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联邦公开市场委员会9月例会结束后的几周内，金融环境持续小幅改善，降息和我们之前努力增加的流动性似乎已经对批发融资市场产生了促进作用。银行间同业拆借利率表明放款银行对借款银行的偿还能力感到略微放心了一些。股票市场继续上扬，道琼斯指数在10月9日收盘时，创下了14 165点的历史纪录。
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但并非所有消息都是积极的。华尔街分析师满是悲观地猜测各大金融公司即将发布的财报。9月28日，在美国储蓄机构监理局的批准下，网络银行（NetBank Inc.）成为次贷危机中第一家破产的商业银行。该银行1996年成立于亚特兰大郊区，是美国最早一批纯粹通过网络开展业务的银行之一。这是20世纪80年代储贷危机结束以来倒闭的规模最大的储贷机构。
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到10月中旬，华尔街分析师之前预料的坏消息纷至沓来。穆迪和标准普尔这两大信用评级机构继续下调次级贷款支持证券的信用评级，证券价格延续了下跌态势。10月15日所在的那一周内，花旗集团、美国银行、美联银行发布的财报显示，减记不良贷款和抵押贷款支持证券后，利润急剧下降。那一周的最后一个交易日，即10月19日（周五），股市大跌，而那天恰逢1987年股灾的20周年纪念日。道琼斯指数下跌367点，创下了9月18日降息前一天以来的最低点。在随后的几天略有反弹，但10月初以来的高位直到几年之后才会再现。
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10月19日股市收盘几个小时之后，美联储理事凯文·沃什给我发来了一则令我不安的谣传，内容是由证券交易委员会负责监管的华尔街券商——美林公司将要披露的亏损规模比它之前预期的规模大得多。如果是真的，那这件事太不寻常了。凯文·沃什认为美林公司严重亏损的事件表明信贷市场正处于剧烈回调过程，形势已经恶化到了十分严重的地步，就连一些大型金融公司都难以评估自身持有的证券的价值，这个问题比美林公司的亏损问题严重得多。10月24日，美林公司披露了其93年历史中最大的季度亏损——23亿美元。美林公司还首度披露其账面上还有多达150亿美元的复合型债务抵押证券，是由次级抵押贷款证券担保的。
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顾名思义，债务抵押证券由多种形式的债务构成，这些债务被打包销售给投资者。起初，债务抵押证券只是为了根据投资者的风险偏好而推出的多元化金融产品，但此时却与其他复合型金融工具一样，严重挫伤了投资者的信心。美林公司也创造了规模庞大的债务抵押债券卖给投资者，但其资产组合中还包括一些评级非常高的证券。然而，此时的评级再也无法让潜在买家放心，债务抵押证券的价值也骤然下跌。10月30日，美林首席执行官斯坦·奥尼尔辞职。
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联邦公开市场委员会10月30—31日例会日益临近。如同9月一样，关键问题仍然是华尔街动荡会在多大程度上损害美国的实体经济，也就是说，会在多大程度上损害美国的就业、购物和未来储蓄。消费者支出水平维持得非常好。除了住房以外，其他经济指标，比如新申领失业救济金的人数，也预示着经济或将走强。在这次例会上，如同在之前那次例会上一样，美联储也只是预测经济增速会适度放缓。
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联邦公开市场委员会的鹰派成员指出，有两个事态加重了他们的忧虑。第一是美元在外汇市场上趋于疲软（如果这种态势持续下去，则有可能提高进口商品价格和通胀率）；第二是开会前一天，每桶原油价格飙升到了93美元以上，经通胀因素调整之后，已经打破了1981年石油危机创下的历史纪录。然而，美联储幕僚们的通胀预期并没有改变多少。美联储理事会“研究和统计数据部门”的负责人戴夫·斯托克顿解释说，预计美元走低不会对进口商品价格产生持久影响，美联储幕僚预计能源价格走势会逆转。
