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市场之缺乏深度，可从一个小事上看出端倪：当时的“经纪”是一门垄断性的职业，佣金大约在0.75%~1%。客户要参与到证券市场的交易中，需要向“经纪”的“跑腿”下单，这些“跑腿”用自己的资产担保其客户，然后才可透过经纪进行买卖。
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然而，曙光已经隐约出现。
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60年代香港混乱的社会秩序，尤其是1967年的市民暴动，使得港英政府决定调整政策，一是零容忍地打击腐败，整肃警队（后来香港TVB剧集里神通广大的廉政公署就正式成立于1974年。当年廉署招募大学毕业生，提供的薪资达到6000港元一月，相当于一个普通白领的10~20倍）。“廉政风暴”过后，香港政府逐渐转轨为现代化、透明化的高效政府典范，法治社会雏形渐现，为后来进一步的金融贸易自由化打下了坚实的制度基础。二是开始重视民生建设，加大基础设施投资，强化华人参政。这一系列政策的效果极其显著——香港经济增速进一步加快，华资迅速崛起，开始在房地产和金融业初显峥嵘。
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1969年12月17日是香港金融史上值得铭记的一天。由华商李福兆牵头筹备的“远东交易所”（远东会）正式开幕。这是香港第一个专门以华人为服务对象的证券交易所，打破了外资在证券市场一统天下的格局。以此为起点，香港的证券市场进入了群雄逐鹿的“四会时代”：1969年成立的“远东交易所”（远东会），1971年成立的“金银证券交易有限公司”（金银会），1972年成立的“九龙证券交易所”（九龙会），最早的“香港证券交易所”（香港会）。四会争相放宽上市条件，争取上市企业，同时经纪行业的竞争性大增，下调佣金，提供保证金（香港称“孖展”，英文为Margin）业务。
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与此同时，香港开始实施“十年建屋计划”（1972年）和“居者有其屋计划”（1976年），土地价格开始上涨，房屋产成了新兴的商业活动。除了银行信贷业务外，按揭服务又成为新的金融业成长点——不断攀升的房屋价格反过来再刺激投资的需求。金融业和房地产业之间形成正向的螺旋，这股强大的力量，推动着香港从制造业迅速向金融服务业转型。
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70年代开始，全球兴起了一股放松金融管制的“自由化”浪潮，资本市场的全球化和一体化成为不可逆的趋势。1973年，香港解除外汇管制；1974年开放黄金市场（黄金进出口自由）；1977年建立商品期货市场；1978年放开外国银行在港设分行条件，开放银行牌照；1978—1982年间彻底实现资本进出自由——香港成为名副其实的“自由港”。政策上的壁垒完全被清除，辅以得天独厚的区位优势，以及前20年打下的工业贸易基础，此刻的香港，已经和世界站在同一个水平线上。
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对于香港来说，70—80年代似乎是为她量身定做的时代，每一次的浪潮，香港都稳稳地立于浪头之上。1978年中国内地正式实行经济改革并逐步开放全球贸易。超过10亿人口的庞大市场，近乎封闭的经济环境，对任何掘金者来说都是巨大的诱惑。然而，意识形态的分歧使得两边都小心翼翼——城外面的不敢冒进，城里面的也不愿造次。香港和香港人充当了最好的试验田和润滑剂——天然的血缘地缘关系使得港人对内地的政治语言体系并不陌生，内地对香港的资金也少了几分戒备。
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改革开放早期，在对中国的海外直接投资（FDI）中，港资一直处于遥遥领先的地位。这是一个绝对的帕累托改进：内地快速复制了香港模式，出口加工业从珠江三角洲向广袤的内地拓展，最终创造了一个“中国制造”的时代——在中国加入WTO（世界贸易组织）之前，如此巨大的产量和市场，使得香港的地位变得格外特殊。借此东风，香港顺利完成了产业的升级换代，同时顺理成章地成为国际资本进入中国内地的桥梁——各大国际企业和金融集团纷纷在香港设立亚太总部。香港毫无疑义地成为亚太地区的金融贸易航运中心，风头一时无二。
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1986年，香港证券市场的交易额已经从1969年的25.46亿港元攀升至1231.28亿港元。四大交易所的春秋战国时代也终于走向了尾声。1986年4月2日，香港证券市场结束了“四会时代”，合并后的香港联合交易所（联交所）成为香港唯一的证券交易所。联交所全部采用电脑辅助交易系统进行买卖，极大地提高了市场交易的透明度，降低了监管的难度。交易秩序的公开化，进一步推动了香港金融体系的国际化。同年9月22日，联交所获接纳成为国际证券交易所联合会的正式成员。至此，“纽伦港”（纽约、伦敦和香港）的雏形浮出水面。金融业和相关服务行业成为香港的支柱行业。
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从1970年到1994年，香港的人均GDP从925美元上升到21421美元，期间始终保持着两位数以上的增长率（1985年除外），其中1979、1980、1981、1984各年的名义增长率更分别高达31.3%、27.4%、20.6%、20.5%。那是一个遍地是黄金的岁月，香港人跑马、跳舞、喝下午茶、说牛津腔英语、出国旅游……样样透着矜贵和纸醉金迷。
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难怪在1992年的时候，有一首叫《我的1997》的歌曲风靡了大江南北，歌里唱：“香港，香港，怎样那么香？让我去花花世界吧，给我盖上大红章！”
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时钟停摆
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香港的时钟在1996年以后慢了下来。
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数据不会说谎，从1997年到2010年的14年间，香港人均GDP从27170美元缓慢上升到31758美元，14年的名义增长率为21.4%。这14年期间有过几次不可控的外生冲击，比如1997年的亚洲金融危机后，香港1998年、1999年连续两年负增长（–5.3%，–2%），人均GDP下降到24716美元。2003年再遭“非典”一劫，当年负增长3.3%。但是对比一下同在“亚洲四小龙”中的新加坡，就难免让人有唏嘘之感。
