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抵押贷款支持证券构成了次级房贷市场（直接贷款为一级市场）。各州颁布的蓝天法旨在限制新金融产品的发行，而《次级房贷市场促进法》使抵押贷款支持证券获得了蓝天法的豁免资格。在这之前，州政府特许的金融机构、养老基金和保险公司等机构对华尔街发行的抵押贷款支持证券进行投资受到限制，而《次级房贷市场促进法》取消了这些限制，尽管有些证券并没有政府支持企业的担保。同时，该法案还将信贷评级机构的地位神圣化了，它强调抵押债券必须被评定为足够高的等级以满足低风险投资者的需求，如养老基金的购买要求。虽然有人担忧信贷评级机构担负了太多的责任，该法案的支持者再次向国会保证，说投资者在购买抵押债券时不会只考虑信贷级别，信贷级别只是对发行质量的额外验证。
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《次级房贷市场促进法》虽然起到了推动作用，但是并没有完全平等对待政府支持企业和私营机构。“没有一家私营机构能够有效地与特许经营的房利美和房地美竞争。”通用电气信贷公司（GE Credit）抵押贷款保险业务主管波普对立法者说道。在某种程度上，他指责的是政府支持企业背后隐约有政府的担保，以及因为房利美和房地美看上去有联邦政府的支持，所以投资者更愿意以更高的价格买入它们发行的债券。由于同样的原因，房利美和房地美的借款成本非常低，甚至低于被评为AAA资信级别的通用电气。无论《次级房贷市场促进法》是否生效，政府支持企业仍会主导市场；事实上，如果它们愿意的话，它们甚至能够垄断市场。投资者只相信政府支持企业发行的债券，而不相信华尔街上的任何其他金融产品。
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在关于抵押贷款支持证券的国会听证会上，一位国会议员向马克斯韦尔提问道：“您是否认为有足够的发行量提供给每个国民？”“很充足。”马克斯韦尔回答道。拉涅里在回答一个类似的问题时，答案正好相反：“我的答案完全不同。”的确，华尔街和政府支持企业的需求从来不会得到完全满足。
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试图将房利美和房地美排挤出去的工具是第二条法案，这也正是拉涅里和华尔街想要的。在现行的税法下，对分档证券的资金流进行双重征税也是完全可能的。（1983年美国国内收入署曾以这个理由对希尔斯抵押证券公司提出质疑，让投资者感到恐慌。）因此，抵押贷款支持证券的投资者希望有法案明确说明什么样的证券将不被双重征税。拉涅里非常重视这种做法，认为这将成为一个“强有力的”工具。他从未站出来指出这一工具不应适用于政府支持企业，但他的证言说明了他就是这样想的。“如果这个工具不适用于政府支持企业的话，那私营机构的价格就有可能高于政府机构的价格。”他这样对国会说，“你想利用这个机制作为工具来限制政府机构的权力吗？”里根政府的财政部相信了这番话。美国政府强调，它将不再支持任何立法“允许政府相关机构直接或间接参与这个新型市场。”财政部官员证实道。这位官员继续说，“该法案应被看成次级房贷市场私有化的第一步。”
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“这也直接预示着之后将要出现的问题，”马克斯韦尔现在评论道，“随着我们的规模增大，所有人都害怕了。”拉涅里的前游说家卢·内文斯说：“如果法案被通过的话，房利美将不再是证券发行者，它最终将变成一个小角色。”换句话说，房利美是在为自己的存亡而战。然而，华尔街是为了另外一个同样重要的东西：金钱。和其他的新产品一样，刚开始产品的利润率很高——能达到1％，内文斯说道，这意味着融资10亿美元的抵押贷款支持证券就有1000万美元的利润。据内文斯说，华尔街认为“这是个美差，是个金矿，但是不确定它能开采多久，如果房利美是发行者的话，过不了多久金矿就会枯竭。”
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然而，饶有讽刺意味的是，要使双重征税问题的法案被通过，拉涅里需要马克斯韦尔的帮助。马克斯韦尔也想让立法生效，双重征税对于潜在的高利润市场威胁太大。拉涅里和马克斯韦尔意识到他们需要相互支持，于是他们开始搁置争议，共同努力推进法案在国会被通过，虽然到现在为止，他们还不能就哪一方功劳更大而达成一致。（“我们有智囊团，国会山上的工作大部分是我们的功劳。”拉涅里回忆道。马洛尼则说，在国会山上为了推动法案的通过，房利美“贡献最多”。）经过了一些小插曲之后，国会终于在1986年通过了《税务改革法案》（Tax Reform Act）第二法案。该法案通常被称为REMIC法案（《房地产抵押贷款投资渠道法》），专门针对被分档的抵押贷款支持证券。实质上，此法规定了一条简单直白的流程，为多级抵押贷款支持证券的发行免去了双重税。然而显然，这并没有阻止房利美或房地美进行REMIC债券交易，假若有人坚持阻止房利美进行交易，马克斯韦尔肯定会反击，而不是支持该法案的通过。
