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“禁止”，这似乎是对中央银行预算赤字融资的明确禁令，而且德国人也十分看重该禁令的警告。但是，其中的关键词是“直接”，毕竟每家中央银行都把二级市场买卖的政府债券视为常规性业务。
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“财政性货币发行”一词仍然意味着对购买债券业务的反对，美国鹰派和德国人都铭记魏玛共和国时期德国的教训：印钞将导致通货膨胀。在美国，美联储追求低通货膨胀和高就业的双重法律授权，购买债券可以实现后一个目标。但是，欧洲中央银行只有一个法定的目标：低通货膨胀。通过印钞来购买政府债券一直以来被视为一项通货膨胀政策，这就需要一位圆滑的律师重新打造中央银行抗通货膨胀的形象。
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事实上，自从特里谢领导欧洲中央银行以来，欧洲中央银行就一直主张不能为了任何一个理由，甚至是拯救欧元来牺牲抗通货膨胀的目标。欧洲央行虽然嘴上不说，但内心似乎并不赞成美联储非常规性货币政策长期化的行为。难道美联储就不反对通货膨胀吗？事实上，即使欧洲仍遭受着债务危机和低迷的经济，正是对通货膨胀的恐惧才促使欧洲中央银行在2011年小幅地提升了利率。
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欧洲中央银行抵制通货膨胀政策还存在另一个公开性的政治原因。几任欧洲中央银行的行长一直公开表示，他们不愿意购买政府债券的部分原因，是担心主权政府过于容易摆脱困境，会放松对他们财政部门的管制压力。这将显而易见地造成道德风险问题：如果欧洲中央银行开始购买希腊、爱尔兰、葡萄牙、西班牙和意大利的政府债券，就会减弱这些国家政府解决预算问题的决心。
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结果是，欧洲中央银行的态度或许帮助了希腊、西班牙和意大利的政府在2011年作出了改变。在三国之中的两国，技术官僚暂时充当了相当于民族团结政府领导者的角色。
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超级马里奥兄弟
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其中的一位技术人员就是马里奥·蒙蒂（Mario Monti），一位受过训练的经济学家，有时也被称作教授，他于2011年11月16日当选为意大利总理。巧合的是，仅仅15天过后，另一位德高望重的意大利经济学家马里奥·德拉吉（Mario Draghi）成为了欧洲中央银行的行长。尽管他们没有血缘关系，但是却迅速有了“超级马里奥兄弟”的绰号，并且是“超级”。蒙蒂着手对意大利的改革——不仅是预算，还包括其限制性的劳动法、许可条款及其他根深蒂固的反竞争条例。而德拉吉则在一夜之间改变了欧洲中央银行的行事路线。
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从利率改革开始。正如上文所述，欧洲中央银行两度出人意料，在2011年4月和7月愚蠢地将基准利率从1%提高到1.5%。现如今，即使欧洲中央银行管理委员会大部分的成员没有变化，但是在德拉吉的领导下，欧洲中央银行在2011年11月和12月推翻了上述两次加息。错误得到了更正，但是这仅仅是个开始。
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在特里谢行长的领导下，欧洲中央银行忽视了其反对声音，并开始于2010年5月适度购买希腊、爱尔兰、西班牙、葡萄牙和意大利的政府债券。截至2011年10月，欧洲中央银行已经购买了1 700亿欧元的政府债券，这似乎是个天文数字，但是与美联储购买的债券相比，确实不值一提。批评者认为，应该增加购买政府债券的数量。但是，欧洲中央银行却依据先前的三个理由予以反对：预算赤字融资不应进行；这样做将会让挥金如土的政府摆脱困境；以抗通货膨胀为目标的欧洲中央银行，也将不得不采取抵消式的货币政策操作来抑制资产负债表，进而像美联储那样急剧膨胀。下面，我们来到马里奥·德拉吉时代。
