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李普曼面对的是华尔街债券客户回绝债券推销员时常用的说辞：如果真是如此好的交易，你为什么要让给我做？但是，也有其他说辞。买入信用违约掉期产品，意味着在等待美国房主断供的过程当中，你或许需要付出几年的保险费。债券市场的投资人就像债券市场的交易员一样，对任何需要付“门槛费”的交易都有一种天生的抵制，他们本能地希望找到那种早上一露脸就能够拿到钱的业务。（一位债券市场投资大鳄把他的游艇命名为“正利差”。）这种需要先付出2%佣金的交易，对他们来说无异于诅咒。不同类型的投资人能够找到不同的回绝理由。“我无法跟我的投资人解释清楚信用违约掉期”是格雷格·李普曼最常听到的回应。或者“我有个表兄在穆迪工作，他说这些东西（次级抵押贷款债券）全都没有问题”。或者“我跟贝尔斯登谈过，他们说你疯了”。李普曼与一家对冲基金的家伙谈了20个小时，快要说服他的时候，这个家伙给一位在某房屋建筑公司工作的大学同学打了个电话，接着又改变了主意。
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但是，那些听过李普曼的论点的投资人最常见的反应是：“我同意你的说法，你是对的，但是做空次级债市场不是我的工作。”
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“这就是机会存在的原因，”李普曼会这样回复，“现在它还不是任何人的工作。”
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这也不是李普曼的工作。他想做收费站，从那些通过他交易的买方或者卖方身上收取一点小小的费用。他与市场和老板的关系，现在处于一种前所未有的自以为是的状态。李普曼的空头头寸或许曾经是强加在他头上的，但是到2005年年底，他自觉自愿地接受了，并且把它增加到了10亿美元。在德意志银行的华尔街总部大楼里，有几百个收入不菲的员工在购买次级抵押贷款，把它们包装成债券，再转售出去。另一组员工则把那些债券，以及针对债券的信用违约掉期产品中最垃圾、无法出售的部分包装成担保债务权证。李普曼的空头头寸规模越大，他对这些人以及他们的产业——一个正在快速成为华尔街最赢利业务的产业——的蔑视的表达就越直接。李普曼每年以保险费形式支付的管理成本是数千万美元，而他的亏损看起来更大。信用违约掉期产品的购买者同意为其基础抵押贷款债券的存续期支付保险费。只要基础债券仍然有效，信用违约掉期产品的卖方和买方都有义务延长抵押权，以应对它们的价格变动。令人诧异的是，次级抵押贷款债券的价格一直在上涨。在几个月之内，李普曼的信用违约掉期头寸已经减值了3000万美元。他的上司反复要求他作出解释，为什么要做这些业务。“很多人在怀疑，这是不是对格雷格的时间以及我们的资金的最佳利用方式。”一位一直静观冲突不断升级的德意志银行高管说。
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李普曼不仅没有屈从于压力，反而有了一个化解压力的想法：消灭这个新的市场。美国国际集团几乎是三A级担保债务权证（也就是将三B级次级抵押贷款债券重新包装成三A级担保债务权证产品）的唯一买家。美国国际集团最终成为迈克尔·巴里在信用违约掉期产品交易中的另一方。如果美国国际集团停止购买债券（更准确地说，停止为它们提供违约保险），整个次级抵押贷款债券市场可能会崩盘，而李普曼的信用违约掉期产品就会成为天量的财富。2005年年底，李普曼赶到伦敦，试图让这一切发生。他与汤姆·费文斯（Tom Fewings）见了面，费文斯为美国国际集团金融产品部的负责人约瑟夫·卡萨诺工作。李普曼一直在往他的演示材料里添加数据，他拿出了当时最新版本的《做空住房权益的中间层》，并向费文斯进行了详细说明。费文斯没有严词拒绝，李普曼离开美国国际集团伦敦办公室时，觉得费文斯好像已经接受了他的说法。可以肯定的是，在李普曼拜访之后不久，美国国际集团金融产品部停止了信用违约掉期产品的销售。更好的消息是：美国国际集团金融产品部暗示，他们实际上想买入一些信用违约掉期产品。基于能够卖给美国国际集团的预期，李普曼又继续买入了一些信用违约掉期产品。
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有一个短暂的瞬间，李普曼感觉他已经靠自己的努力改变了世界。他走进了美国国际集团金融产品部，告诉他们，德意志银行与其他所有的华尔街大公司一起，怎样把他们当做傻瓜玩弄，而且他们终于清醒了。
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大空头 因为债券都是按照穆迪的评级来定价，所以大多数高估的债券都是被给予了最不恰当评级的债券。而被给予了最不恰当评级的债券，是华尔街公司蒙骗评级机构给予不恰当评级的那些债券。艾斯曼并不是很清楚评级机构是怎么被利用的。他必须学习。因此，他的团队花了数月的时间寻找高估最严重的债券。
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大空头 无知带来怎样的回报
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他们没有清醒，没有真正清醒。美国国际集团金融产品部第一个从公司的疯狂行为中清醒过来并拉响警报的，不是汤姆·费文斯——他很快就把与李普曼的谈话丢到了脑后，而是吉恩·帕克（Gene Park）。帕克在美国国际集团金融产品部的康涅狄格办公室工作，而且办公桌与信用违约掉期产品交易员离得很近，因此对他们的工作有大致的了解。