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考虑到经济增长和通货膨胀面临的风险，我们的货币政策基本上有两个选择。一个选择是，我们可以通过进一步下调隔夜拆借利率，应对动荡不安的信贷市场引发的危险。另一个选择是，我们可以以通胀风险仍然令人担忧为由，暂时不采取任何举措，静待事态进一步演变。10月15日，我在纽约经济俱乐部发表演讲时，就一直小心翼翼地避免发出任何关于降息的信号。不过，纽约联邦储备银行针对华尔街的最新调查表明，市场对于我们10月例会的降息预期是0.25个百分点。
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我跟联邦公开市场委员会讲，对我而言，降息决策必须拿捏得十分仔细。我承认通胀仍然是一个令人忧虑的问题，如果我们保持目标利率不变，市场有可能抵御住后续风险。但我最终选择了降息，因为我认为如果包括房价在内的物价形势真正恶化起来，那么经济下行风险还是很大的。然而，我向鹰派做出了一个妥协（我后来又感到有些后悔做出这个妥协），同意在具体措辞上做出一定的挑战，表示如果数据没有出现什么大的变化，我们就不急于修改利率。最终，我们将联邦基金利率降低到了4.5%，并且指出“通货膨胀的上行风险与经济增长的下行风险已基本达成平衡”。同时，我们还表示将继续评估金融以及其他市场变动对经济前景的影响，并在必要的情况下，采取措施来维护物价稳定以及经济的可持续发展。
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堪萨斯联邦储备银行行长托马斯·赫尼希表示反对，认为降息举措实施起来很容易，而且往往会受到欢迎，但如果以后你发现自己不该这么做，再想提高利率，就很困难了。风险平衡的措辞让可能具有鹰派倾向的圣路易斯联邦储备银行行长比尔·普尔感到满意。最后降息举措的投票结果是，9票赞成，1票反对。
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联邦公开市场委员会的会议声明发布之后，当时正在寻求民主党总统候选人提名的克里斯·多德再次发表了一份声明，这份声明暗示我们的降息举措与他8月同我和保尔森的会谈有关。暂且不提这份令我不悦的声明了，在2007年底到2008年那段时间，我更为担忧的问题是克里斯·多德对总统提名的三位美联储理事置之不理。2007年5月，总统提名来自弗吉尼亚海滩的社区银行家贝齐·杜克和第一资本金融公司（Capital One Financial Corp.）高管拉里·克莱恩填补美联储理事会中的两个空缺。随着马克·奥尔森和苏珊·比斯先后于2006年6月和2007年3月离职，美联储理事会不但人手不足，而且也缺乏具有银行实务经验的人。同时，之前为填补爱德华·格拉姆利克剩余任期（到2008年1月31日结束）而担任美联储理事的兰迪·克罗兹纳，也获得了任期为14年的新提名。在8月2日的听证会上，贝齐·杜克与兰迪·克罗兹纳遭到了多德的严厉指责，因为他们表示，从更为宽泛的经济健康指标来看，次贷问题还没有显现出来。多德似乎没有打算继续推认他们这三位美联储理事提名人选的确认工作。
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结果，到了9月26日，美联储的理事岗位仍然存在空缺。但即便在这种情况下，我们也不得不积极应对充满不确定性的金融和经济形势。美联储法务部门主管布赖恩·格罗斯跟贝齐·杜克交谈时，杜克提到，他曾经听到多德说不可能同时批准三名人选。格罗斯在华盛顿具有丰富的任职经验，在一封电子邮件中，他以谨慎乐观的态度表示，不同时批准三名人选，但至少会批准一名人选。不过多德却无意处理这些人选的任命事宜，以至于他们的事情在之后很长一段时间内悬而未决。
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几个月过去后，由于提名一直没有得到确认，兰迪·克罗兹纳觉得有些厌倦。从法律上来讲，即便他当前的任期结束，他仍然可以继续履职，直到其他人得到确认，并顶了他的位置。但在提名没有得到国会确认的情况下，他觉得很难从心理上将自己视为真正意义上的美联储理事。他在美联储承担的角色非常重要，负责银行监管事务和消费者权益保护事务。然而他的提名一直处于悬而未决的状态，但我们真的不能再失去这样一位理事了。2008年1月，我请他到肯尼迪中心听交响乐，希望让他的精神振奋起来。美联储自从1914年开始运行以来，理事数量还从来没有降低到5人以下。
