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一天晚上，当巴里向他妻子抱怨金融市场缺乏远景规划时，有个想法出现在他的脑海中：他与投资人的协议中给了他一个权利，如果他把钱投资于“证券，而这种证券没有公开市场，或者无法自由交易”时，他可以不还他们钱。而一份证券是否存在公开市场则由基金经理决定。如果迈克尔·巴里认为没有——比如，如果他认为一个市场暂时失灵，或者存在某种情况的欺诈，他就可以“冻结”一项投资。也就是说，他可以告诉投资人，他们不能拿回他们的钱，必须等到他压的赌注运转正常才可以。
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巴里做了对他来说似乎是唯一符合逻辑的事情：他冻结了他的信用违约掉期产品。急于拿回资金的投资人——包括他的创始支持者戈坦资本公司——从一封简明扼要的信中知道了他的这个想法：他锁定了他们的部分资金，锁定比例在50%和55%之间。在这封信的后面是他的季度报告，他希望通过这种方式让大家感觉稍微好点。但是他不善于考虑别人的感受，或者说他根本就不知道怎么去处理这样的事情。他写的信听起来不像道歉，倒更像是一次抨击。“我前所未有地对组合充满乐观，原因与股票没有丝毫的关系。”信是这样开头的，然后，信中继续解释他怎样在市场上建立了足以让任何理财经理嫉妒的头寸。他怎样下的注，不是压在“住房市场的末日对决”（尽管他认为这一天必将到来），而是压在“2005年发放的贷款中最差的5%”上。他的投资人应该感觉自己很幸运。他写信时的感觉像坐在世界的顶峰，而他应该感觉到的是世界正压在他的头上。他最大的客户之一，一名纽约的投资人给他发了一封电子邮件：“以后我在说像‘我们在做空次级抵押组合，如果大家知道自己在做什么，那么他们都会想这么做’以及‘不久之后，那些大人物中会有一个认真阅读那些说明书’之类的话的时候，我得加倍小心。”他的两位最早的笔友——两人都被他吓坏了——之中，有一位在回信中说：“除了独裁者，没有人会在他的资产缩水17%的时候写这样的信。”
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很快，他在戈坦资本公司的合伙人威胁要起诉他。而且很快就有其他人加入了，他们准备组织起来，打一场法律保卫战。戈坦资本公司的领导人从纽约飞到圣何塞，试图通过威逼手段让巴里退还他们投资的1亿美元。2006年1月，戈坦资本公司的创办人格林布拉特在电视节目中推销一本书，当被要求说出几个他最喜欢的“价值投资人”的时候，他高度赞扬了迈克尔·巴里的才干。10个月之后，他带着他的合伙人约翰·佩特里（John Petry）飞了5000公里来见迈克尔·巴里，说他是一个骗子，并且施压要巴里放弃他自认为最精明的投资。“如果说曾经有过那么一刻我想到要放弃的话，就是那个时候了，”巴里说，“对我来说，格林布拉特就像一个教父——我公司里的一个合伙人，是他‘发现了’我，并且是除了我的家人之外第一个支持我的人。我尊敬他，而且仰视他。”现在，格林布拉特告诉他，任何法官都不会支持他的决定，冻结一份显然可以交易的证券，迈克尔·巴里对他的所有感觉都消失了。当格林布拉特要求看看巴里对赌的次级抵押贷款的清单时，巴里拒绝了。在格林布拉特看来，他给了这个家伙1亿美元，而这个家伙不仅拒绝还给他，甚至拒绝跟他说话。
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从格林布拉特的角度来看，在显然存在市场的时候冻结投资是完全不符合常理的。其间存在着一些显而易见的低价，迈克尔·巴里有机会从他与次级抵押贷款债券市场的对赌中脱身。对于他的投资人中的大多数人来说，他们的看法是，巴里只是不想接受市场的裁判：他下了糟糕的赌注，而且不愿意接受损失。但是对巴里来说，他的判断是市场具有欺诈性，而乔尔·格林布拉特根本就不知道他说的是什么。“我很清楚的一点是，他们仍然不明白（信用违约掉期）头寸是什么意思。”他说。
