1703411930
当他面对活生生的人发表讲话的时候，巴里永远也说不清楚到底是谁在讲话，是讲话的内容本身，还是他这个人。他对沃伦·巴菲特进行过很深入的研究，因为巴菲特不仅受到了狂热的追捧，而且取得了极大的成功。巴菲特过去在与人相处方面也遇到过问题，那时他还年轻。他通过戴尔·卡内基的一个课程学会了怎样以更加有益的方式与周围的人相处。迈克尔·巴里出生在一个不同的金钱文化中。互联网已经取代了戴尔·卡内基。他不需要去面对人。他可以在网上表达自己的想法，等着投资者来找他。他可以将他内心深处的想法写出来，等着人们来阅读，然后把他们的钱汇给他，让他来处理。“对我来说，巴菲特太受欢迎了，”巴里说，“我永远也不可能成为慈祥的祖父形象。”
1703411931
1703411932
这种吸引资金的方式适合迈克尔·巴里。更令人高兴的是，它的运行情况还不错。他以略多于100万美元的资金启动了子孙资本公司——这些钱来自他的母亲、兄弟以及他自己的100万美元。在他的第一个营业年度，即2001年，标准普尔500指数下跌了11.88%，子孙资本公司净值上涨了55%。第二年，标准普尔500指数再次下跌，跌幅达22.1%，而子孙资本公司净值再次上涨16%。2003年，股票市场最终成功反转，上涨了28.69%，但是迈克尔·巴里再次胜出——他的投资组合价格上涨了50%。到2004年年底，迈克尔·巴里已经管理着6亿美元，而且不再接受新的投资。“如果他以将自己所管理资金最大化的方式来进行投资，他现在应该管理着好几十亿美元，”以质疑的态度观察着巴里表现的一名纽约对冲基金经理说，“他按照不适合业务，但是适合投资的方式设计了子孙资本公司。”
1703411933
1703411934
“资本的募集或许是一场魅力的比拼，”巴里在写给他的投资者的信中说，或许是为了让他们放心，不管他们是否喜欢或了解他们的理财经理，这些都无关紧要，“聪明的投资正好是相反的。”
1703411935
1703411936
沃伦·巴菲特有一位尖酸刻薄的合伙人查理·芒格，他显然不像巴菲特那样在乎别人是否喜欢他。1995年，芒格在哈佛商学院进行过一次演讲，题目是《人类误判时的心理特征》。芒格说，如果你想预测人们会怎么表现，只需要看他们的动机就足够了。联邦快递的夜班工人总是无法按时完成任务，他们尝试了所有办法来提高投递的速度，但是没有任何效果——直到他们不再按照工时，而是按照班次来给夜班工人发薪水，问题才得以解决。施乐公司开发了一款更好的新机器，但是销售情况始终不如以前那些性能较差的型号——最后他们发现，销售老机型，推销员拿到的佣金更多。“嗯，你会说，这一点谁都应该知道呀，”芒格说，“我认为，我应该算是我同龄人中最清楚动机能量的人之一，但是在我的一生之中，我还是低估了动机的作用。而且年复一年，这一点从未改善。”
1703411937
1703411938
芒格的说法也清楚地解释了迈克尔·巴里对市场以及组成市场的这些人所持有的看法。“我看了那份讲话稿，我同意他所说的每一个字。”巴里说，并且补充道：“芒格也有一只义眼。”巴里对这个问题有他自己的观点，这源于他的学医经历。即使在面对生死时，医生、护士以及病人也要对坏的动机作出反应。比如，在阑尾切除手术报销比例很高的医院，医生切除的阑尾就更多。眼外科的发展是另外一个很好的例子。20世纪90年代，眼科专家靠做白内障手术来攀登自己事业的顶峰。他们只需花费大约半个小时，甚至更短的时间，医保中心就会为每例手术向他们支付1700美元。20世纪90年代末，医保中心将费用标准下调至每例手术450美元，眼科专家们的手术收入下降了。在美国，眼科专家们重新发现了一种尚不明确而且风险较大的手术，叫做放射状角膜切开术，这种还不成熟的手术作为对隐形眼镜佩戴者的治疗手段而得到推广。“事实上，”巴里说，“动机是为了维持他们的高收入，通常是一两百万美元，调整会紧随其后。这个行业马上去寻找危险性较低的治疗手段，准分子激光原位角膜磨镶术应运而生。”
1703411939
1703411940