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与此同时，我还担心美联储理事米什金也会离职。他之前曾经出过一本关于货币和银行业的教材，广受好评，也给他带来了丰厚收入。他在此基础上做了些改进，打算出新版，他问政府伦理办公室是否可以在供职于美联储期间做这件事，结果遭到了回绝。我请他考虑一下无论如何都不要离职。
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克罗兹纳和米什金都对美联储的工作做出了重要贡献，但要确保他们的意见得到倾听，我面临着一个程序上的挑战。联邦政府关于会议公开的法律规定，任何4个或更多美联储理事会成员召开的会议都被视为官方会议，既要公开宣布出去，还要对公众开放（某些特殊情况下可不对公众开放）。美联储副主席科恩拥有长期任职美联储的经验，凯文·沃什在华尔街和政界拥有丰富的人脉资源，熟悉金融实务，是我通过无穷无尽的视频会议制定危机应对战略时最常合作的两个搭档。纽约联邦储备银行行长盖特纳也参与了我们大部分的讨论，但由于不是美联储理事，他参会时，虽然人数凑够了4个，但不适用于联邦关于会议公开的法律，可以不用对公众开放。邀请克罗兹纳和米什金这两位美联储理事参加讨论的话，就不一样了，因为这样一来，参加讨论的美联储理事数量超过了4个，符合联邦政府关于会议公开的法律，整个会议就可以在阳光下开展了，有利于提高美联储的透明度。而我会通过分别邀请他们共进午餐和邮件沟通的方式与他们分享最新的经济态势。
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在联邦公开市场委员会10月的例会上，我们还实质性地讨论了我在危机爆发之前确定的一个优先的、我非常重视的事项，即让美联储的货币政策更加透明化和系统化。我一直主张美联储采取具体而灵活的通胀目标，同时尽最大可能地增加就业。我担任美联储主席后，终于可以做点什么了，而不仅仅是空谈。
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我在早期担任美联储主席时，让科恩带领联邦公开市场委员会的一个小组委员会研究一下美联储如何在货币政策方面改善与外界的沟通，或许可以尝试一下实施通胀目标制。2003年，在圣路易斯联邦储备银行举办的一个研讨会上，科恩在通胀目标制的问题上与我持有相反的观点。但他将自己描述为持有怀疑精神者，而非反对者。科恩深得同事尊重，如果他能想办法缓解自己的忧虑，那么他就会倾向于支持我的观点，其他人也会效仿。
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科恩领导的那个小组委员会包括耶伦和加里·斯特恩。耶伦作为一名货币政策制定者，早在1994—1996年就在美联储理事会有过任职经历。加里·斯特恩是任职时间最长的联邦储备银行行长，从1985年开始，他就一直担任明尼阿波利斯联邦储备银行行长。该小组委员会没有建议我们正式采用通胀目标制，但在他们所做的工作的基础上，且经过联邦公开市场委员会在2007年6月的讨论审议，我提出为了朝这个方向努力，我们可以多发布一些具体数据，通过这些信息向市场阐明联邦公开市场委员会委员们所谓的“价格稳定”究竟是什么意思，并更加频繁地发布覆盖面更加广泛的经济预测报告。这两大措施结合在一起，将有助于市场参与者对未来货币政策和利率变动方向形成更为精准的预期，也有助于提高美联储的透明度。
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联邦公开市场委员会从1979年起开始在每年两次向国会提出的报告中发布经济预测。科恩领导的小组委员会研究过把发布次数增加为4次，而且加快发布速度的做法，还评估过迈向正式的通胀目标制的一个微妙而重要的步骤，即把预测经济增长、通胀率和就业形势的期间从两年延长到三年。至少在正常情况下，三年足够让货币政策实现或接近联邦公开市场委员会期望的通胀率。联邦公开市场委员会通过宣布三年的通胀预期，向市场透露出其通胀目标，虽然这种做法是间接的，但我相信市场会了解其中的深意。
