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两房的困境进一步削弱了原本已经十分脆弱的金融市场，打消了人们对于房地产市场走向复苏的期待。我们在不动用特别授权的情况下，有权购买两房担保的证券，因此，我问达德利是否应该这样做，以期帮助房地产市场实现复苏。达德利最初持有怀疑态度。从技术层面而言，要高效地买入和管理两房证券可能很难，而且就像他在联邦公开市场委员会会议上解释的那样，从我们资产负债表的情况来看，同时购买更多证券与控制货币政策之间可能存在一些矛盾，我们的自由回旋余地是有限的。不过，他同意研究一下我的想法。
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那个夏季，我们监控的大型金融机构不仅仅是印地麦克银行、房利美以及房地美，还有华盛顿互惠银行。这是一家设在西雅图的抵押贷款机构，由美国储蓄机构监理局负责监管。作为存款保险机构，联邦存款保险公司也在监控该银行。由于该银行可能向美联储的贴现窗口申请贷款，因此旧金山联邦储备银行也在监控该银行。
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华盛顿互惠银行成立于1889年。当年西雅图的一场火灾烧毁了25个街区，该银行成立的初衷就是向居民提供建筑贷款。在之后的一个多世纪里，华盛顿互惠银行挺过了很多重大的创伤，其中包括大萧条时期的银行挤兑风潮，在20世纪80年代的储贷危机中，该银行一度濒临倒闭。该银行在20世纪80年代得到的教训就是，要想长久地生存下去，就必须不断地追求业绩增长，实现多元化经营。该银行实现多元化经营的主要方式是并购其他公司。最坚定不移地执行这套增长策略的人是其首席执行官凯利·基林格。基林格曾经是一位股票分析师，他那头明显染过的黄褐色头发经过了一番细心的梳理，精力十分充沛。1990年，40岁的他接掌了这家银行，然后通过一系列令人惊讶的并购，使该银行变成了美国最大的居民住房抵押服务供应商，最后变成美国第二大抵押贷款公司，仅次于美国全国金融公司。我在联邦咨询委员会的几次会议上见过基林格。联邦咨询委员会是依据《联邦储备法》设立的，由12家地区联邦储备银行各推选一名代表组成，每年在华盛顿特区与美联储理事会的成员会谈4次，银行家们向美联储的理事们提出各种货币政策的建议。即使在这么古板的会议上，基林格的精力和强烈的意见都能够传达出来。
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但如果扩张的步子迈得太快，可能带来一些危险。早在2004年，储蓄机构监理局就曾质疑过华盛顿互惠银行是否采取了足够措施去整合被并购企业。更糟糕的是，该银行增长策略的一个组成部分就是进军次贷市场，后来，次贷业务引发大规模亏损。2008年3月，我们派出的财务核查人员汇报说该银行董事会正在召集紧急会议，考虑可能采取的应对举措，其中包括卖掉该银行。董事会还雇了雷曼兄弟帮忙物色潜在收购者。
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到2008年夏季，华盛顿互惠银行能否生存下去似乎都成了问题。然而，储蓄机构监理局认为，这家公司的问题虽然严重，却可以控制。联邦存款保险公司比较保守，总是对可能会让存款保险基金破产的风险很敏感，希望对该银行采取干预措施。美联储支持联邦存款保险公司。我担心储蓄机构监理局太重视维护自己监管对象的利益，而忽视了较为广泛的系统性风险。8月2日，我很高兴地从储蓄机构监理局局长约翰·赖克那里听说他们正在考虑换掉基林格，似乎储蓄机构监理局也很重视这件事。
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科恩注意到了华盛顿互惠银行的情况，定期向我汇报。（约翰·赖克主管的）储蓄机构监理局和（希拉·贝尔主管的）联邦存款保险公司之间的紧张氛围一直在持续。贝尔想要华盛顿互惠银行积极寻找潜在的收购者，最好多找几家，以便确保卖一个合理的价钱，这样一来，联邦存款保险公司就可以避免或减少赔付。贝尔对储蓄机构监理局说，为了以防万一，他打算联系富国银行和摩根大通，评估它们对于这桩收购交易的兴趣，但根据科恩的汇报，储蓄机构监理局的官员听后十分生气，并指责美联储和联邦存款保险公司“是摩根大通的前锋”。于是，贝尔先暂时把这事搁置了起来。
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8月下旬，杰克逊霍尔年会日益逼近。我今年的讲话应该会受到格外密切的关注，于是我把草稿修改了一遍又一遍，并劳烦美联储的几位理事帮我审稿，我希望为大家提供一个关于货币政策的路线图，同时承认当前的市场形势存在高度的不确定性。
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8月21日（周四），经过精挑细选的与会者聚集在杰克逊湖旅馆，白雪覆盖下的大提顿山依然那么令人惊叹不已。如同往年一样的还有那些媒体的车，上面安装了指向天空的碟状卫星信号接收器，记者们在阳台上搭了多座用于采访的帐篷，很多记者站在山脚下，对着摄像机说话。