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2005年年中，帕克在《华尔街日报》上读到了一篇有关抵押贷款机构新世纪金融公司的头条新闻。他注意到，这家公司的红利非常高，于是开始考虑，他是否应该买入一些该公司的股票。然而，随着他对新世纪金融公司了解的深入，帕克发现，他们拥有所有类型的次级抵押贷款，而且这些贷款的质量差得令人恐惧。
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就在帕克私下进行这些调查后不久，他接到了一个老同学的电话，这位仁兄身无分文，也没有工作，却刚刚得到了几家银行提供的贷款，买了一所他根本无法负担的房子。帕克恍然大悟：他注意到，他的同事艾尔·弗罗斯特宣布与华尔街的大公司做成了一笔新的信用违约掉期交易。
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一年之前，弗罗斯特每个月大约能完成10亿美元的交易，现在他能完成200亿美元的交易，全部都是为不同的消费贷款提供保险。“我们与所有华尔街公司做生意，除了花旗集团，”一位交易员说，“花旗集团想自己承担风险，并把这些风险记到自己的账上。其他的，我们全都拿下了。”当交易员们问弗罗斯特，为什么华尔街忽然之间如此急切地想与美国国际集团做生意时，按照其中一人的说法，“他会解释说他们喜欢我们，因为我们能够快速行动”。
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帕克把这些情况综合起来考虑后，猜到了这些由美国国际集团金融产品部所承保的消费贷款的性质正在发生变化，它们包含了大量的次级抵押贷款，数量之大超出了任何人的想象，如果美国的房主违约数量开始出现急剧增长，美国国际集团找不到任何渠道弥补这个亏损。帕克在一次会议上提出了这个想法，结果约瑟夫·卡萨诺把他拖到一间没人的办公室里，对他大声咆哮，说他根本不知道自己在说什么。
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约瑟夫·卡萨诺是美国国际集团金融产品部的负责人，他是一名警官的儿子，毕业于布鲁克林学院，主修政治学，但是，回想起来，他的表现似乎离他对服从和整体控制的要求相距甚远。他职业生涯中绝大部分时间不是在做债券交易员，而是做支持性的工作，首先在德崇证券，随后转到了美国国际集团金融产品部。在美国国际集团金融产品部内部，员工们对他的看法非常一致：卡萨诺是一个对金融风险没有任何感觉的人，但是，在恐吓对他持怀疑态度的人方面，他却是一个天才。“美国国际集团金融产品部变成了一个独裁者的王国，”一名伦敦交易员说，“约瑟夫会轮番恐吓周围的人。他会把他们贬得一文不值，然后又试图通过给他们巨额的金钱来与他们和解。”
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“有一天，他给我打来电话，就一项亏损的业务大发雷霆，”一名康涅狄格的交易员说，“他说，你赔钱的时候，赔的是我的钱！”
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“公司的文化变了，”第三名交易员说，“恐惧的程度非常高，我们在晨会的时候都不敢谈论有可能惹到他的事情。如果你胆敢批评组织，那你就准备下地狱吧。”第四个人说：“约瑟夫老是说，‘这是我的公司。你在为我的公司干活。’他要是看到你拿了一瓶水，就会走过来说，‘这是我的水。’我们的午餐是免费的，但约瑟夫总是会让你感觉是他出的钱。”第五位说：“在约瑟夫的手下，争议和讨论这些以前在汤姆（萨维奇，前任首席执行官）领导下很正常的事情都看不到了。对汤姆，我可以像跟你一样说话。但是与约瑟夫相处，我们只能是观众。”第六位说：“与约瑟夫相处的方式，是在每句话前都加一句，‘约瑟夫，你是对的’。”
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即便按照华尔街恶棍的标准，他的性格缺陷都已经超出了罪犯的范围，卡萨诺在大家的口耳相传中，成了一个恶魔。“有一天，他走进来，发现有人在健身房的健身器上做过运动，”康涅狄格的一名员工说，“他一个一个地看，想找出看上去疲惫的人来，试图查明是谁干的。他声嘶力竭地吼道：‘谁他妈的在健身器上健身了？谁他妈的在健身器上健身了？’”
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奇怪的是，卡萨诺的怒火并不仅仅针对赚不到钱的交易员，连赚钱不少的交易员也未能幸免，因为他的怒气不是被财务亏损所激发，而是由最轻微的反抗的迹象所引起。更奇怪的是，他的怒火对被责骂的人的收入没有明显的影响。一名交易员或许一天到晚被老板辱骂，然而，年底的分红又会让他心花怒放。美国国际集团金融产品部的交易员们之所以没有谁揍约瑟夫·卡萨诺一顿，就是看在钱的份上。对于一个把忠诚和服从看得比一切人格都重要的人，除了钱以外，你找不出其他任何手段来支配他。金钱可以作为管理的工具，但是只在一定程度上有效。如果你要与高盛做生意，你最好弄清楚高盛想要的是什么。美国国际集团金融产品部能够吸引到非常聪明的人，他们一点都不输于他们在高盛的对手。然而，他们受到了老板的限制，他对自己业务的微妙之处并不十分了解，而他的判断力又被他的不安全感蒙蔽了。