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1703440839 但市场认为欧洲所做的努力存在一些模糊不清的地方，而且其设定的目标也不够宏大。5月2日宣布的救助消息几乎无助于改进葡萄牙和爱尔兰在国际资本市场上的融资条款，这两个国家的国库券收益率持续上升，只不过没有希腊那么高而已。到了周一，即这则消息宣布的第二天，美国道琼斯指数开盘之初有所上扬，但很快回吐，到周五总共跌去了7%。此外，希腊人民本应该是这次金融救助的受益者，但他们认为救助条款是不公平的，一个原因在于救助条款要求希腊政府大幅削减公共支出，以至于雅典的街头上顿时出现了一些暴民，甚至在5月5日，一家希腊银行遭到汽油弹袭击，导致三人死亡。对于这种情景，我们之前也能够频繁看到。
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1703440841 根据道琼斯指数在欧洲宣布希腊救助方案之后的变动态势来判断，美国几乎不可能不受欧洲金融动荡的影响，美国股市在2010年5月的震荡堪称雷曼兄弟倒闭以来之最，这反映出全球范围内的恐慌情绪和避险意识不断加强。为了评估金融恐慌蔓延到美国之后可能造成的风险，内利·梁的团队以及美联储的银行监管人员花了很多时间去评估美国究竟会承担多少风险。一个好消息是美国银行持有的希腊政府债券以及欧洲其他政府债券相对较少，但另一方面，美国很多银行通过为欧洲企业发放贷款等渠道，与欧洲的大型银行以及欧洲经济存在千丝万缕的联系，而且美国货币市场基金还为欧洲银行提供了巨额融资，这些资金主要是用于欧洲银行在美国市场上的放款放贷。
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1703440843 由于5月2日宣布希腊救助方案之后的市场反应比较消极，欧洲决策者们又做了一次尝试。5月7日，他们宣布在整个欧元区范围之内更加严格地执行《稳定与增长公约》对于财政赤字和政府债务的限制措施，并勒紧腰带，实施财政紧缩措施。5月9日（周日），他们宣布设立“欧洲金融稳定机制”（European Financial Stability Facility）以及一个相关的主管机构。欧洲金融稳定机制有权在国际资本市场上筹借5 000亿欧元，这些资金再加上之前给希腊承诺的1 100亿欧元，可用于救助欧元区的任何国家。此外，欧洲央行还明确表示愿意通过新设立的证券市场计划（Securities Markets Programme）向那些陷入困境的欧元国购买政府债券，这样做的目的就是削减这些国家政府债券的利率。在终止之前的几个月内，这个计划虽然收购了适量的政府债券，但它并不是真正意义上的量化宽松政策，因为欧洲央行在收购政府债券的同时，还会卖出相应数量的其他资产，从而使其资产负债表的总体规模保持不变。
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1703440845 5月9日，在特里谢的请求下，我召集联邦公开市场委员会开了一次视频会议，探讨要不要恢复3个月之前终止的货币互换举措。在召开这次会议之前，我还收到了默文·金和日本央行行长白川方明打来的电话，他们表达了各自的忧虑。对于美联储而言，当时也是一个非常微妙的时刻，因为美国参议院正在准备投票表决《多德–弗兰克法案》，我担心参议员们会误认为恢复货币互换额度是在救助外国银行。
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1703440847 如果他们真的这么认为，就忽略了这样一个事实，即与欧洲央行的货币互换举措不会引发任何信贷风险，而且有利于防止欧洲金融动荡跨越大西洋，波及美国。暂且抛开参议员的反应不说，至少在我看来，美国经济的健康程度与欧洲事态具有一定的联系。此外，欧洲央行制订了证券市场计划，也采取了从政治角度来看十分大胆的举措。此外，我还相信央行之间的合作对于提振市场信心的影响非常大。因此，我力主恢复与欧洲央行、英国央行、瑞士国民银行和加拿大银行的货币互换额度。为了避免潜在的政治抵制，我先后见了多位议员，其中包括5月11日在私下场合向参议院银行业委员会所做的简要情况汇报。令我感到一丝宽慰的是，参加那次会议的大多数成员似乎都能理解促进全球金融稳定符合美国利益这一事实。