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他敏锐地意识到，那些把钱投资给他的人中有很大一部分直到现在还在鄙视他。这个意识使他把自己锁在办公室里，大骂脏话，并对他的投资人增添了一种新的藐视，而且继续尝试向他们解释他的做法，尽管他们显然不会再听他说了。“我希望你能少说多听，”他的律师史蒂夫·德鲁斯金在2006年10月底写信给他，“他们正在准备提起诉讼。”
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“这有点意思，”基普·奥伯丁说，他曾经安排白山公司成为巴里的另一个原始投资人，后来转到了其他公司，“他已经具体地解释了他正在做的事情。而且他已经给大家赚了大笔的钱。你应该想到，人们会黏着他。”他们根本没有黏着他，而是在他同意的时候，一溜烟跑开。他们恨他。“我只是不明白，大家为什么看不到我其实没有对他们造成一丝的伤害。”他说。12月29日深夜，迈克尔·巴里独自坐在办公室里，给他的妻子发了一封邮件：“如此不可思议的压抑；我一直想回家，但是我现在是如此的狂躁和压抑。”
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2007年1月，就在史蒂夫·艾斯曼和查理·莱德利兴高采烈地去拉斯韦加斯之前，迈克尔·巴里坐了下来，向他的投资人解释，在标准普尔500指数上涨超过10%的这个年份，他是怎么亏损了18.4%。一个从一开始就把钱投资给他的人享受着过去6年186%的收益，而标准普尔500指数在此期间只有10.13%的上涨，但是，巴里长期的成功不再具有任何意义。他现在每个月都在接受审判。“刚刚过去的这一年里，我跑输了我所有的同事和朋友，比例各不相同，大致在30%～40%，”他写道，“一名理财经理面对从无人知晓到几乎全球欢呼，再到几乎千夫所指的变化，不会无动于衷。”他继续说明，这个后果会使他前所未有地确定，整个金融界都错了，而他是对的。“我总是相信，单个的天才分析师通过辛勤的工作，能够覆盖巨大规模的投资版图，这个信念在我的心里仍然是不可动摇的。”
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然后，就像往常一样，巴里回到那些信用违约掉期产品事务上：所有的重要事实都指向他们最后的成功。在刚过去的两个月，三个大型的抵押贷款发起人破产了……负责任贷款中心预测，2007年，220万借款人将失去他们的住房，而2005年和2006年所发放的次级抵押贷款中，每5个就有1个会违约……
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迈克尔·巴里非常有希望成为一个华尔街恶棍。他以为自己写给投资人的季度信函是很私密的，但是现在经常被泄露给报社。一封令人讨厌的信出现在一份交易日报上，说明他冻结赌注的行为是多么不道德，巴里可以肯定，这封信是被他的投资人泄露出去的。“迈克尔是一个偏执狂，”一位投资人说，“人们真的不喜欢他。当他成为一个坏家伙的时候，他成了一个贪婪的反社会者，他将偷窃全部的金钱。而且，他随时可以回去做一名神经科医生。这是所有人提到迈克尔时说到的第一件事情：他是个医生。”巴里开始听到有关他的那些奇怪的谣言。比如他已经离开他的妻子，躲了起来。甚至有人说他逃到了南非。“我最近的生活非常有趣。”巴里在写给他的一位笔友的信中说。
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由于最近发生的这一切，我有了与很多投资人谈话的机会，这在我们这只基金的历史上还是首次。我被我听到的那些话吓坏了。看起来，投资人对我给他们的信只是顺手翻翻，而且很多人已经开始相信各种谣言和小道消息，并以此代替了分析和原始的信念。我已经采用变通手段创建了一只私人股权基金，打算收购委内瑞拉的黄金公司；我创建了一只独立的名叫弥尔顿的代表作的对冲基金；我离婚了、毁灭了，永远不披露衍生品交易情况；借了80亿美元，把过去两年的大部分时间花在亚洲；把除我自己之外的华尔街的所有人都说成是白痴并横加指责；把基金的资本转移到了我个人的账户，或多或少将子孙资本公司变成了下一个阿玛兰斯。所有这些说法都不是事实。
