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剪刀石头布：如何成为超级预测者 [:1701527540]
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市盈率的滞后影响
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市盈率和回报率的相关性完全合乎情理，但为什么大多数投资者却不相信呢？
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让我们来看看回报率对市盈率产生的另一种相反影响吧。这一回，回报率指的是在特定市盈率下买入标准普尔股票后一年里的回报情况。
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图20-4中的点群几乎呈水平分布。投资者在市盈率为30倍时入市的前景跟市盈率为10倍时入市相差不多。这就是你所期待的有效市场，投资者考虑到了影响未来收益的所有已知和可猜测因素再对股票进行定价。如果只持有一年的话，投资者在市盈率低时投资是赚不到钱的。
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ROCKBREAKSSCISSORS
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超级预测者的思维
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市盈率给回报率带来的影响是滞后的。因为当结果并不能立刻显现时，我们中的大多数人总是很难作出正确的决定。
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遗憾的是，市盈率给回报率带来的影响是滞后的。因为当结果并不能立刻显现时，我们中的大多数人总是很难作出正确的决定。市盈率高对你不利，喜欢含糖饮料对你不利，但这些“不利”要几十年时间才会显现。在牛市中，投资者喜欢按照当时感觉良好的方向来做事。他们跟随大众，购买听说能让所有人发达的股票。图20-4并未揭示这一心态带来的问题。有人甚至在市盈率高达40倍时买过股票，并在几个月的时间里获得了正回报。哪怕市场被最为荒唐地高估，也可能再继续维持一年的“热手”。因此，只有观察更长的时期，才能发现回报率与市盈率的关系。
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“人们或许以为，预测近期未来比预测遥远未来要容易，”希勒写道，“但数据反驳了人们的这种直觉。”投资者、交易员和分析师都在尝试预测错误的事情：股市未来几分钟、几星期、几季度的情况等。这些人中的大多数人最终都狠狠地撞了南墙，而小投资者也不例外。
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图20-4 以市盈率观察一年的回报率
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投资者极少注意市盈率估值的长期变化。但当大盘突然回暖时，投资者才发现股票定价过高或过低，上述“热手”时期就会被打断。一旦股市开始自我校正，钟摆往往会越过均值，继续向前，而这整个过程或许要用上十多年才能完成。如果投资者的股票是在市盈率高的时候买入的，那么他的20年回报率就会大幅降低；但如果是在市盈率低的时候买入的，20年回报率就会大大提高。
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在市盈率高或市盈率低时买入所产生的影响可以持续比20年更长久的时间。宣传股票投资的人常常引用自1920年至今的“平均”回报率。这听起来很合理，因为无须任何人指出，我们也知道，这一时期包括了股市最严重的灾难——1929年的崩盘。但不是所有人都意识到了，1920年市盈率处于谷底，不足5倍。而如今的市盈率几乎是这个数字的5倍。仅仅5倍这么低的市盈率就能让1920年至今的“平均”年回报率提高大约1.7个百分点。所以，要是你听到有人在吹嘘他的股票具有超高的回报率，有一点十拿九稳的是：他是从市盈率低的时候起家的，经历了市盈率上扬的周期。
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剪刀石头布：如何成为超级预测者 [:1701527541]
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宝藏埋在地雷阵里
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“我个人能够给予长期投资者的最好建议是，当市盈率高时，比如现在，减少股市交易，等到了市盈率低的时候再入市。”希勒在2005年写道。这一观察结果看似无可争辩。然而，公众对小投资者预测股市动态的反应却出现明显分歧。
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在一群具有高知名度的专家嘴里，“把握市场时机”显得十分轻松容易。如果市盈率估值太高，你“就把钱拿出来”。而如果市盈率估值处于偏低，你刚好赶上“股市大拍卖”，这正是你买入的好时机。专家一般不评价希勒市盈率的长期变化，而是探讨股市时时刻刻发生的高低起伏。他们建议投资者进行更多交易，这是因为这些专家中的许多人是得到经纪掮客或共同基金赞助的。
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著名经济学家保罗·萨缪尔森（Paul Samuelson）曾对许多经济学家的观点做过一番令人难忘的表述：“假设每20个酗酒成性的人里能出一个改为适度社交饮酒的”，那么最明智的做法是，假装根本不存在这个人。“你永远认不出20个人里有哪个人真的戒了酒，而在此期间，你却看到20个人里有5个人已经被酒精毁掉了。”在萨缪尔森看来，人们不该让自己的朋友去挑战股市。就算真有战胜股市的可能，亲身尝试的结果也是亏损多过赚钱。正如我们所见，支持这一看法的证据非常充分。
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最近，共同基金行业借行为处罚来宣传买入并长期持有的投资策略。他们并不是完全出于公共利益考虑而进行宣传。因为只有在投资者持有基金时，基金经理才会收取费用。而要为股票型基金比固定收益类基金收费高找理由就更容易了。因此，基金行业不愿意承认，有些时候持有股票恐怕是不值得的。他们还炮制了一些半真不假的故事，吓唬投资者要“买入之后绝不卖”。
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有一个最招人喜欢的宣传故事是这样的：大部分股市的长期回报来自为数不多的暴涨期。如果你不知道这些日子什么时候出现，那么你只能随时满仓。以道琼斯指数单日涨幅最大的10天为例。要是你一直投资道琼斯股票，短短10天里，你的钱差不多就能翻3倍，获得195%的收益。
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投资者的理性反应应该是：“那又怎么样？”许多共同基金公司隐藏了另一套统计数据——道琼斯最糟糕的10天的统计数据。在这10天里，你有可能损失财富的2/3以上，亏损68%。
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10个“最好”的日子中有7天来自1929年的大崩盘以及随后的混乱时期，直至1933年初。可见，宝藏有可能会埋在地雷阵里。
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深思熟虑的投资者意识到，有些时候，相对于其他替代投资渠道，股市的吸引力并不太强。1999年12月，股市的市盈率达到了有史以来的最高值：44.20倍。而如果标准普尔收录的企业决定把其收入的每一分钱都用于分红，那么投资者的盈利也仅为可怜巴巴的2.3%。与此同时，国库券的利息是6%。较之冒险的股票，神智健全的长期投资者显然会选择近乎完全没有风险的债券。按照该估值，股票的风险极大。还不到3年，标准普尔500指数的价值就缩水了差不多一半。
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股市每日的波动是噪声。股市的顶部和底部也都是噪声。普通投资者无法预测噪声，也不应该尝试预测噪声。但如果认为投资者什么都无法预测，那你就错了。有证据支持股市数十年的回报稳健可测，因此长期投资者应当大胆进行预测。
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