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1703440849 对于欧洲国家最新采取的救助行动以及美国恢复对欧洲的货币互换额度，市场的反应比一周之前积极多了。希腊、葡萄牙和爱尔兰政府债券的收益率在周一大幅下跌，美国道琼斯指数大幅上涨近400点，涨幅约为4%，这一迹象标志着投资者认为美国经济面临的威胁减少了。然而，过了一段时间之后，投资者对于欧洲能够解决问题所抱的乐观情绪逐渐弱化，开始担心希腊即使获得了救助资金之后也无法偿还债务，葡萄牙和爱尔兰的财政状况似乎越来越不健康。最终，市场对于意大利和西班牙这两个规模较大的经济体的担忧情绪也逐渐上升，谁也不确定欧洲的资源和政治意愿是否足以解决所有问题，也不确定银行和其他放贷机构是否会被迫分摊损失。于是，在经过短时间的风平浪静之后，上述几个国家的政府债券收益率恢复上涨态势。道琼斯指数也再次下跌，从4月份希腊总理向欧洲其他国家求援那天到7月初，美国股市总共跌掉了13%。7月初，欧洲的银行监管机构针对欧洲大陆的多家大型银行开展了一次压力测试，但并没有像美国之前一年开展的压力测试那样赢得积极的市场反应，因为投资者认为欧洲压力测试的结果是不可信的，而且欧洲银行在放贷问题上依然忧虑重重，即便对于银行间拆借资金也是如此。
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1703440851 11月19日，欧洲央行在法兰克福举办了一场国际会议，我在那次会议上见到了欧洲央行行长特里谢。当时，危机依然愈演愈烈，但主场已经从美国转移到了欧洲。我对特里谢说：“特里谢，现在轮到你了！”他苦笑了一下。9天后，即2010年11月28日，欧盟成员国财政部部长决定和国际货币基金组织一道向爱尔兰提供850亿欧元的资金支持，以帮助这个欧元区国家应对债务危机并遏制危机蔓延。
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1703440853 希腊总理向欧洲其他国家求救的4天之后，即2010年4月27—28日，联邦公开市场委员会召开了一次会议。在那次会议上，我和大多数同事都对美国经济前景表达了谨慎的乐观。我们讨论了欧洲的事态可能对美国造成的风险，但到当时为止，这些风险还没有变成现实，失业率从2010年1月到3月一直维持在9.7%的高位，但我们预计美国经济增长的势头将会得到进一步加强，因为当时虽然奥巴马政府2009年财政刺激方案产生的影响逐渐消退，但美国家庭支出和企业资本投资已经开始恢复并出现增长态势，对美国经济产生了一定的刺激作用，我们认为这足以使失业率在2010年底呈现出适度降低的态势。当时通胀率依然低位徘徊（或许可以说太低了），但我们预计会逐渐上升。
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1703440855 不幸的是，到2010年春夏之交，我们发现之前的预期似乎太乐观了。联邦公开市场委员会在6月22—23日召开会议时，美国经济前景比在4月份时还弱了一些。然而，我们还是按照之前的规划，继续探讨如何不失时机地逐渐缩小美联储资产负债表的规模。几位鹰派委员因为担心通胀问题，主张退出宽松的货币政策，尽快抛售证券，但大多数委员希望等经济复苏的步伐彻底稳健下来之后再探讨抛售证券的问题，这也是我个人的立场。鉴于美国经济前景的恶化，我想我们之前思考问题时思维可能有点狭隘了，因为我们过于注重探讨如何退出宽松的货币政策，但这并不是迫在眉睫的问题，我们还有必要探讨一下如果经济需要进一步的刺激，我们应该怎么办。
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1703440857 那次会议结束一周之后，比尔·达德利就一个问题提出了警告，而到当时为止，我们一直没有重视过这个问题。他提的问题是，3月底，第一轮量化宽松政策结束之际，我们决定在我们持有的房利美与房地美担保的抵押贷款支持证券到期之后，就不再购买新的证券作为补充了，但由于房屋转卖或再融资等因素的影响，债券赖以存在的抵押贷款逐渐还清，导致我们持有的抵押贷款支持证券的规模逐渐缩小。随着时间的推移，这个过程看似缓慢，却导致我们的资产负债表规模越来越小，无异于被动地实施了货币紧缩政策。这个问题似乎是小问题，并不值得格外忧虑，但达德利警告说在之前两个月内，抵押贷款利率已经从5%左右下降到了4.5%左右，可能会引发新一轮的抵押贷款再融资浪潮，从而导致美联储持有的抵押贷款支持证券的规模迅速减少，相当于大幅收紧货币政策，最后的结果可能出乎我们的预料。