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作为典型的港口经济体，香港和新加坡具有很高的可比性。截至2014年，香港土地面积为1104平方公里，人口近700万，新加坡领土面积大约707平方公里，人口500多万。两者的发展路径非常相似，从简单加工贸易转型为金融服务业。1997年，新加坡人均GDP为26158美元，略低于香港的27170美元。然而到了2014年年底，这两个数字分别是54776美元和37777美元——新加坡的人均GDP比香港整整高出83%！这个差距中有很大部分可能来自汇率（从2004年到2014年新币对美元大约升值30%左右，而香港实行与美元的联系汇率制度，美元兑港元被锁定在7.8，因此新加坡的美元GDP显得更高）。不过，即使扣除汇率“溢价”的部分，新加坡这些年经济增速超过香港也确实是不争的事实。
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再看上海。自从1992年浦东开放以来，良好的历史沉淀，长江三角洲的快速发展，以及国家的政策支持，使得上海的“满血复活”比所有人预料的都要快得多。20年间，世界500强企业纷纷落户上海（浦东），2010年，上海GDP总量超过香港，之后总量上的差距逐渐拉大，而人均差距逐渐缩小。同时，人民币对美元的走强使得人民币对港元的相对购买力上升。此消彼长，一直保持着优越姿态的香港逐渐迷茫，终于感到了不知所措。
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资料显示，从2001年到2014年，香港家庭收入（中位数）从25.2万港元上升到27.48万港元，增幅为9%左右。2001年本港大学毕业生（入职）月薪为10000元港元左右；2014年，这个数字几乎没有变化。而同期港岛50平方米的公寓售价从195万上涨到650万港元左右（九龙同等面积的公寓售价从大约140万港元上涨到540万港元），增幅均超过200%。此外，同期港元兑人民币的汇率从1.06左右下降到0.8，也就是相对购买力下降了25%左右。
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很多新世代的香港居民只能在电影小说和父母的回忆中回想那轻歌曼舞的年代。每一个九龙大角咀的麦兜们，出生在港式黄金岁月的余晖中，上学、工作、希望、失望……和绝大多数草根阶层的命运一样，他们长大后发现被生活的空间和“鸽子笼”压得喘不过气，日日奔忙，承受压力，却终于成为“负资产”的“失败者”。纵向比是本港的黄金时代，横向比是中国内地和新加坡令人目眩的增长，而自己极目四望，发现高昂的房价、多年如一日的薪资和乏力的经济增长已经像低垂的天幕，纵然如何努力，也压垮了上升的通道——苦闷和绝望像瘟疫一样，蔓延在香港社会的底层和中层。
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这种情绪在文化上也表露无遗。颓废、怀旧式的自嘲取代了自我奋斗和救赎式的调侃。尤其近10多年来，与内地文化上的疏离、制度上的隔阂、语言体系上的分歧，随着双方关系与地位的微妙变化和“话语权”的转移，一点一点累积成了巨大的张力。本港人从《狮子山下》唱到了《喜帖街》，从“无畏更无惧，理想一起去追”终于走向了“忘掉种过的花，放弃理想吧”。
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香港，怎么没了那么香？
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这个话题说起来如此复杂和沉重，我不敢妄言。不过，仔细想想，世界所有大都市的兴衰其实都有一些历史的因缘际会。香港也不例外。回看历史，香港第一次起飞在20世纪40—60年代，靠的是出口加工业，一来和内地的政权更迭不无关系，二来赶上了战后西方经济复苏、欧美市场大开的历史机遇。第二次飞跃，也就是20世纪七八十年代点石成金的岁月，更是几个大的历史机缘的结果。
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一个是深层次的内因，也就是我们一开始讲到的，香港和内地所有的城市有根本性的差别，她地处半岛，地形崎岖，资源匮缺，入不了“达官贵人”的法眼，却因此“边缘生长”，长出了一种极具韧性的“平民精神”和商人文化，这种传统恰好和现代法治社会的契约精神不谋而合，为现代金融业提供了良好的土壤。而英属殖民地文化的影响，也使得香港在融入全球经济一体化的过程中毫无困难，基本没有遇到制度和文化上的阻力。
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外因则比较复杂。首先是始于20世纪70年代、盛于80年代的全球金融自由化浪潮和发展中国家（地区）的崛起。港英政府在这一波浪潮中的表现可圈可点：迅速清除所有的政策壁垒，利用香港的区位优势，打造金融贸易自由港。然而，金融贸易的自由化需要一个庞大的市场吸收，单靠香港这样的经济体量很难独擎一片天。正在此时，内地适逢其会的改革开放为香港自由港在亚太地区中心地位的确立提供了巨大契机。同时，自1978年以来内地经济的高速增长又为香港的资本提供了绝佳的回报率——而这样的历史机遇，比如像十几亿人口的市场从封闭到开放的进程，几乎是不可复制的。
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某种意义上说，维多利亚港湾孕育出这颗东方之珠，是多种内生和外生因素碰撞的结果。有必然，也不乏偶然。
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然而，时代的变迁如同自然界的法则，不随人们的意志转移。1997年，内地的GDP总量为2659.26亿美元，香港是1773.53亿美元——香港和内地的经济体量在一个数量级。1998年开始，内地进入长达15年的“两位数”增长时代，到2014年年底，内地GDP总量为10.36万亿美元，是香港经济体量（2736.67亿美元）的38倍左右。即使只从城市角度比较，上海、北京的经济总量也相继超过香港——香港的人均富裕程度当然仍然远超内地，但从体量和影响力的角度来说，两个经济体之间的“共生”关系已经不复存在。
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