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在今年的杰克逊霍尔年会上，美联储的技术人员也在会议大厅设置了一个信息中心，确保我们能够及时了解最新的市场动态，我、沃什、盖特纳和科恩经常在开会期间溜出去，探讨关于房利美与房地美的最新市场数据和动态。为了掩人耳目，我们尽量选择在不同的时间离开会议大厅。我还在会议的间隙尽量找时间同其他国家的央行官员举行会晤，向他们提供最新的信息，并听他们倾诉意见和忧虑。
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关于房利美和房地美的新闻并不令人感到乐观。美联储和货币监理署派出的核查人员一致认为，如果对这两家公司进行务实的评估，那么报告一旦被市场看到，这两家公司可能很快就资不抵债了。来自摩根士丹利的一个团队为财政部评估了两房的账目之后，也得出了类似的结论。如果有必要采取干预措施，那么最有可能的方案就是让两房申请破产，或者接受监管。接受监管是申请破产之外的另一个选择。接受监管的公司将会在其监管机构的指导之下继续运营。
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周五早晨，我在讲话中开门见山地提出金融市场上的紧张形势依然在继续，经济不断走弱，通货膨胀加剧，创造出了“我记忆中最具有挑战性的经济和决策环境”。我们会用稳定的货币政策引导市场预期。我们会保持宽松的货币政策，以便支持经济复苏，但我们也会采取必要的措施确保物价稳定。我还解释了为什么我们对贝尔斯登采取了干预措施，并阐明了未来如何避免类似危机再次上演。如同之前一样，我提出金融监管要基于一个系统性的视角，以便及时地发现风险，发现脆弱的环节，而当前这种碎片化的监管体系做不到这一点。
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我讲完话之后，其他参与者重点探讨了金融危机的原因和影响。耶鲁大学经济学教授加里·戈顿指出，我们现在看到的金融恐慌，从结构上来讲类似于19世纪和20世纪初的金融恐慌，只不过在细节方面存在一些差异。对此，我表示赞同。事实上，我们美联储在当前这场金融恐慌中采取的应对举措就是扮演了“最后贷款人”的经典角色。其他发言者和与会者的态度就没有这么缓和了。我们救助贝尔斯登的行为引来了很多批评。一些与会者认为，让一家大型金融公司倒闭对金融体系而言是有利的。伦敦经济学院的威廉·比特毫不留情地抨击了我们的货币政策和我们的贷款方案，认为我们的货币政策过于宽松，会导致严重的通货膨胀。我在给美联储办公室主任米歇尔·史密斯和美联储负责维护媒体关系的戴夫·斯基德莫尔发送的一封邮件中，半开玩笑地写道我应该和比特就来年的通胀率公开打个赌。他们很快劝我打消这个想法。（事实证明，如果当时真要打这个赌的话，我就赢了。）在那次会议上，针对当前经济形势和我们的应对举措，与会者没有达成什么共识，也不明白未来究竟会发生什么。
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周五晚上，我和其他与会者一起前往世界银行前行长吉姆·沃尔芬森在杰克逊霍尔的家里参加一场晚宴。我们讨论了过去一年发生的事情。沃尔芬森向在座各位提了个问题，即我们当前正在经历的这些事情，在未来的经济学教材中，究竟算得上一章，还是仅仅算得上一个脚注呢？大多数人都认为只算得上一个脚注，我没有回答，但我内心里认为这些事情不仅仅是一个脚注。
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9月1日是美国的劳工节，但由于房利美与房地美面临的情况非常紧迫，我们依然继续工作。来自财政部、美联储和联邦住房金融局的代表们在这三天的假期里，聚集到财政部办公大楼商量应对之策。财政部部长的办公室在三楼，我们每天都会聚集到财长办公室对面的会议室开会。大家都穿着便装，工作人员走来走去。除了我之外，美联储的代表还包括科恩、沃什、斯科特·阿尔瓦雷斯（美联储理事会法律总顾问）、蒂姆·克拉克（带领美联储工作人员核查两房账目的官员）。
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我们把“作战指挥室”安排在财政部是合理的，毕竟国会已经把应对危机的“火箭筒”（即没有限制的授权）给了保尔森。当保尔森逐一梳理问题，要求大家提出解决方案或更多分析时，我终于明白了他为什么是一个非常高效的首席执行官。就像一个在敌境策划突袭的将军一样（就我们正在探讨的事情而言，这个比方是不夸张的），他要确保我们已经考虑到了每一种可能性。我们认为，接管是让房利美与房地美走向稳定的唯一途径。要在周末毫无预警或者不走漏风声的情况下采取这种措施，难度肯定不小。保尔森还要求财政部和美联储的幕僚们认真思考如何在接管之后维持这两家公司的正常运营。此外，律师们还帮助我们找到了除接管之外的其他选择。我们还探讨了财政部应该为两房债务和两房担保的证券提供哪些形式的保障措施。另外一个让人忧心的问题是，如果房利美和房地美抵制接管，我们该怎么办？如果它们抵制，就会产生很多法律上的不确定性因素，那么在这个不确定性的时期内，会造成什么伤害呢？我们如何才能确保这两家公司留住一些关键的雇员呢？