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1703440859 联邦公开市场委员会在8月10日召开会议之际，美国经济显然正在丧失增长动力。在整个夏季，美国失业率一直维持在9.5%左右的高位，通胀率则在1%左右徘徊，即使不至于立即滑向通缩，也似乎太低了。早在2008年初，我就曾经警告说，如果经济增长率太低，没有出现足够的改善，无法提振消费者和企业的信心，那么美国经济可能撑不久，或将再次跌入衰退。我在这次会议上发出了同样的警告。在我看来，由于财政方面不大可能再次出手采取刺激举措，我们就需要从货币政策着手为美国经济提供进一步的支撑。
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1703440861 美联储货币事务部门的新任主管比尔·英格利希为联邦公开市场委员会提出了几个政策选项。他和我一样也毕业于麻省理工学院，也曾是斯坦利·费希尔的学生。他在一个月之前才从布赖恩·马迪根那里接任这个职位，马迪根在为美联储服务了30年之后退休了。由于之前美联储不增补到期的抵押贷款支持证券，使得信贷流动陷入被动的紧缩，因此，我当时建议想办法结束这种情况，联邦公开市场委员会也接受了我的建议。为了维持资产负债表的总体规模不变，我们都同意开始收购更多长期政府债券，作为对逐渐缩小的抵押贷款支持证券的补充。我们决定收购美国国库券去补充到期的抵押贷款支持证券，这也正好符合杰夫·莱克尔和其他几位委员的主张，即像在危机爆发之前那样，建立一个只有国库债的投资组合。我们这一政策转变虽然没有登上各大报刊的头版头条，却让市场知道我们也对美国经济前景感到担忧，并且向市场发出了一种暗示，即如果美国经济再次出现下滑，我们就愿意采取更多应对举措。2010年从来没有投过赞成票的堪萨斯联邦储备银行行长托马斯·赫尼希这一次再次投出了反对票，因为他认为美国经济已经不需要货币政策提供进一步支撑了，并持续担忧宽松的货币政策会对金融稳定性带来更大风险。
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1703440863 我们在8月10日采取的那个行动只是为了扭转被动紧缩的局面，充其量是一种防御性的做法。我知道我们必须做好采取更多措施的准备，而且更重要的是，我们要让公众、市场和政客提前做好心理准备，以免我们采取进一步行动时，他们感到猝不及防。8月27日召开的杰克逊霍尔年会就为我提供了一个向外界发出暗示的机会。在参会之前，我就决定绕过预先设定的议题，即如何落实《多德–弗兰克法案》，另外选择一个议题，即经济前景与我们的政策选项。8月14—15日那个周末，我一直忙着撰写讲话稿。但由于联邦公开市场委员会还没有决定会不会采取进一步行动，因此，我在那次讲话中也不能给出明确的承诺，但仅仅通过详细探讨采取进一步行动的可能性，我就可以向外界发出一种信号，告诉外界我们做好了采取行动的准备。
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1703440865 两周之后，在杰克逊湖旅馆的讲台之上，我明确表示，我们还有一些可用的工具去支撑美国经济，我说我们决心保持经济复苏态势，并努力防范经济滑向通缩，我还谈到我们有可能动用之前已经用过的两个政策选项的可能性，这两个选项是证券收购和政策沟通，它们的目标就是让市场相信我们的短期利率将长期保持在低位，并降低长期利率，促进美国经济的增长和就业率的提升。我还补充道，如果进一步采取非传统的货币政策，会涉及潜在的成本和风险，应该予以认真权衡。
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1703440867 至于要不要采取额外措施，必须等到联邦公开市场委员会在9月21日召开的那次会议，但由于市场越来越担心美国经济复苏难以为继，我们便明确表示采取行动的时刻很快就要来了。我们对外界讲，如果有需要，我们会提供更多的扶持措施去支撑经济复苏，并推动通胀率缓缓提高到一个更加合适的水平。
