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图9—4 持续缓慢的货币供应（2008—2012）
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图9—5 犹豫的放贷人（2008—2012）
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批评家认为，这种非常时期并不会一直持续下去。当然，这是对的。银行总有一天会发现，危险期已经渡过。他们会重新试水，将这些超额储备贷出去。而且，即使超额准备金现在放着不用，也会助燃未来的通货膨胀。未来究竟还有多远，我们尚不知晓。如图9—3所示，庞大的超额储备数额已经延续了4年，并且没有减少的迹象。等经济形势恢复正常之后，银行可能会很乐意将超额储备贷出去，但美联储那时也可以适时地收缩准备金规模。所以，有人认为大规模资产的购买预期会产生通胀，并对此下了赌注，这无异于打赌美联储能否尽职工作。
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有些评论家也乐于对此下赌注，但我并不认同。尽管美联储并非完美无瑕，但它如果想要脱离量化宽松购买方案，也并非一件难事。很难想象，美联储会在工作中犯下大的失误（我承认，他们有时也会失误），但美联储只要把前期买下的资产再次卖出去就能解决这种问题。如果很难在短期内卖完，美联储可以向银行支付更多的利息，促使银行更长期地持有超额准备金，因而，伯南克及美联储无须耗费太多的周折，就可以收紧其资产负债表。
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第二个风险与前面相关联，假如美联储供应美元的速度过快，这可能会使美元在全球外汇市场走弱。好的一面是，美元走弱有利于美国向外出口商品；但不利的一面是，国外企业卖商品给我们将变得更加困难。批评家提出这个反对理由并非毫无依据，但这个理由并不太有效。
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首先，汇率与货币供给的关系并非是固定的。实际上，它们有时以另外一种方式相互关联，即加快的货币供给反而使美元升值了。其次，前期论证表明，美国无权不顾其他国家反对，去追求单一的国内货币政策目标。美国国会对美联储不做相应指导的情况还是很少出现的。
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第三个反对量化宽松政策的理由是，央行可能会因此导致资产投资组合受损。因为如果央行只是持有短期国债，而短期国债价格几乎不受利率波动影响，那么投资组合收益实际上可以免受损失。但美联储持有风险较高的长期国债，一旦利率上升，资产组合收益就会因此而受损；而且，美联储持有私有部门资产，例如大量持有的抵押证券，同样也具有违约风险。
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试问央行亏钱会成为问题吗？应该不会的。与私人银行不同，央行甚至可以负债经营。有些央行实际就是这样做的。但是，如果一家央行连续几年收不抵支，缺少缓冲资本将使得央行产生潜在的脆弱性。例如，一家央行仅仅靠受惠于政府资金而生存。如果政府不太友好，那么央行的独立性就会受到威胁。毫无疑问，美联储不太希望在可预见的未来看到这种事情发生。美联储当时的资产净值超过了550亿美元，最近几年净收益（大部分收益上缴国库）每年都达到750亿~800亿美元，[6]其数额可与石油和化工行业总收益相当。可见，危险距离美联储还远着呢。
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生死之博：压力测试
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正如我们所看到的，各种量化宽松货币政策实际上都是为减少利差而设计。包括私有证券与国债之间的风险利差，长期与短期国债之间的到期收益利差（期间溢价）。财政部、联邦存款保险公司、美联储和其他相应部门所实施的金融救助方案也具有类似的目的。图9—2表明，所有的方案都已经初具成效。利差这项指标，使我们可以更加客观的、量化的，以市场为依据来度量经济的不景气程度。2009年早期我们看到，所有的利差都在迅速下降。
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然而，前进的路上也有不顺利的时候。起先由于众议院在2008年9月29日否决了救市计划，股市立刻如巨石落地般的下跌，先是新闻报道救市计划可能会流产，后来报道又不幸地被应验了。从9月25日到10月6日，金融公司季度票据和同期国债之间利差一直在上升，并且随后还延续了一段时间。
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还有一次遭遇也值得一提：2009年2月10日——奥巴马执政刚满20天，财政部长盖特纳发表了题目为《车灯前的小鹿》（Deer in the Headlights）的主题演讲，这番演讲随后不幸地导致了第二次灾难的发生。盖特纳很不幸，由于新任总统无意间在美国电视新闻发布会上宣布，财政部长将会在近期出台管理层对银行体系的救助方案的具体实施细节，此番讲话无异于迫使盖特纳必须这样做。但实际上，他还没有准备好相应方案的实施细节。第二天，盖特纳面临重重压力，自己如同手无寸铁地被扔进狮子群里。在他发表演讲的当天，利差上升，股市下挫5%——并非任何坏消息所致，只是没有足够的正面消息来支撑市场。更为糟糕的是，股市在接下去的一个月继续下挫，一共下挫了22%，这让人有些惊慌。
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回忆那一段曲折历史，有一个故事令人啼笑皆非。奥巴马发表的一番讲话竟然让股市触底反弹了。3月3日的新闻发布会上，奥巴马宣称，“市盈率已经达到了历史低点，从长期来看，在这个点位上购股具有很高的潜在收益性”。据我推测，他只是即兴说说而已，并非深思熟虑的预测，抑或是一种逆喻的修辞手法，但不管怎样，总统先生像是在建议美国人尽快购买股票。而且，仅仅在4天之后，标准普尔500指数就开始触底反弹。总统先生的建议变得很有吸引力，我们甚至不需要计划长远投资，就能从奥巴马的睿智投资建议中获利。因为在接下来的一年中，股市上冲了60%。