因此，当迈克尔·巴里开始发展自己的事业时，他要确保自己有恰当的动机。他不赞同典型的对冲基金经理们的做法。收取基金净值的2%作为佣金是绝大多数基金经理的规定，这意味着他们只需要把投资人的钱汇聚起来就能够拿到钱。子孙资本公司向投资人收取的只是他真实的支出，基本上不会超过资产的1%。要让自己赚到钱，巴里必须先让投资者的资金增值。“想想子孙资本公司的起步，”他的一位早期投资者说，“这个家伙并没有钱，但是他却选择放弃其他所有对冲基金经理都会收取的费用。这种情况闻所未闻。”
1703411941
1703411942
从一开始，子孙资本公司就以颇具喜剧色彩的方式大获成功。到2005年年中，在大盘指数下跌6.84%的时候，巴里的基金增长了242%，并且停止了申购。对于他那些狂热的追随者来说，股票市场无论是涨是跌似乎都无关紧要；迈克尔·巴里敏锐地找到了投资的地方。他不采用杠杆方式，并且避免卖空股票。除了购买普通股票外，他没有任何其他诀窍，坐在屋里阅读财务报表是他所做的最复杂的工作。他以大约每年100美元的价格订阅了10-K Wizard提供的证券交易数据。子孙资本公司的决策平台由一个人组成，他房门紧闭，蜷缩在暮色里，紧盯着从公开渠道获得的信息以及10-K Wizard提供的数据。他关注法庭裁决、交易记录、政府政策变化，以及任何可能改变公司价值的信息。他经常会出现他自己称之为“ICK投资”的情况。2001年10月，他在信里向投资人解释了这个概念：“ICK投资的意思是，对激发了‘ick’第一反应的股票产生进行特别分析的兴趣。”
1703411943
1703411944
1703411945
1703411946
1703411948
大空头 运用价值投资
1703411949
1703411950
先驱公司是一个很好的例子。巴里通过在新闻里搜索“同意”这个关键词找到了这家公司。他知道，在竞争中毫无优势的他需要找出非常规的方式，让胜利的天平倾向他这边，而这通常意味着要找到其他人还没有意识到的不寻常的形势。“我不想找关于骗局和欺诈的新闻报道，”他说，“那种做法太过保守了，我希望能够有一些超前的意识。我寻找的是那些在法庭上发生的或许能够把我们引向一个投资主题的事情。比如法庭同意了某个论据，同意了某个请求，同意了某项和解。”法庭同意了来自一家名叫先驱公司的软件公司的请求。先驱公司曾经被起诉从一家竞争对手处偷窃了软件的源代码，并以此作为先驱公司全部业务的基础。该公司拥有1亿美元的银行存款，每年能够产生1亿美元的自由现金流，而公司的市值只有2.5亿美元！迈克尔·巴里开始进行仔细的研究。在他完成这项研究的时候，地球上没有谁比他更了解先驱公司了。他能够看出来，尽管先驱公司的高管被关进监狱（这是他们应得的），而且支付了罚金（这也是应该的），先驱公司仍然要比当时人们普遍认为的更值钱。它的工程师大多数都是持工作签证的外国公民，在获得绿卡之前，不存在任何人辞职的风险。然而，要想在先驱公司的股票上赚到钱，必须先承受短期的亏损，因为投资人在对负面消息作出恐慌应对的时候，会大量抛售他们手中的股票。
1703411951
1703411952
巴里在2001年6月以每股12美元的价格买入了他的首批先驱公司股票。随后，先驱公司管理层的照片出现在《商业周刊》的封面上，上面的大标题是“犯罪遭惩处了吗”。股价跳水，巴里买入更多。先驱公司的管理层入狱，股价跌得更凶。迈克尔·巴里继续买入。先驱公司的股价一路下跌到了每股2美元。巴里成了先驱公司最大的单一股东，他向管理层施压，要求变革。“（前首席执行官）的罪行不再是目前管理层的一个组成部分，”他给新老板写信说，“先驱公司有机会展示它对持股人的关怀。”8月份，在另外一封电子邮件中，他写道：“先驱公司仍然让我觉得我好像在与一个乡下的荡妇睡觉。无论我的需求得到了多么好的满足，我也不会拿它去向别人炫耀。‘蹑手蹑脚’的原因与经营情况无关。”4个月之后，先驱公司以每股22美元的价格被收购。“这是典型的迈克尔·巴里做法，”他的一名投资人说，“投资收益涨了10倍，但是，首先可能会下跌一半。”
1703411953
1703411954