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毫无疑问，新兴市场发展迅速。1986年12月，房利美进行了第一次REMIC交易，一次就卖出了5亿美元的证券，而这次交易的另一方就是所罗门兄弟银行的拉涅里领导的抵押债券部门。据《纽约时报》报道，那年抵押贷款支持证券市场的交易额达到了2000亿美元。承销费用大约为10亿美元。抵押贷款专家认为，REMIC模式将统治次贷市场。“这成了美国抵押贷款融资的模式。”内文斯解释道。
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很快，房利美和华尔街之间的冲突就出现了。“我们想与纽约人密切合作，他们却转身想要毁了我们。”马洛尼抱怨道。房利美在政治上毫不手软，为了反击，它公开声称如果不能顺利进行交易，私宅价格将会上升。接下来的20年中，它也是采取同样的方法对待批评家们的。
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1987年春天，交战开始。五家投资银行——所罗门兄弟银行、第一波士顿公司、美林公司、高盛投资公司和雷曼兄弟公司——联合起来“竭力让政府阻止房利美进入利润丰厚的新兴抵押债券承销市场”，《纽约时报》这样报道。关于在通过法律前，房利美是否应被允许发行REMIC债券，拉涅里和马克斯韦尔的做法就像踢罐子游戏②：房利美和房地美有权发行REMIC债券，但仅仅是暂时的。住房与城市发展部授予（或否决）房利美永久权力，而联邦住宅贷款银行委员会则授予（或否决）房地美该权力。各投资银行向住房与城市发展部部长塞缪尔·皮尔斯提交了一份100多页的“简要陈述”，声称如果住房与城市发展部授权房利美发行REMIC债券，房利美将“利用权力低成本借款从而抢占私营机构的市场份额”，投资银行聘请的律师汤姆·瓦塔尼尔这样告诉《纽约时报》。
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这是一场残酷的战争。因惧怕房利美的市场竞争力，储蓄贷款业中的大机构都选择站在华尔街这边。美国储蓄机构联盟（United States League of Savings Institutions）是储蓄贷款业的主管机构。该联盟的研究主管告诉《纽约时报》，所罗门兄弟银行发行REMIC债券的成本是房利美的2.5倍。他们抱怨说，让房利美发行这种债券就相当于将私营机构赶尽杀绝。
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对针对自己的质疑，房利美的回答每次都一样，它总是把美国人民的“私宅梦”当成保护伞。房利美提出，低成本同样降低了消费者的抵押贷款利率，如果他们被排挤出市场的话，房屋价格将上升。1987年3月，在住房抵押贷款银行家协会（Mortgage Bankers Association）的演讲上，马克斯韦尔说，对房利美的攻击其实是华尔街和大型互助储蓄银行联合作战行动的一部分，它们想要“恢复低效率的住房信贷体系，并通过更高的住房抵押贷款利率来增加自身的利润”。他继续说道，“它们似乎并不担心千千万万的美国人民是否能够拥有自己的住房。”
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最终，皮尔斯规定，在接下来的15个月中，房利美最多只能发行150亿美元的REMIC债券。瓦塔尼尔的客户大力宣传说这是他们的胜利，因为这至少限制了房利美的发行量。但是，现在瓦塔尼尔又说，“那只是短暂的胜利。我们每一天都在战斗，最终还是失败了。”1988年，房利美获准“永久和无限制发行”REMIC债券。
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房利美是怎样说服皮尔斯支持自己的呢？当然不是靠甜言蜜语，在亲切温和的外表下，马克斯韦尔有一双铁拳。“在国会的住房小组委员会上通过的一个法案帮助我们摆脱了住房与城市发展部的控制。”马洛尼说道。这个法案撤销了住房与城市发展部对新项目的批准权。住房与城市发展部找到了房利美，其实就是去请求宽恕。“因为我们让国会撤销了这一条款，住房与城市发展部同意让房利美成为发行者。”马洛尼说。
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马洛尼还打电话给内文斯说，如果所罗门兄弟银行不让步，房利美将中断与这家银行的所有业务。（马克斯韦尔称对此并不知情。）尽管矛盾突出，所罗门兄弟依然是房利美的银行家。它将房利美的抵押贷款支持证券投入市场并承担房利美的债券发行，从中赚取了数百万美元手续费。这就是主要威胁。“这就好像邮局说拒绝送信！”内文斯说。他记得自己曾经认为，“如果他们摆脱了发行限制，世界上将不会有私营机构能够与之抗衡。”