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在德拉吉行长的领导下，欧洲中央银行创造性地在规模和期限上，从全新维度扩大了先前存在的长期再融资计划。在2011年12月开始的新型长期再融资计划政策下，银行不仅被允许、而且事实上被鼓励，向欧洲中央银行大量拆借三年期的借款，这一期限远比典型的中央银行隔夜贷款要长得多。顺便说一下，三年的期限也远比美联储任何的借款长得多。当一家银行借款三年时，它可以做很多事情，而不仅仅是解决银行暂时的流动性问题，但三年的资金对于资本来说，时间仍然很短。
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欧洲中央银行的新政策使欧洲银行危机减轻了不少，银行现在已有喘息的余地。2011年12月和2012年2月，欧洲银行用新型长期再融资计划工具借入1万亿欧元。这可是大笔且廉价的资金：银行仅需付给欧洲中央银行1%的利率。因此，如今欧洲中央银行正鼎力支持着欧洲的银行体系——这与美联储和财政部在2009年实施的问题资产救助计划如出一辙。
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请想一想新型长期再融资计划对欧洲主权债务危机的意义吧。正如批评者所述，欧洲中央银行不能够在自身资产组合中购买更多的主权债务。德拉吉却继续谈论情形如何糟糕，指出过时的债券购买计划应该退出历史舞台。但是，通过欧洲银行业借入大量廉价的三年期贷款，欧洲中央银行却正在帮助私人银行。谁又能怀疑欧洲政府不能依靠他们的银行来购买债券呢？（他们这么做了，特别是西班牙。）所以，尽管欧洲中央银行并没有直接购买债券，但是其他机构却能以不错的条件购买。例如，西班牙银行能够以1%的利率从欧洲中央银行借款，并转而购买5%付息的西班牙政府债券，这真是一笔不错的交易。
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新型长期再融资计划看上去像游戏的变革者，但是它却不能完全解决主权债务危机问题。中央银行当然也不能解决政府的债务问题，就像美联储不能解决美国政府不断增长的债务问题一样。政府只有通过减少支出并增加更多收入，才能解决问题。欧洲中央银行的行动的确赢得了喘息的时间，但是并不像我们希望的那样长久。2012年6月，西班牙银行业就明确要求财政紧急救助，而更多长期再融资计划的压力也将逐渐增长。
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一个月过后，市场又变得紧张不安，欧元也变得疲软，有关欧元区解体的说法沸沸扬扬。德拉吉再一次采取了行动，他在伦敦的会议上承诺欧洲中央银行将会“采取一切行动来保卫欧元”，“请相信我，这就足够了。”这是一次强硬的表态，市场立刻开始预期欧洲中央银行将会很快重新启动，或者加强其暂停已久的主权债务购买计划。
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市场的预测是正确的。9月初，德拉吉宣布了新的债券购买计划，并称其为“直接货币交易”，这一举措远超过欧洲中央银行之前的努力。尽管将债券的期限定在三年或更短的时间，但是直接货币交易中主权债务的购买额原则上看起来是无限的。因此，欧洲中央银行的钱包已经完全放开。然而为了符合计划要求，每个债务国必须同意一些由欧洲救助基金和欧洲稳定机制提出的条件（例如对其预算的约束）。欧洲中央银行是金融家，并非裁判和评审者。市场为直接货币交易欢呼。但是，当本书着笔时，时间并没有长到可以了解它在实践中的作用。祈求好运吧!