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巴里总是与人们想象中的对冲基金经理不太一样。他整天穿着同样的短裤和T恤衫。他拒绝穿有鞋带的鞋子。他拒绝戴手表，甚至不戴结婚戒指。为了让自己在工作中平静下来，他经常播放刺耳的重金属音乐。“我认为，只要事情进展顺利，这些我个人的瑕疵都是可以容忍的，”他说，“但是，当事情进展不顺利的时候，它们就成了我没有能力或者不稳重的证据——甚至在我的员工和业务伙伴眼中也是这样。”
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在拉斯韦加斯会议之后，市场已经下跌了，然后又复苏，并持续到了5月底。对于康沃尔资本管理公司的查理·莱德利来说，美国的金融体系由于华尔街银行、评级机构和政府监管者的阴谋，出现了系统性的崩溃。对于前点合伙公司的史蒂夫·艾斯曼来说，市场似乎是愚蠢的或者说天真的：经历过如此众多的小规模恐慌，紧接着又出现了强劲复苏之后的金融文化，把任何下跌都只看成是另一次买入的机会。对于迈克尔·巴里来说，次级抵押贷款市场越来越像是几个次级债券交易席位所实施的一次欺诈。“考虑到我们的对手方所实施的大量欺骗，把信用违约掉期产品解冻的想法已经不再值得考虑了。”他在2007年3月底写道。
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大空头 市场反转
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2007年上半年在金融史上是一个非常奇怪的时期，住房市场的现实情况与债券以及对债券进行保险的价格偏离得越来越严重。面对着令人不快的事实，华尔街大公司只是简单地选择对它们视而不见。然而，市场上有很多微妙的变化，而所有这些变化在巴里的电子邮箱里都可以找到。3月19日，花旗集团的推销员第一次给他发了一份对抵押贷款池的严肃的分析报告。抵押贷款不是次级债，而是“次优级”。这个家伙仍然试图解释这些贷款池里包含多少只计利息的贷款，住房所有者所占的百分比是多少，等等——这确实是人们在考虑借款人的信用度时可能采用的方式。“当我追溯到2005年，对这些情况进行分析后，”巴里在一封电子邮件里写道，“没有什么事情更接近于这种来自经纪公司的分析。我把‘哑二’作为延伸买家的一个标志，而且以此作为我的选择标准，但是在没有人交易衍生品的时候，人们对我所讲的东西还没有任何了解，而且也没有人关心它们会怎样。”在2007年2月和6月之间那段漫长难熬的寂静期，它们开始发挥作用了。市场命悬一线。2007年第一季度，子孙资本公司投资组合上涨了接近18%。
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随后，有些事情改变了——尽管一开始很难看清楚是什么。6月14日，一对由贝尔斯登实际拥有的次级抵押贷款债券对冲基金破产。在接下来的两周里，公开交易的三B级次级抵押贷款债券指数下跌将近20%。就在这个时候，高盛在巴里的眼中也遭遇了令人担忧的衰败。巴里最大的头寸是与高盛建立的，而高盛最近已经不能，或者不愿意决定这些头寸的价值了，所以，很难说有多少抵押物应该被没收。6月15日，高盛的女推销员韦罗妮卡·格林斯坦消失了。巴里又是打电话，又是发电子邮件，但是她都没有回复，一直到接下来的星期一。她告诉他，她那天“一整天都在外面”。
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“只要市场有利于我们，总是会出现这种情况，”巴里写道，“他们的人病了，他们的人因为不知道的原因外出了。”
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6月20日，格林斯坦最终告诉他，高盛遭遇了“系统性的失灵”。
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这很滑稽，巴里回复道，因为摩根士丹利说的基本上也是同样的话。而他在美国银行的推销员声称，他们“没电了”。
