1703425553
1703425554
但是音乐仍在演奏，你必须起身舞蹈。我们仍然在跳舞。
1703425555
1703425556
——花旗集团首席执行官查克·普林斯，2007年7月
1703425557
1703425558
时至2006年，美国已经制定了一项错综复杂的金融计划，一个集繁冗与脆弱于一身的混合体，像空中楼阁一样不切实际。与大多数不切实际的计划一样，这项计划的出台缓慢而艰难。计划的构思的确令人钦佩，然而，一旦它失败，就会在瞬间崩塌，一片狼藉。移除任意一根主要支柱都会触发纸牌屋的坍塌。随着住房价格漫长上升周期的结束，欢快的舞曲戛然而止；自此，相关行业的崩溃如约而至。不幸的是，事先洞察到这一扭曲逻辑的人凤毛麟角，而为其破坏性后果做好准备的人更是少之又少。
1703425559
1703425560
房价泡沫的破灭本身不足为奇。2006年，关于“泡沫是否存在”的争论行将结束，似乎每一个人都在猜测房价还能在高位维持多久。问题的分歧——而且是严重的分歧，集中于房价会下跌到什么程度。乐观者认为，房价走势将仅仅是趋于平缓以结束其不可持续的攀升，或者可能会有小幅的下跌。而持悲观论调者则抛出房价将有20%、30%乃至更大降幅的观点。那么，市场的判断是怎样的呢？2006年9月16日，芝加哥商品交易所（Chicago Mercantile Exchange，CME）的期货交易情况显示，投资者预期凯斯–希勒十城市综合指数有6.4%的跌幅。事实证明，这一预期实在太过保守。最终，预期越悲观的人越显得有先见之明。
1703425561
1703425562
空中楼阁倒塌
1703425563
1703425564
对于大多数人来讲，债券泡沫远比其他泡沫微妙、复杂，且很难察觉，其爆发所导致的后果也是灾难性的。然而，它爆发的过程却是渐进式的。
1703425565
1703425566
一旦房价停止上涨，“注定要违约”的次级贷款将按照其设计初衷开始发力。最初，我们错误地认为，仅占金融市场小小一隅的次贷无力对整体经济造成太大的损害。然而，我们很快变得警觉。举两个非随机的例子，财政部长汉克·保尔森（Hank Paulson）曾在2007年4月的一次演讲中表示，次贷问题已经“基本得到控制”。一个月以后，美联储前主席本·伯南克在美联储会议上表示：“我们预期次贷市场将不会给其他经济领域或金融系统带来明显的溢出效应。”
1703425567
1703425568
不幸的是，巨大的杠杆成倍地加剧了其破坏程度，而几近扭曲的复杂性则为其四处扩散推波助澜。金融界的高管们——据称是业界最聪慧的一群人，有着充分的动机竭尽所能地维持这场派对，他们也的确这么做了。而监管者却无知地以为自己手握利器，纵容他们在错误的道路上越走越远。因此，审判日被延迟了，但却并未幸免。为什么这座纸牌搭建的房屋倒塌得如此猛烈和迅速？其实大多数原因已经在前两章中有所暗示。
1703425569
1703425570
让我们先来回想一下我们假想的投行——“友谊投资银行”，它成功地说服了我们假想的商业银行——“风险银行”，或许也说服了它自己，使得大家相信抵押贷款相关证券，通过将不同地域的抵押贷款组合起来并向全球出售的方法降低了自身风险。不幸的是，当房价泡沫破裂时，这两种分散风险的途径均未能奏效。为什么会这样呢？
1703425571
1703425572
第一，当整个国家的房地产泡沫破裂时，全国任何一处的房价应声而落——这是自大萧条以来发生的最“不可能”的事件。客观来讲，没有观察者预料到了这次前所未有的大崩溃。（真诚地忏悔：我也没有预料到。）数十年来，美国人民见证过周期性的房地产泡沫，这些泡沫在国家局部地区被吹起而后破灭。但是，当一个城市，比如波士顿的房价下跌时，另一个城市，比如洛杉矶的房价却在上涨，反之亦然。而2006年以后的情形则不同以往。放眼望去，房价一片哀鸿，侵蚀着从大肆鼓吹地域分散化中获得的收益。
1703425573
1703425574