这不是大多数人所喜欢的那种投资类型，但是，巴里认为，这是价值投资的精髓。他的工作就是大声反对大众的看法。如果他对短期的市场波动过分在意的话，他就无法做到这一点，所以他不允许他的投资人随时提取资金，就像绝大多数对冲基金的做法那样。如果你把钱交给子孙资本公司去投资，你的资金至少要被锁定一年。巴里把他的基金设计得能够吸引那些长期投资股票的人——他们想下注在股价会上涨，而不是股价会下跌上。“从内心深处说，我不是一个空头，”他说，“一般来说，我不会为了做空而去寻找合适的公司。从根本上，我非常希望股价上涨，而不是下跌。”他也不主张冒险卖空股票，因为从理论上讲，这个风险是无限的。下跌最多也就到零，而上涨却是无限的。
1703411955
1703411956
人们说谁投资做得好，其实就是说他对风险赋予了正确的补偿价格。巴里越来越觉得他没有做到这一点。问题不局限于具体的某只股票。互联网泡沫已经破灭，而住房价格在泡沫中心的圣何塞仍然在上涨。他研究了房屋建筑公司的股票，以及为住房抵押贷款提供保险的公司的股票。他在2003年5月给他的一个朋友——一名一流的东海岸专业投资人——的信中说，房地产泡沫正在被抵押贷款放款人的非理性行为吹得越来越大，他们正在不断放松信贷。“你必须仔细观察，即便是前所未有的几乎没有任何限制的信贷，都不可能把（住房）市场推得更高了，”他写道，“我极度悲观，结果很可能是美国住宅地产价格轻而易举地下跌50%……如果人们相信价格不会再上涨，目前大量在当前价格上产生出来的（住房）需求就会消失。间接的损失可能远比大家想象的情况更严重。”
1703411957
1703411958
1703411959
1703411960
1703411962
大空头 与一个体系对赌
1703411963
1703411964
当巴里在2005年年初准备对赌次级抵押贷款债券市场的时候，他遇到的第一个大问题是，有可能卖给他信用违约掉期产品的华尔街投资银行并不认同他的急切心情。迈克尔·巴里相信，他必须现在压注，在美国住房市场清醒过来并且恢复理智之前动手。“我并不认为相关的抵押贷款池的恶化程度会在今后几年内达到临界水平。”他说，这个时候，诱惑利率应该已经终止，而每月的还款金额将直线上升。但是他认为，市场将不可避免地看到他现在已经发现的这些问题，并作出相应的调整。华尔街的某些人可能会注意到次级抵押贷款的风险出现了异乎寻常的增大，并相应提高为其提供保险的价格。“在我启动这个交易前，这个泡沫将会越吹越大。”他在一封邮件里这样写道。
1703411965
1703411966
由于巴里通过邮件处理他生活中的所有事情，他在不经意间从第一个零售客户的角度保留了一个新市场诞生的记录。回想起来，最令人惊异的事情莫过于华尔街公司转变速度之快，转眼之间，它们就从迈克尔·巴里给它们打电话询问针对次级抵押债券的信用违约掉期产品时的一无所知，转变为重新构造它们的业务，让新的金融衍生品牢牢占据了业务的中心位置。最初的抵押贷款市场出现时也几乎是以同样的方式，为了极少数金融界高端人士的利益，在一片巧言令色中，混乱登场。但是，市场的成熟还是经过了很多年；而这个新的市场却会在几个月之内迅速扩大、流通并交易价值数百亿美元的风险。
1703411967
1703411968
如果迈克尔·巴里要为一大堆次级抵押贷款债券购买保险，他所需要的第一样东西，是某种广为接受的标准的格式合同。卖给他针对次级抵押贷款债券的信用违约掉期产品的人，有一天会欠他一大笔钱。他怀疑，对方或许会试图找出不付款的理由。一份适当的合同就可以防止他们那样做，而且还可以让他很容易地把他买到的东西再卖给其他人，并通过市场上的交易寻找到合理的价格。国际互换与衍生品协会有义务为新的证券业务提供规范条款。该协会已经拥有一整套现成的规则，来管理针对企业债券的信用违约掉期产品。对企业债券的保险相对来说比较简单。市场上存在这么一种被叫做违约的事件，它要么发生，要么不发生。如果公司不能支付利息，你必须帮它解决。保险的购买者或许不能够收回所有应该收回的钱，就像债券持有人也不会颗粒无收一样，因为公司的资产多少总还能值点钱。但是，一个独立的法官就可以以总体上公平的方式决定到底能够收回多少。如果债券持有人收回30%——因此遭受了70%的损失，那么购买信用违约掉期产品的人就能拿到70%。