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1703440869 9月21日那次联邦公开市场委员会会议上，唐纳德·科恩没有参与。这是连续多年来的第一次。当时，他已经快68岁了，他的美联储副主席任期其实早在2010年春季就结束了，他原本想在任期结束时就退休，但由于苏珊·比斯于2007年3月离职之后，美联储理事会缺了两位理事，我就在2010年春季请求他暂缓退休。他参加了一个又一个会议，最后我再也劝不动了，他便退休了。他在美联储服务的时间长达40年之久。对我个人和整个美联储来说，科恩的退休都是莫大的损失。他是杰出的经济学家，更是明智的决策者，美联储上上下下和全球各国央行人士都对他十分钦佩和信任。在危机期间，他常常表现出自嘲式的冷幽默，也为我提供了坚定不移的道德支持。
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1703440871 科恩退休之后，美联储理事会就剩下4位理事了（包括我这位主席和其他3位理事），但参议院在批准新理事的提名时，仍然是一如既往的拖拖拉拉，想方设法地加以阻挠。其实，奥巴马总统早在4月29日就提名了3位新理事，分别是马里兰州金融监管官员莎拉·拉斯金、麻省理工学院教授彼得·戴蒙，以及时任旧金山联邦储备银行行长的珍妮特·耶伦，但整个夏天都过去了，参议院那边仍然没有什么结果。
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1703440873 我和戴蒙、耶伦认识几十年了。我在麻省理工学院读书时，戴蒙就已经在那里任教了，因此，当盖特纳就他们二人的提名事宜征求我的意见时，我表达了强烈的支持。我之前不认识莎拉，但也很欢迎她的到来。她是个律师，之前曾担任参议院银行业委员会的顾问。我们一直想物色一位熟悉社区银行事务的美联储理事，因此莎拉加入美联储理事会，算是适得其所。
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1703440875 耶伦获得的提名是接替唐纳德·科恩出任美联储副主席。耶伦也是一位学院派的经济学家，博士学位是在耶鲁大学读的，其论文导师詹姆斯·托宾是凯恩斯学派的领袖人物，也是一位诺贝尔奖得主。耶伦的学术研究也明显偏向凯恩斯学派，通常侧重于失业和工资问题。她取得博士学位之后，曾在哈佛大学做过助理教授，后来，她来到华盛顿，加入了美联储，并在美联储的自助餐厅遇见了同为经济学家的乔治·阿克洛夫。乔治说话轻柔，性格腼腆，但其所做的创新研究十分出名。耶伦与乔治后来结为夫妻。二人不但一起做研究，合作完成了很多著述，还曾一起在加州大学伯克利分校任教多年。乔治深入研究了信息不对称对市场的影响，并因此获得了诺贝尔经济学奖。我刚到斯坦福大学的那段时间，也对这个研究主题很感兴趣。
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1703440877 耶伦也有丰富的决策经验。在格林斯潘担任美联储主席期间，她在克林顿总统的提名下，担任过两年半的美联储理事，后来还担任过总统经济顾问委员会主席一职。此外，从2004年起，她还担任过旧金山联邦储备银行行长。她在联邦公开市场委员会里面一直是鸽派的领导人物，这一角色反映出她一直非常担心失业率居高不下的问题，担心失业问题给个人、家庭及社区造成的困境。与联邦公开市场委员会里面的其他很多人相比，她更能充分地意识到这次金融危机引发的经济衰退很可能非常深刻，并需要我们采取坚强的应对举措。我了解她，也知道她在20世纪90年代通胀问题令人忧虑之际的表现，因此，我几乎毫不怀疑她会在必要的时候力主维护物价稳定。她每次参会之前都认真做准备工作，总是能够援引别人的研究文献或亲自指导下属所做的研究，或者通过严谨的分析去支撑自己的观点。她总是能够在会议上做出非常有实质性的贡献，每次她开口讲话，会议室就安静下来，大家都认真听她讲。
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1703440879 参议院最后批准了莎拉和耶伦的提名，几乎没有出现什么反对的声音。我在10月4日为她们举行了宣誓就职仪式。虽然戴蒙具有杰出的学术成就，他的提名却很不妙。戴蒙曾经在经济理论、财政政策、社会保障和劳动市场等方面做过很多重要的研究，获得了麻省理工学院“学院教授”（Institute Professor）这一最高教职，并且担任过美国经济协会会长，但参议院银行业委员会里面以理查德·谢尔比为首的共和党人却认为他的自由主义倾向太严重，于是他们就驳回了这项提名，并于2010年8月将提名退给白宫，没有就此提名进行投票。