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特洛伊木马
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现在，我们回到开头提到的希腊。希腊不同于其他的欧猪五国，因为它的财政状况已令人绝望，至少从两方面可以这样说。
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第一，希腊似乎不能履行任何承诺。它曾保证过要缩减预算，允诺过要提高税收收入，承诺过要进行经济改革，但是没有一项诺言履行了。失败的一部分原因是缺乏完成的信念。希腊民众并不像爱尔兰民众那样，是个“有责任心的‘病人’”。正如每个医生都会告诉你的那样，治疗只有在病人服用药物的情况下才有成效，但希腊的政治却是复杂难解。
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失败的另一个原因是超出了希腊的控制能力。发放资金的欧洲借款人和国际货币基金组织总是要求通过更加严格的财政紧缩——更高的税收和更少的政府支出，来缩减财政赤字。的确，赤字必须缩减。但是，这种深远的反凯恩斯政策却加重了希腊的经济萧条——这是一场萧条，而不仅仅是经济衰退。萧条的状况又反过来造成财政预算计划难以实现：进展缓慢的希腊正在追求不断变动的目标。在2012年2月达成的1 300亿欧元财政紧急救助中，希腊甚至不得不作出降低最低工资22%的承诺。但随着2012年5月希腊选举的开始，有人真正认为承诺会实现吗？不会。一些边缘党派在5月的选举中成功地反对了1300亿欧元的财政紧急救助计划，只有6月的第二次选举才能为希腊组建一个新的政府。截至8月份，希腊政府还在向债权人请求更多时间，以拖延偿还债券。
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第二，即使希腊以某种方式达成了许诺的财政缩减计划，但所有的努力仍然不够。希腊2020年暂时性的债务占GDP比重的目标设定在了120%，但是事实上，没有人相信希腊会实现这一目标。请停止片刻的怀疑，并想象一下它们达成了目标。如果希腊政府债务的平均利率回落到了5%（另一个难以置信的假设），那么希腊将仍然需要用6%的GDP去偿还利息，这是一个多么沉重的负担。因此，为了达到预算的稳定，希腊必须将债务占GDP的比重降低到120%以下。但这可能吗？
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除了以上这些问题外，希腊曾经对其债务违约过。从2011年夏天到2012年3月的一系列冗长的谈判中，欧洲政府在希腊的私人债权人处（主要是银行），作出了很多自愿性的让步。我是说自愿性的吗？是的，与托尼·斯普拉诺（Tony Soprano）的交易是自愿性的。对私人债券持有者最后的交易（主要是银行），强加了不止75%的损失，却宽恕了国际货币基金组织和欧洲中央银行这一类的债券持有人。现在，一些债券持有人正在起诉希腊。强加在私有部门而非公共部门损失的决定，已使一些潜在的借款人小心提防其他国家的政府债券了，直到欧洲中央银行承诺在其债券购买计划中不再提出如此的要求，投资者或许才能不再如此小心翼翼。
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接下来会发生什么
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在2013年时，希腊仍在悬崖边痛苦地挣扎着，试图履行其经济和政治上的诺言。但是，它已经在悬崖边两年多了。希腊显然已明白如何处理摇摇欲坠的经济状况。许多经济学家，包括我，都想知道为什么希腊要继续留在欧元区。成员国资格的代价似乎极高，并将越来越高。据说，希腊的民意投票对继续留在欧元区，仍然表示了强烈的支持。那就请查查数据吧。
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凭借其一言一行，除了目前的“企业避税天堂”地位以外，爱尔兰似乎为了留在欧元区内，已准备好了付出任何代价。葡萄牙的情况则介于两者之间，其预算问题尽管没有希腊那么糟糕，但也很麻烦，而其虽然也想留在欧元区，但意愿却不及爱尔兰那么强烈。尽管西班牙摇摇欲坠的银行和巨额的救助计划比公共财政问题要多，但其状况却相对安全。然而，由于其银行在政府债务上拥有很大的权重，所以西班牙的情况也不能掉以轻心。至于意大利，我们希望在超级马里奥·蒙蒂的领导下，能够走上拯救之路。同时，欧洲中央银行新贵行长，超级马里奥·德拉吉的内心似乎与伯南克一样，致力于复苏道路。
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欧洲人生活在一个有趣的时代，并且由于全球紧密的联系，美国也是如此。2008年，美国的金融恐慌迅速“传染”了欧洲和世界其他地区。2013年，一场相似的欧洲金融恐慌也会很快“传染”美国，并且危及美国新生的经济复苏。如果情形真的是这样，那就可以被称作“雷曼Ⅱ代”了。不过没有一个人希望如此。
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