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尽管事后我们能够看清楚，但在当时，REMIC债券的授权带来的影响并没有各方想象中那么严重。在房利美发行债券的同时，华尔街也靠着债券营销和销售赚了大钱——房利美可没办法找到日本的银行或是美国中西部的保险公司来购买独特的分档债券。并且，由于投资者很重视房利美政府背景的担保，房利美始终希望在抵押贷款支持证券市场中保持领先地位。实际上，哪种抵押贷款值得证券化也是个问题，而且抵押贷款公司需要提供满足政府支持企业标准的抵押贷款。的确，在REMIC债券进行大肆宣传后，华尔街几家大公司的亏损情况——业内的说法是美林公司损失了3亿美元，在当时这个数目可不小——让市场渐趋平静。一时，华尔街又回到了以前的证券销售业务，这种证券不进行分档而是直接卖给投资者。对冲基金经理戴维·阿斯金曾购入风险原本很低的抵押贷款支持证券却因此损失了投资者上亿美元的资金。他告诉《机构投资者》：“这可不是在演播室里给孩子们演示让他们在家试着做的事情。”
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另外，如果在关键时刻房利美失去主导地位，抵押贷款市场就不会变得像现在这样。房利美与华尔街之间的竞争造成的后果持续了一段时间。房利美面临的危险——不仅仅是华尔街想限制它的发展，白宫也想撤回给它的有利条件——深深地影响了公司的思维模式。对那些不严重的威胁，公司的态度也非常激进。“如果你打我兄弟一拳，我将烧了你的房子”，这是当时公司里流传的说法。按马洛尼的说法，房利美如果得不到政府的支持就会变成“吸血鬼”，这种想法从来没有从人们头脑中消失过。房利美总是认为，不管是竞争对手还是政府的批评家，他们总是伺机想一举消灭自己。关于这点，房利美完全正确。
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此外，REMIC之战使房利美和房地美成了华盛顿和华尔街上的主要力量。两家公司完全统治了所谓的规范化抵押贷款市场——给信用良好的买家提供一定数量的30年定期抵押贷款。“游戏就这样结束了。”内文斯说。根据经济咨询公司帝国有限责任公司（Empiris LLC）的调查结果，到20世纪80年代末为止，政府支持企业担保的抵押贷款支持证券的未清账款达到6110亿美元。私营抵押贷款支持证券（没有政府支持企业担保的证券）的未清账款数额仅为550亿美元，不到担保证券数额的1/10。同时，房利美从每天百万美元的亏损状态变成一年赢利10亿美元，其股票市值从5.5亿美元猛增到105亿美元。
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当时，华尔街和政府支持企业正在相互竞争，为它们奇迹般的新产品创造市场，而基本上忽略了抵押贷款在金融危机产生之前就可能出现的潜在危机。在一次国会听证会上，一家私营的抵押贷款保险公司——抵押贷款担保保险公司（Mortgage Guaranty Insurance Corporation）——当时的主席利昂·肯德尔发出了一个预言性的警告：“虽然我们都很关心加强次级市场的管理，然而我们也必须关注人们是否有住房。”他提到，根据历史记录，因被取消赎回权而失去住房的人不到2％，因为“对贷款机构有利的事情同样也对借款人有利”。但是，新兴的证券化市场将要改变这种状况。一旦贷款者将抵押贷款卖出，借款人能否付款将与贷款人没有利益关系。他总结道，“抵押贷款创始人和次级市场之间的联系很有必要，这种联系的建立需要非常谨慎……除非我们拥有可靠的贷款……我们将会发现，我们尝试去增大发行规模的产品会变得不可收拾。”
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虽然证券化看上去像是炼金术，但最终它也没能展现出魔力。抵押贷款的内在风险并没有消失。它们还是在某些地方隐藏着，潜伏在黑暗的角落。迪克·普拉特离开联邦住宅贷款银行委员会成为美林公司的第一任总裁，他曾经这样说道：“抵押贷款是金融产品中的中子弹。”
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最终，严重的后果出现了。REMIC之战结束后，房利美和房地美将传统抵押贷款支持证券化。华尔街意识到根本没有办法动摇它们作为证券化机构的主导地位。如果想要避开政府支持企业而占有全部利润，华尔街需要找到其他的抵押贷款产品并将其证券化。这些必须是房利美或房地美不能够或不愿意接触的产品。马克斯韦尔后来说，“它们努力寻找新型产品，能获利且不需要和房利美争夺市场的产品。”
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他又补充说，“这就是最终发生的事情。”
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①《说谎者的扑克牌》一书中文版已由中信出版社出版。——编者注
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②踢罐子游戏，是一种小孩子游戏。一群孩子在街上，一个孩子把一个罐子尽可能踢远，另一个孩子去捡。在捡的过程中，其他孩子就躲起来，捡罐子的孩子去找。这是一种“藏猫猫”，引申之意就是“缓兵之计”。——编者注
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