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1703440881 到这个时候，大多数人可能就会自动放弃了，但戴蒙请求奥巴马总统再为他提一次名，不久之后，我们了解到，他由于在劳动市场领域取得了出色的研究成果，很快就要和他人共同获得诺贝尔奖了，但谢尔比依然毫不退让，坚持认为戴蒙没有资格担任美联储理事，并表示：“诺贝尔奖是一个重大的荣誉是毫无疑问的，但获得诺贝尔奖并不意味着适合担任每一个职位。”与此同时，以反对增税而著名的格罗弗·诺尔奎斯特带领的保守派组织——“增长俱乐部”（Club for Growth）宣称为戴蒙投反对票将是2011年议员评分的关键，这就意味着如果谁敢投赞成票的话，很可能会被贴上“不够保守”的标签。这样来看，戴蒙的提名就再也没有得到批准的可能性了。后来，他自己放弃了提名，并在《纽约时报》上撰文痛批华盛顿的“党派对立”现象。他的提名没有通过，对于美联储和整个美国而言，都是一个真正的损失，这个插曲也表明保守派对美联储的对立情绪并没有随着《多德–弗兰克法案》的通过而终结。
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1703440883 2011年3月，旧金山联邦储备银行研究部门主管约翰·威廉斯接替耶伦出任行长一职。威廉斯是货币经济学方面的一位优秀专家，他职业生涯中的第一份工作就是供职于美联储理事会。事实表明，他在联邦公开市场委员会中算是中间派人士，我经常把他的态度作为观察联邦公开市场委员会整体态度的一个风向标。
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1703440885 随着11月2—3日联邦公开市场委员会会议的临近，我和比尔·达德利开始利用公开讲话的机会让市场为第二轮大规模证券收购计划做好心理准备。达德利在10月1日的一次讲话中指出，当前这种失业率居高不下、通胀率日渐降低的形势“完全令人不满”，并且假设性地提出证券收购计划的规模是5 000亿美元，他这一假设有助于塑造市场预期。根据他的估计，收购5 000亿美元的国库券对美国经济产生的刺激作用，就相当于将联邦基金利率削减0.5~0.75个百分点产生的刺激效应。10月15日，我在波士顿发表演讲的时候，没有把话讲得很明确，但我表示“如果其他方面不变的话，现在似乎有理由采取进一步行动”。
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1703440887 与此同时，我和耶伦还努力在联邦公开市场委员会内部寻求支持。我和她分头行动，各自负责给一部分联邦储备银行行长打电话，以便寻求支持。我知道，堪萨斯联邦储备银行行长托马斯·赫尼希这一次肯定也会表达反对意见，他越来越注重在公开场合发表舆论，按照美联储老成持重的传统文化来看，他使用的语言都具有挑衅性。联邦公开市场委员会开会的前一周，他在一次演讲中将我们可能出台的证券收购计划称为“一个与魔鬼达成的协议”。他担心这个收购计划可能会引发金融动荡，并为过高的通货膨胀埋下伏笔。之前一个月的《商业周刊》对他曾以长篇专文报道，指出“托马斯·赫尼希烦透美联储了”。但他对媒体的关注似乎也相当满意。多年来，他给我的印象是文质彬彬、温文尔雅，我尊重他发表不同见解、提出刁钻问题以及公开解释自身立场的权利，但现在我认为他有可能削弱公众对美联储的信任，扰乱联邦公开市场委员会的审议过程，缩小我们的灵活空间。达拉斯联邦储备银行行长理查德·费希尔以及费城联邦储备银行行长查尔斯·普洛斯都认同托马斯·赫尼希的怀疑观点，但他们二人在2010年都没有投票权。费希尔认为当时两党在联邦预算问题上的持续争论增加了美国经济面临的不确定性因素，导致企业不敢扩大投资，也不敢招聘新人，在这种情况下，仅仅动用货币政策去支撑经济是没有多大用处的。查尔斯·普洛斯则一直很担心通胀问题，并且几乎不相信我们能够通过进一步宽松的货币政策去创造就业机会。
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