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图20-3中的点并未散落在整幅图上，点云从左上角到右下角呈对角线带状分布。这意味着，尽管存在大量噪声，未来的市场回报仍可以预测。由此，可以得出最重要的结论：如果长期投资者入市时市盈率较低，则投资者获得的回报有可能更高。
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即便绝大部分投资者并未关注10年市盈率，对怎样预测集体行为毫无意识，这一结论仍然成立。而不管有多少聪明的交易员尝试利用10年市盈率的这种可预测性，这一结论也仍然成立。一般来说，在全智全能的交易市场中，投资者会在股票市盈率低的时期抬高其价格，从而抵消在该时期购买这些股票的优势。另外，投资者还会在股票市盈率高的时候避开它，从而降低其价格，提高回报。这样一来，图中点的分布会近乎水平，或是构成一片模糊的水平点云，后一情况更符合事实。我会给你看一幅符合此种情况的图表。但并不是图20-3这样。对角点云表明，购买市盈率高的股票会赔钱，购买市盈率低的股票会赚钱。
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扣除通货膨胀因素后，20年里的股票的平均年回报是6.58%。这跟那些怂恿你购买股票或共同基金的人所吹嘘的“平均”股票回报率不相上下。如果不扣除通货膨胀因素的话，股票的平均回报率则在10%左右。
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图20-3中只有一个点的回报是负数。如果投资者运气太差，在1901年6月跳入股市的话（此时市盈率略超过25倍），他的购买力就会损失殆尽。经过20多年的通货膨胀，他的平均回报仅为-0.24%。
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每隔20年，实际回报都会略微上涨，而且大多都能击败债券的回报。通常，最稳妥的债券仅能带来略高于2%的实际回报。图20-3的许多点代表了横跨1929年股市崩盘和大萧条的整个时期，但仍然有跑在前头的投资者。这恰好吻合一个古老的信条：对愿意坚守的长期投资者来说，股市的风险并不太大，有少数时期能达到12%以上的实际回报率，但它们全都处于市盈率低的时期。
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今天的投资者有充分的理由觉得自己并不走运。他们几乎没有机会以平均市盈率买入，市盈率偏低的时候就更别想了。2013年年中，希勒市盈率约为23倍。按照这个估值，未来20年里，平均实际回报率大概是2%上下。如果市盈率在23倍以上，也不会存在20年股市回报率能高于每年3%的（扣除通货膨胀因素）。
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许多投资者会说，23倍的市盈率也没那么高。的确，对20世纪70年代中期之后出生的人来说，的确没那么高。忘了“失去的十年”[33]吧，整整一代的投资者从没有太多的机会赶上所谓的“股市平均回报率”。
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剪刀石头布：如何成为超级预测者 [:1701527540]
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市盈率的滞后影响
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市盈率和回报率的相关性完全合乎情理，但为什么大多数投资者却不相信呢？
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让我们来看看回报率对市盈率产生的另一种相反影响吧。这一回，回报率指的是在特定市盈率下买入标准普尔股票后一年里的回报情况。
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图20-4中的点群几乎呈水平分布。投资者在市盈率为30倍时入市的前景跟市盈率为10倍时入市相差不多。这就是你所期待的有效市场，投资者考虑到了影响未来收益的所有已知和可猜测因素再对股票进行定价。如果只持有一年的话，投资者在市盈率低时投资是赚不到钱的。
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超级预测者的思维
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市盈率给回报率带来的影响是滞后的。因为当结果并不能立刻显现时，我们中的大多数人总是很难作出正确的决定。
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遗憾的是，市盈率给回报率带来的影响是滞后的。因为当结果并不能立刻显现时，我们中的大多数人总是很难作出正确的决定。市盈率高对你不利，喜欢含糖饮料对你不利，但这些“不利”要几十年时间才会显现。在牛市中，投资者喜欢按照当时感觉良好的方向来做事。他们跟随大众，购买听说能让所有人发达的股票。图20-4并未揭示这一心态带来的问题。有人甚至在市盈率高达40倍时买过股票，并在几个月的时间里获得了正回报。哪怕市场被最为荒唐地高估，也可能再继续维持一年的“热手”。因此，只有观察更长的时期，才能发现回报率与市盈率的关系。
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“人们或许以为，预测近期未来比预测遥远未来要容易，”希勒写道，“但数据反驳了人们的这种直觉。”投资者、交易员和分析师都在尝试预测错误的事情：股市未来几分钟、几星期、几季度的情况等。这些人中的大多数人最终都狠狠地撞了南墙，而小投资者也不例外。
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图20-4 以市盈率观察一年的回报率
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投资者极少注意市盈率估值的长期变化。但当大盘突然回暖时，投资者才发现股票定价过高或过低，上述“热手”时期就会被打断。一旦股市开始自我校正，钟摆往往会越过均值，继续向前，而这整个过程或许要用上十多年才能完成。如果投资者的股票是在市盈率高的时候买入的，那么他的20年回报率就会大幅降低；但如果是在市盈率低的时候买入的，20年回报率就会大大提高。
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在市盈率高或市盈率低时买入所产生的影响可以持续比20年更长久的时间。宣传股票投资的人常常引用自1920年至今的“平均”回报率。这听起来很合理，因为无须任何人指出，我们也知道，这一时期包括了股市最严重的灾难——1929年的崩盘。但不是所有人都意识到了，1920年市盈率处于谷底，不足5倍。而如今的市盈率几乎是这个数字的5倍。仅仅5倍这么低的市盈率就能让1920年至今的“平均”年回报率提高大约1.7个百分点。所以，要是你听到有人在吹嘘他的股票具有超高的回报率，有一点十拿九稳的是：他是从市盈率低的时候起家的，经历了市盈率上扬的周期。
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剪刀石头布：如何成为超级预测者 [:1701527541]
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宝藏埋在地雷阵里
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“我个人能够给予长期投资者的最好建议是，当市盈率高时，比如现在，减少股市交易，等到了市盈率低的时候再入市。”希勒在2005年写道。这一观察结果看似无可争辩。然而，公众对小投资者预测股市动态的反应却出现明显分歧。
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在一群具有高知名度的专家嘴里，“把握市场时机”显得十分轻松容易。如果市盈率估值太高，你“就把钱拿出来”。而如果市盈率估值处于偏低，你刚好赶上“股市大拍卖”，这正是你买入的好时机。专家一般不评价希勒市盈率的长期变化，而是探讨股市时时刻刻发生的高低起伏。他们建议投资者进行更多交易，这是因为这些专家中的许多人是得到经纪掮客或共同基金赞助的。
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著名经济学家保罗·萨缪尔森（Paul Samuelson）曾对许多经济学家的观点做过一番令人难忘的表述：“假设每20个酗酒成性的人里能出一个改为适度社交饮酒的”，那么最明智的做法是，假装根本不存在这个人。“你永远认不出20个人里有哪个人真的戒了酒，而在此期间，你却看到20个人里有5个人已经被酒精毁掉了。”在萨缪尔森看来，人们不该让自己的朋友去挑战股市。就算真有战胜股市的可能，亲身尝试的结果也是亏损多过赚钱。正如我们所见，支持这一看法的证据非常充分。