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“我认为这些‘系统问题’是借口，是为赢得时间来清理幕后的垃圾而找出来的借口。”他说。高盛的女推销员作了一个漏洞百出的解释，声称尽管次级抵押贷款债券指数崩溃了，但是为它们保险的市场还没有出现什么变化。她用的是手机，而不是办公室的电话，如果是办公室的电话，谈话就有可能被录音。
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他们在让步。全部都是。在将近两年的时间里，每个月的月底，巴里都在看着华尔街的交易员给他的头寸标上不利于他的价格。也就是说，每个月的月底，他对赌次级债券的赌注都在神秘地贬值。每个月的月底恰好也是华尔街的交易员将他们的利润表提交给他们的经理和风险控制经理的时候。6月29日，巴里收到了一张来自摩根士丹利销售员阿特·林格尼斯（Art Ringness）的便条，上面说摩根士丹利想确认“标价是公平的”。第二天，高盛也跟着来了。这是两年来的第一次，在月底的时候，高盛没有把标价调到不利于他的位置。“这是它们第一次精确地调整我们的标价，”他说道，“因为它们自己也要加入这个交易了。”市场最终接受了对它的诊断。
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高盛加入他的交易的时刻，也是市场反转的时刻。某种类型的溃败已经开始了：似乎每个人都急于跟他说话。摩根士丹利一直是最不愿意接受次级贷款方面的负面消息的银行，现在打电话来说愿意购买他所拥有的任何产品，“无论什么规模”。巴里听到另一个谣言，并且很快确认了，高盛管理的全球阿尔法基金在次级贷款上出现了巨亏，高盛很快从压注次级抵押贷款市场转为对赌这个市场。
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这是最合适的时机，也就是巴里在2005年夏季告诉他的投资人他们要等待的时机。价值7500亿美元的垃圾抵押贷款将从诱惑利率转换为新的更高的利率。巴里下过注的一个单独的抵押贷款池就足以说明一个基本的事实：OOMLT2005-3。OOMLT2005-3是由第一期权公司开发的次级抵押贷款池的简称，其中大多数贷款都发生在2005年4月和7月。从2007年1月到6月，关于该贷款池的新闻层出不穷——违法行为、破产、丧失抵押品赎回权。考虑到它们所依赖的债券的评级情况，它们的亏损扩大了，但是亏损的情况在一个月之内并没有太大的变化。从2月25日到5月25日（汇款数据截止日期为每月25日），OOMLT2005-3内部的违约、丧失抵押品赎回权以及破产比例从15.6%上升到了16.9%。6月25日，出现违约的贷款比例上升到了18.68%。7月，又再次上升到21.4%。8月跃升至25.44%，到年底上升到了37.7%——贷款池中超过1/3的借款人已经断供。这些损失不仅足以冲销迈克尔·巴里对赌的那些债券，而且连很多更高评级的债券也难逃厄运。6月25日，华尔街公司内部开始出现恐慌，这让迈克尔·巴里相信，华尔街公司或许是以有关汇款数据的内部信息作为工作的依据。“交易员常常拥有（抵押贷款）的服务器，”他写道，“而且或许能够得到关于恶化情况的内部数据。”
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在导致OOMLT2005-3以及所有他购买过信用违约掉期产品的住房贷款池崩溃的那个月，迈克尔·巴里注意到了来自本·伯南克和美国财政部长亨利·保尔森的说法。每个人都在反复说，他们看不到来自次级抵押贷款的亏损会在金融市场“传染”的可能性。“当我一马当先地在2005年开始做空这些抵押贷款的时候，”巴里在一封电子邮件里写道，“我知道得非常清楚，这不大可能在两年内了结，而且理由很简单。在过去几年发起的抵押贷款中，绝大部分都具有一个吸引人的特点，叫做‘诱惑利率期’。现在正是2005年的那些抵押贷款诱惑利率期结束的时候，而2006年的抵押贷款诱惑利率期将于2008年结束。哪一个清醒的人会在2007年年初就断定，次级贷款的陨落不会导致传染？票据从理论上来说还没有到期呢。”
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