1703411969
1703411970
以美国住房抵押贷款池为标的购买保险则更加复杂，因为池子里的贷款不会同时违约，房主们会依次一个个地违约。以德意志银行和高盛为首的交易商找到了一个聪明的解决方案：现收现付信用违约掉期产品。如果整个抵押贷款池崩溃，该掉期产品的购买者——保险的购买者——不是一次赔付，而是逐渐按照单个房主违约的情况得到赔付。
1703411971
1703411972
华尔街大公司的律师和交易员针对国际互换与衍生品协会提供的合同条款进行了几个月的讨价还价。巴里的律师史蒂夫·德鲁斯金（Steve Druskin）不时跳出来，代表华尔街的客户发表观点。从历史上看，华尔街的公司还是担心其客户的信用程度，它的客户通常抱有赌场肯定会付钱给赌赢的人的心态。迈克尔·巴里缺乏信心。“我不是在赌一只债券，”他说，“我是在赌一个体系。”他不想在高盛购买洪灾保险，因为当洪灾来临时，高盛将被冲毁，无法赔他钱。随着保险合同价值的变化——随着洪水临近，在洪水真正摧毁建筑之前，他想让高盛和德意志银行提交担保，以反映他所拥有的资产价值的增加。
1703411973
1703411974
2005年5月19日，在合同条款最终敲定的前一个月，迈克尔·巴里做成了他的第一笔次级抵押贷款交易。他从德意志银行购买了6000万美元的信用违约掉期产品——针对6份不同的债券，每份买了1000万美元。“针对债券”，他们这样称呼。你不用为整个次级抵押贷款债券市场购买保险，而是为一只具体的债券买，巴里致力于寻找出真正适当的那几只债券来压注。他阅读了几十份说明书，粗略浏览的则达数百份之多，寻找风险最高的抵押贷款池，而且在那个时候，他仍然非常肯定（随后更是坚定不移）他是地球上除起草这些文件的律师之外，唯一阅读这些文件的人。同时，他应该也是唯一一个对这些住房贷款进行老式的银行信贷分析的投资人，而这样的分析本来应该在债券发行之前就已经完成的。然而，他做的是与传统银行家们完全相反的工作。他寻找的不是最好的贷款，而是最坏的贷款——目的是对赌这些贷款。
1703411975
1703411976
巴里分析了这些住房贷款的贷款与价值比率、针对这些房屋的第二留置权、这些房屋的地理位置、贷款说明以及借款人的收入证明等，以及几十个诸如此类的因素，以确定这些住房贷款成为坏账的可能性。然后，他寻找到由这些最差的贷款所支撑的债券。让他非常吃惊的是，德意志银行似乎并不关心他选择来进行对赌的债券的情况。从他们的观点看，所有的次级抵押贷款债券都是一样的。保险的价格不是由任何独立的分析来决定，而是由穆迪和标准普尔对债券所作出的评级来决定。如果他想为被认为没有风险的三A级债券购买保险，他需要支付20个基点（0.20%）；风险较高的A级债券，他要支付50个基点（0.50%）；而对更加不安全的三B评级债券，他需要支付200个基点，也就是2%。（一个基点是一个百分点的百分之一。）三B级债券，也就是如果作为支撑的抵押贷款池遭遇7%的亏损其价值就可能为零的那些债券，就是他所追求的。他觉得，这是一场非常保守的赌博，因为他可以通过分析找出更多可以确定的东西来。任何看过这些说明书的人都会发现，在一只三B级债券与其他债券之间存在着很多致命的差异。比如，它们的支持性抵押贷款池里所包含的只付利息贷款的百分比。他开始挑选出自己中意的那些最差的债券，而且还有一点点担心，担心投资银行会知道他对具体的抵押贷款债券的了解程度，并调整它们的价格。
1703411977
1703411978
再一次，它们让他大吃一惊，也让他满心欢喜：高盛通过电子邮件给他发了一长串垃圾抵押债券的名单，供他挑选。“说真的，这真的吓坏我了，”他说，“这些债券的价格都是按照三家大型评级公司中的一家给出的最低评级来制定的。”他可以从名单中挑选，不至于提醒它们他对次级抵押贷款债券知识的掌握程度。这就像你可以为建在山谷的房子以建在山顶的房子的投保价格购买洪灾保险一样。
1703411979
[
上一页 ]
[ :1.70341193e+09 ]
[
下一页 ]