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科恩的那个小组委员会还没有忘记美联储的另一半使命——促进就业。然而，就业问题比通胀问题复杂，因为毕竟通胀问题最终几乎完全取决于货币政策的紧缩或宽松，因此，联邦公开市场委员会可以把通胀目标锁定在我们认为最合理的水平上，但要实现可持续的最高就业率，取决于多重因素，包括劳动力队伍的人口学特征、劳动者的技能组合情况、技术发展水平等，这些因素都超出了货币政策制定者的控制范围。此外，还存在一个问题，即经济学家们永远无法准确地得知可持续的最高就业率是多少，必须基于历史经验去估计。因此，我们虽然可以制定一个固定水平的通胀目标，但无法制定一个固定水平的就业目标。然而，当货币政策制定者预测未来三年之内的失业率时，至少会让人们大致了解就业政策制定者们在没有催生物价上涨和工资提高的情况下可以实现的就业水平。
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在理想情况下，整个委员会都会同意预测内容。多个国家的货币政策委员会都会发布经过集体商议并达成共识的预测报告，英国就是一个主要的例子。我们不能指望人员构成多元化（而且地理分布广泛）的联邦公开市场委员会在19名成员全部到位的情况下，就某个预测方案达成共识。相反，根据现有的做法，我们可以让每一位成员在假定自己较为喜欢的货币政策得到实施的情况下，提交自己对于经济增长、通胀率和失业率的预测。我们在公开发布的报告中去除三个最高值和三个最低值的情况下，列出其他各位成员对于每一个变量的预测结果，同时在汇总分析的基础上给出一个总体趋势。
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在这套新制度下，第一份预测的结果显示，联邦公开市场委员会大多数成员都预测，截至2010年底的这三年内，通胀率介于1.6%和1.9%之间，失业率介于4.7%和4.9%之间。因此，我们可以合理地得出这样一个结论，即在不引发经济过热风险的情况下，通货膨胀率将略低于2%，失业率将略低于5%。在这个问题上，预测值是否精准并不是多么重要，因为预测结果只是为市场指明一个大方向，即联邦公开市场委员会将把经济引向何处。
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现在，剩下的事情就是宣布这套新制度了。9月中旬，一向非常务实的盖特纳强烈建议我考虑一下将宣布时间推迟到我2008年2月到国会参加半年一次的听证会之后，因为他认为当时金融体系非常脆弱，不是推出新货币政策制度的最佳时机，而且美联储幕僚正在忙于应对危机，最好不要分散他们的精力。他还说，如果当时公布出去，那么确实存在“无声无息地消失在其他事情的噪声之中”的风险。我略加考虑之后，也认为2007年秋季的确不是最佳的宣布时机。
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2007年10月25日，记者格雷格·伊普在《华尔街日报》发表的一篇报道中披露了我们这套新制度的要点，从而缩小了我们宣布时机的选择范围。我决定在11月14日宣布出去，并在发布新闻稿之后到自由派的智库——卡托研究所发表演讲，就采取这套制度的原因和意义做出进一步阐述。
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在宣布之前，我们需要同参议院银行业委员会主席克里斯·多德和众议院金融服务委员会主席巴尼·弗兰克进行磋商。虽然我坚定地相信美联储在实施货币政策时应该保持完全的独立性，但这套新制度会改变国会依据法律为美联储设立的使命，因此，此时跟他们磋商一下是完全合适的。我亲自给弗兰克打电话，美联储法务部门主管拉里克·布兰查德联系了多德的那个委员会的一名经济学家。弗兰克担心如果迈向通胀目标制，可能不利于美联储实现促进就业的目标，但至少他暂时认可我的观点，即这些变革的主要目标是增加美联储的透明度。
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