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更为重要的是，盖特纳2月10日的演讲宣言最终为金融危机脱离险境起到了重要的作用。同时也使得，所有对其演讲的诋毁反而变得具有很大的讽刺意味。要强调的是，他在演讲中提到对19家大型金融机构拟实施压力测试方案，[7]即由美联储牵头，协同四家银行监管部门进行联合演习。一旦压力测试完成，并将其结果公之于众，银行体系才开始走向上行之路，并且没有再掉头下滑。财政部长盖特纳在宣布实施压力测试时，说出了这样的一段话：
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我们将要求所有的银行机构体系，在中期考核中参与一个设计严谨、全面的压力测试。我们希望看到银行体系有一张内容干净的、结构健全的资产负债表。这轮测试之后，我们将对资金紧缺的金融机构提供新的资金援助。援助计划也是我们支持压力测试的一个具体行动。
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我们注意到，他的最后一句话很值得玩味。“我们将对测试后资金紧缺的金融机构提供新的资金援助”，这句话像是一个承诺，同时也是一个威胁。任何一家未通过压力测试的银行，由于靠自身力量难以融入足够的新资本，都将依靠美国财政部来注入资金，但获取其资金的银行也要接受一系列附加条款。毕竟，巴尼·弗兰克的“自由市场时期”已成为往事。现今美国政府之所以支撑着这19家金融机构是由于这些金融机构不是规模太大，就是内部关联紧密。如果让它们破产，所导致的后果将会很严重。
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盖特纳的演讲安抚了市场，却隐藏着道德风险，但在当时金融市场岌岌可危的历史关头，很少有人会考虑太多的道德风险。与整个美国金融体系的安危相比，道德风险变成一个次要的问题，整个金融体系崩溃的危险才是盖特纳需要全力防范的事情。
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以下为压力测试的情形假定，实际上也是如此操作的。监管部门设计一个特定的逆境假设场景，并认为该逆境会持续两年。经过一番银行与监管部门之间往返的周折之后，监管部门将会告知银行：多大的借贷受损比例处在受压宏观经济条件之下，银行可以对其两年内预期收益大于损失的项目贷款。每家银行的净收益额将随着两年内自有资本金的多少而发生增减变化。监管部门由每家银行持有的资本金数额来评判该银行能否渡过危机。
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在当时很少有人能够预想到，让银行参与压力测试会对未来产生重大的影响。但许多观察家们已经察觉到了这个金融赌注的高风险性。如果压力测试挖出银行体系存在显著的资金缺口（这种情况后来在欧洲发生了），市场将会推断，政府正在试图掩盖问题的严重性，政府甚至已经失去了对现状的掌控力，市场将出现严重的恐慌情绪。另一方面，如果压力测试发现银行体系所需资金已远超过其融资能力，市场也将会推断，银行体系只能靠特别赦免或被国有化，才能解决问题，这也会导致恐慌发生。因而，如果想要通过压力测试来安抚市场焦虑情绪，那么压力测试的最终结果最好是大小合适，就像《金发女孩和三只熊》（Goldilocks and the Three Bears）的故事里所描述的场景那样。
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奥巴马政府私下里激烈地争论着压力测试所带来的风险，国家经济委员会主任萨默斯也对其深表焦虑，盖特纳部长及其助理李·萨克斯（Lee Sachs）却努力地向前推进。因为一旦结果出炉，政府和美联储就有可能双双命中“头彩”。
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压力测试结果终于在2009年5月7日公布于众。在19家银行中，有10家被要求注入一些新资金。幸好，大多数银行的资金缺口并不大，仍在银行的可控范围之内。只有通用汽车金融服务公司是个例外，它被要求注入其自有资金两倍数额的新资金。这并不奇怪，当时汽车贷款业务本来就很糟糕，而通用汽车金融服务公司却还傻乎乎地冲向次贷市场，这无异于雪上加霜。最后，19家银行，总资金缺口“只有”750亿美元。这个数额与1 800亿美元的美国国际集团救助方案和7 000亿美元的问题资产救助计划相比，相形见绌。在这750亿美元中，有340亿美元归属于美国银行。由于只有美国银行和通用汽车金融服务公司两家企业才是真正有问题的企业，因此政府部门传递给我们一个清晰的信号：“现在你们完全可以对美国银行业放心，你们可以毫无顾虑地与它们进行交易。”
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然而，有些问题就像财务报表最底栏的盈亏额一样不得不让人关注：美联储的报告究竟是如何编制的，压力测试是如何实施的，以及每家银行的具体状况怎样等细节方面，我们不得而知。因为银行的监管数据就像核武器那样机密，不轻易外露。银行之间的细节要求使其透明度有些另类。关键是这些数据被假定为可信的，应该如此。因为监管层可以随时检查其数据资料的真实性。因而，人们对银行体系的信心又重新提升起来。实际上，测试结果宣布出来之后，许多银行的股票价格都上涨了。
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新的起点
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当时很少有人会料想到，一次成功的压力测试，会成为一个新的转折点。它标志着此次金融危机已经渡过最困难的关头，并走向了正常化。虽然只是开端，但这意味着，在不久的将来，人们不会再为美国的大银行能否活下去而担忧；不久以后，这些金融机构又可以财源广进了。