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接管两房产生的外溢效应是难以预期的。比如，很多小银行大规模持有两房的股票，我担心接管之后两房股票的市值可能会降低，从而导致很多社区银行倒闭。我让我们的幕僚，努力去评估接管方案对社区银行造成的风险，但由于资料有限，他们的评估结果包含了很多猜测的成分。
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就这样，我们的“作战规划”持续了一周，9月4日（周四），早上8点，来自财政部、美联储和联邦住房金融局的代表们再次聚在一起开会。克拉克率领的账目核查团队再次证实房利美与房地美实际上已经资不抵债了。货币监理署和摩根士丹利的核查团队对此表示赞同。看来，我们发射火箭筒的时刻已经到来了。我、保尔森与洛克哈特一致同意召集房利美与房地美的首席执行官和高管过来开会。我们还预先演练了一下我们要发表的讲话。
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第二天，我们跟两房摊牌了，地点是联邦住房金融局总部一个普通的会议室，跟白宫和财政部相距不到一个街区。我们一直努力避免会议走漏风声，但没想到《华尔街日报》记者达米安·帕莱塔看到我走进了联邦住房金融局的前门。他把这个消息发到了《华尔街日报》的财经快讯上。保尔森对两房的首席执行官马德与赛伦说，政府要接管这两家公司。他们二人听到之后，非常震惊。与申请破产倒闭不同的是，接管可以确保这两家公司能够继续在房地产市场上扮演关键的支撑角色，有利于保护两房债券和住房抵押贷款支持证券的持有者，从而避免全球金融市场发生恐慌。财政部会为这两家公司注入必要的资本，以维持它们的偿债能力。
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接下来轮到我讲话。我强调了经济形势的严重性，并提出稳定房地产市场和金融市场符合美国的国家利益。我说，市场正在质疑两房的基本偿债能力，而且这种质疑是很有道理的，我们需要消除围绕两房的不确定性因素，避免更大的金融动荡，同时，为了稳定美国房地产市场，这两家公司必须继续经营下去。洛克哈特最后也发表了讲话，他详细地讲了他的想法，并说了他主管的联邦住房金融局要采取哪些措施。保尔森让这两位首席执行官向他们的董事会解释一下他们的公司将被接管的事实。保尔森肯定非常有说服力，因为马德和赛伦都没有抵制。
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我们还决定换掉这两位首席执行官。这个时候，保尔森在金融业的一些老朋友派上了用场。马德的继任者是赫布·阿利森。阿利森曾经担任美林证券前首席执行官，入主房利美之前，正执掌全球最大的退休保险公司——美国教师退休基金会（TIAA-CREF）。赛伦的继任者是戴维·莫菲特。莫菲特是位于明尼阿波利斯的合众银行（Bancorp）的高管。保尔森对阿利森和莫菲特说，这两个工作是为公众服务的机遇。
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接管的消息传出之后，包括国会议员在内的小圈子先是感到震惊，但之后普遍持欢迎态度。包括外国央行在内的投资者松了一口气，因为美国政府此举无异于明确表示政府将为两房担保的抵押贷款支持证券兜底。财政部还宣布将适度买进抵押贷款支持证券，为两房提供流动性支持，从而消除了美联储为两房提供信贷额度的必要性。（不过，我们一直准备好为两房提供信贷，以防万一，但后来从来没有用上过。）投资者开始更加放心地持有两房担保或发行的抵押贷款支持证券，房贷利率在之后的两周之内也下降了0.5个百分点。但房利美与房地美的股票却几乎下跌到了零。如同我们之前预测的那样，很多小银行持有两房的股票。这种情况下，我们必须保证它们的主管机构会同它们合作，以确保它们拥有充足的资本。
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大概在同一时间，美联储前主席保罗·沃尔克在接受访问时恰当地概括了当时的形势。他说：“虽然我经历了一些金融危机，但当前这场无疑是最复杂的。”沃尔克的确曾经处理过不少金融危机，其中包括1982年发展中国家的债务危机以及1984年美国有史以来规模最大的银行倒闭案——伊利诺伊大陆银行倒闭案，但这个倒闭案的纪录很快就会被打破了。
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[1]财政部的“补充融资方案”帮我们解决了一部分问题，方法是在债券市场上融资，再把获取的融资存进美联储，这样一来，美联储就可以在不增加银行准备金的前提下为紧急贷款获得资金支持。然而，我们央行在制定货币政策时不喜欢依赖财政部的帮忙。
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