这仍然算是一个可以原谅的过失。我们所遭遇的的确是俗语中百年一遇的洪水。但是，当房地产市场开始毁灭时，我们对有一项事实是心知肚明的，那就是有许许多多的抵押贷款支持证券，并非像其所声称的那样做到了地域分散化。事实证明，大量的不良抵押贷款都出自同一个州——加利福尼亚。其余的大部分则出自佛罗里达州、亚利桑那州和内华达州，这几个州通常被合称为“沙州”。由于纷繁复杂的原因，抵押贷款支持证券实际上蕴含着比它所宣称的大得多的风险。
1703425575
1703425576
第二，这些证券也并未如大家所想的那样分散到各地。是的，它的持有人的确遍布世界各地——从挪威的小村庄到意大利养老基金，乃至新加坡的亿万富翁。然而，当震荡来袭，我们发现，许多主流金融机构显然认为抵押贷款相关资产有着巨大的吸引力，直到已经触底时它们仍大量持有这类资产。原因之一在于出售抵押贷款支持证券和担保债务凭证获利丰厚，而投行也乐于持有这部分最低评级贷款（“有毒废品”）。贝尔斯登、雷曼兄弟、美林证劵、美联银行（Wachovia）、花旗集团、美国银行以及其他金融机构的失败或几近失败，都直接或间接地归咎于抵押贷款风险的超量积聚。
1703425577
1703425578
系统性崩溃始于2007年7月。当贝尔斯登向投资者宣告旗下的一支抵押相关基金“已无实际剩余价值”时，查克·普林斯（Chuck Prince）发表了本章开篇那句臭名昭著的言论。乐声渐歇。各类金融市场开始紧张地抽搐， 这本应被视为一个预兆。然而，美好的希冀并不会那么容易被放弃。
1703425579
1703425580
直到2007年8月9日，人们才真正觉醒。彼时，一家大型法国银行——法国巴黎银行（BNP Paribas），停止了旗下三只次级抵押贷款基金的赎回，声称这是由于“美国证券化市场某些领域的流动性彻底蒸发，导致无法对某些资产价值进行公允的评估”。一段生硬的法译英声明送到客户手上：“亲爱的客户，您无法获得您认为属于您的财富，因为我们也对财富的规模不知情。”对于熟悉美国历史的人而言，巴黎银行的声明将他们带回了周期性“暂停铸币兑付”的19世纪——当时一些知名银行拒绝将其票据兑换成黄金或白银，从而造成了突如其来的银行挤兑。这家大型法国银行恰恰就拒绝了将其基金份额兑换成货币。无论你是法国人还是美国人，这一举动所传递的信号是清晰的：恐慌的时候到了。而市场也的确是这么反应的，世界各地概莫能外。
1703425581
1703425582
在某一时点，高杠杆率的资产价值下滑，对于贝尔斯登和法国巴黎银行这类风险高度暴露的金融机构，市场开始质疑其偿付能力。因此，本已严重且日趋加重的市场价格风险，使人们在脑海中浮现出交易对手风险的想象：担心欠钱的机构无力偿还债务。
1703425583
1703425584
一旦怀疑的种子播下，对流动性的抢夺正式拉开帷幕。因为，无论你是否乐意，市场建立在信任的基础上，尤其是对债务人能够全额、按时偿还债务的信任。最坏的情形就是市场失灵。在不太严重的情形下，巨额的“优质资产转移”将被触发，其中比较典型的是流向美国国债。无论如何，2007年8月9日，建立在愉悦的、无视风险基础上的债券泡沫在一片喧嚣中破灭了。
1703425585
1703425586
银行间拆借利率的急剧上升证明了交易对手间的信任开始瓦解。人们最为关注的指标就是LIBOR（伦敦同业拆借利率），它用以表明一家大型银行如何对另一家银行的短期借贷进行收费。这是一个仅限于大块头的市场：汇丰借款给花旗，诸如此类。这些令人敬畏的巨人们无力偿还隔夜贷款的风险真的存在吗？从LIBOR反映出的风险溢价来看，答案是肯定的。在短短的三个工作日内，略高于国债利率的LIBOR从数月来的稳定状态，飞速攀升了30个基点。对于格外安全的LIBOR世界来说，30个基点可不是一个小数目。金融的传统是市场由贪婪和恐惧交替主导。眼下，恐惧变成了主导。
1703425587
1703425588
一年一度的杰克逊霍尔会议
1703425589
1703425590
每年的8月下旬，联邦公开市场委员会（Federal Open Market Committee，FOMC）的大多数成员都会脱下他们的灰色西服，穿上牛仔靴（如果他们有的话），奔赴怀俄明州的杰克逊霍尔（Jackson Hole）。在那里，他们与主流的经济学家以及精挑细选过的银行家、华尔街人士会面，杰克逊霍尔会议的邀请函是曼哈顿下城区最炙手可热的门票。虽然有大量的时间用于远足和漂流，杰克逊霍尔的重头戏还是行业研讨。2007年8月的会议时间是非常宽裕的。
1703425591
1703425592
2007年，美联储的头等大事——年度会议，是由堪萨斯联邦储备银行（Federal Reserve Bank of Kansas City）主办的，会议筹划者在会议主题的选择上获得了巨大成功，即“住房、住房金融和货币政策”。8月30日晚上，大家相聚一堂，彼时住房一蹶不振，住房金融濒临崩溃，能够应对这一切的货币政策变得日益迫切。没有人试图谈论天气，尽管它一如既往的美好。
1703425593
1703425594
会议没能在4周前召开，这实在是很糟糕。在2007年8月7日的会议上，联邦公开市场委员会作出推断，认为“尽管增长下滑的风险有所提升，委员会的主要政策考量仍在于通货膨胀未能如预期那样温和”。当看到这一叙述时，我们当中的很多人都在想怎么又是这样？当前主要关注的是通货膨胀？许多美联储观察员不信任地眨着眼睛。这群家伙在想什么呢？
1703425595
1703425596
两天后的巴黎，金融界开始分崩离析。到了8月10日，联邦公开市场委员会安排了一场紧急电话会议。这一次，他们的阐述使得金融界确信美联储正在“为促使金融市场有序运作提供流动性”。（译文：我们像疯子一样抽出现金。）但是，联邦基金利率仍维持在2006年6月以来的水平， 5.25%。美联储是不是还在将通货膨胀视为“主要政策考量”？好吧，给他们一点时间。距离他们8月7日的会议才过去三天时间。美联储很快就会把问题解决的，对吗？
1703425597
1703425598
并非如此。6天后，委员会再次召开电话会议，这次他们正确地认识到“增长下滑风险加剧”。这是迈向健康的一步，他们将通货膨胀独一无二的主要风险地位降级了。但是联邦公开市场委员会仍然拒绝降低联邦基金利率（他们的确是降低了不那么重要的贴现率）。回过头看，很难看出8月16日是一次侥幸的脱险，彼时许多美联储评论家也这么认为。但是13天后，当华盛顿乃至全国各地的联邦公开市场委员会成员，飞往美丽的大提顿国家公园（Grand Tetons）时，联邦基金利率仍维持在5.25%的水平。
1703425599
1703425600
杰克逊霍尔会议那一年呈现的经济学家论文来源广泛，从沉默寡言者到杞人忧天者，因而与走廊谈话一般无二。鲍勃·希勒再次对房价暴跌发出警示。他是正确的。加利福尼亚大学洛杉矶分校（UCLA）的爱德·里默（Ed Leamer）提醒众人，从历史角度来看，房地产崩盘是经济衰退的核心要素。他也是正确的。患病的美联储官员爱德华·格拉姆利克起草了一份午餐致辞，由于生病不能参加，这份致辞是由他人代读的，致辞警告说“（次级贷款市场上）可预见的后果是毁灭性的”。他又是正确的。即使是时任美联储理事的弗雷德里克·米什金（Frederic“Rick”Mishkin）也强力暗示利率应该下调，尽管他已经尽可能地谨慎，因为联邦公开市场委员会已下决心坚持。通过对这些事项的总体分析，哈佛大学的悲观派学者马丁·费尔德斯坦（Martin Feldstein）根据自己的观察说道：“如果……住房领域的威胁全面来袭，经济将会遭遇严重衰退。”这的确应验了。
1703425601
1703425602
然而，这只是会议可以看到的一面。后来我们了解到，伯南克还见缝插针地将几位联邦公开市场委员会成员请到楼上的会议室，去研讨下一步该如何应对，因为他们最初的努力显然是不够的。其他有趣的非正式交谈肯定还有很多。但尽管如此，直到9月18日联邦公开市场委员会又一次的定期会议，才对利率有所调整，此时距法国巴黎银行事件发生已整整40天。是的，在这40个日日夜夜里，会有很多风风雨雨，事实也的确是这样。观察到“信贷条件的收紧有可能加强住房调整，并且更广泛地限制经济增长”，美联储于9月18日将联邦基金利率下调了50个基点。
[
上一页 ]
[ :1.703425553e+09 ]
[
下一页 ]