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《股票》编辑：作为《股票》杂志的编辑，我却不知道要给我的读者提供什么建议。
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约翰·邓普顿：其实也不是太难。让你的读者去买债券吧。纵观人类历史，有一个传统，那就是债券一直以来都是长期投资者的一般选择。由于在20世纪很大一部分时期，股票市场都跌得超出常理，因此买股票比买债券划算。但是，现在还是买债券最划算。
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如果有人寄希望于阅读这篇访谈来找到一只新股的话，听到“债券”一词肯定会大失所望。大多数投资者听到这个词，就会立刻抑制不住昏昏欲睡的感觉。也许这个词会让他们打哈欠，会枯燥乏味得让他们眼神模糊、无精打采。债券单调无聊，让人兴奋不起来，只有老年人才买债券为其退休生活获取稳定收入。2000年3月，债券成了热门投资策略。
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尽管我们尽可能不让读者感到枯燥乏味，但一些有关债券的基本背景介绍将会有助于我们理解约翰在债券市场所运用的策略。
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债券是一种有价证券，其持有人有权从另一个债务实体获得一定数额的回报。履行付款义务的借款人可以是公司、政府、政府机构或一些普通借款人，如偿付抵押借款的私房屋主，甚至信用卡账单还款人等。关键是，几乎所有类型的借债都能被转换成债券，并在债券市场进行交易。
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最常见的是按照票面价值发行的债券，如1000美元。作为一名投资者，这意味着发行债券的时候，一只债券你要付1000美元。你的1000美元以及借款人同期卖掉所有其他债券所得到的钱，都归借款人使用。作为交换，借款人同意给你这个投资者回报，即你出借的本金加上一定的利息。假设你的债券利率是7%，那么在债券期限内，你每年就会获得7%的利息券，即每只1000美元的债券每年的利息是70美元。借款人经常每半年支付一次利息，如果是这样，你一年就会收取两次利息，即每半年35美元。如果你在期限内一直持有债券，一旦这只债券到期，那么你不仅会拿到利息，而且还能拿回自己的本金。
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这就是债券的基本内容。借款人借到钱并定期给予回报，回报情况要取决于债券的结构。债券就像股票一样，在市场公开交易，也可以像股票那样转手。换句话说，债券投资者不一定非要等到债券到期才收取回报，他们可以像便宜货猎手那样操作，寻找价格错误、便宜货等等。下面我们要简单介绍并解释一下决定债券价格的因素。
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关于债券，如果你只记得一件事，那就应该是：债券的价格和利率走势相反。如果利率升高，债券价格就下降；如果利率下降，债券价格就升高。要想进一步搞清楚为什么会存在这种关系，了解一下利率的组成会很有帮助。
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利率被表述为一个数字（例如5%），但事实上，它却是三个不同数字的集合体。首先，是人们所知道的无风险利率。这是第一个需要考虑的数字。无风险利率指的是向那些几乎没有违约风险的借款人收取的利息。政府是唯一能说自己永不违约的借款人，因此无风险利率通常就是政府（比如美国政府）为其债券支付的利息的同义词。我们使用这个术语仅仅是为了说明术语本身，因为从上一章以及本书没有讨论到的其他无数例子中，我们看到，政府也会违约，不履行自己的义务。投资者认为美国国库券不存在违约风险，这真是大错特错。总而言之，一只5年期或10年期美国国库券的利息通常被拿来当做无风险利率的例子，因为人们普遍认为，像美国政府这样的政府是不会违约的（它总会印更多的钞票）。
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组成利率的第二个数字被称做预期通货膨胀率，这个数字之所以包含在利率当中是因为上涨的通货膨胀率是债券持有人所面临的较大风险之一。这很有道理，因为如果你收取的固定利率是5~30年期，就很容易看出涨幅很大的通货膨胀会削弱美元的购买力。这样想一下：假设你一年获得的固定利息是500美元，在今后30年每年如此，如果通货膨胀率大幅上升，那么你的500美元就会随着时间而贬值，因为物价上涨了，而且与上涨的物价相比，货币的购买力降低了。所以，固定利息的收取者会将通货膨胀因素包含在利率当中，尽量保护自己免受损失。
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利率当中的第三个数字与借款人的信用有关。债券持有人希望获得风险补偿，或者说对他们有可能无法获得回报进行补偿。有鉴于此，如果某公司过去的财务状况不稳定，与美国政府这样的借款人相比，该公司需要支付的利率中就要更多地包含违约风险因素，而美国政府的违约风险为零。这种信用价差是判断债券发行风险的基础，至少从市场角度是如此。例如，如果5年期美国国库券的利率是5%，那我们公司发行的5年期债券利率必须达到8%才能有买主，3个百分点的差距代表着债券违约风险的增加；如果与我们相似的某个公司以9%的利率发行债券，那我们就认为该债券所含风险性更高。
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让我们把了解到的这些信息运用一下。我们已经知道有关债券的第一条是，债券的价格与其利率走势相反。如果我们是债券持有人，经济学家们预计通货膨胀率会从每年的2%涨到每年3%，那你认为会发生什么状况？这会使利率提高，同时（利率中的另外两个组成成分也一样）我们所持债券的价格会下跌。同理，如果我们持有某公司的债券，该公司陷入了困境，分析师们认为该公司可能无力偿还其债权持有人，那么其信用价差或违约风险就会升高，我们所持债券的价格就会下跌。最后，如果美国联邦储备银行采取措施提高了利率，那么无风险利率就会升高，我们所持债券的价格就会下跌。正如你所看到的，有三个基本因素会驱动利率发生变化。进一步来说，这意味着有三个基本因素会驱动市场上的债券价格发生变化。
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讲完了这些基本要素，我们还需要再介绍一个情况。约翰购买债券来实施自己的投资策略时，买过一种特殊类型的长期国库券，在这里需要解释一下。约翰没有买有着固定利息的债券，他买了一只零息债券。换句话说，不同于定期向他支付分散利息的债券，这只债券以低于票面价值的价格发行，其价格会随着时间上涨，从而反映出期望中的累计利息。这类债券从过去几十年至今十分流行，如果是政府债券，往往指的是本息拆离国库券。“本息拆离”一词最初是指将零息支付与债券分离，并把债券分成两个部分：偿还本金和支付利息。零息债券或本金拆离债券背后的观点是，假设某债券的票面价值是1000美元，你会以远低于1000美元的极大折扣价格买下债券，该债券在期限以内，价格会不断上涨，等到债券到期的时候就会涨到1000美元。
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因此，如果一只30年期的零息债券每年利率是5%，每半年支付一次，那么投资者买债券只要支付227美元，在该债券到期的那一天就可以收取1000美元。其间累积起来的这773美元（1000美元－227美元）被称为应计利息，或债券期限内应该收取的利息数额。如果债券持有人持有这只零息债券满30年，直到收取1 000美元的那一天，那么该债券持有人的年回报率肯定是5%。
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如果利率环境发生变化，债券的价格在公开市场上也会发生变化，投资者这时就可以对债券价格的变化加以利用。要理解这一点，不妨这么想：假如你买了一只回报率为5%的债券，你持有该债券一直到收取1000美元的那一天，那么这5%的回报率就获得了保证；但是如果在你持有债券期间，利率下降，债券价格上涨，那你就可以利用价格上涨，在市场上把债券卖掉。因此，你的零息债券在公开市场上就会出现更多价格波动，就像股票持有者利用其股票价格上涨获利一样，这可以让你以一模一样的方式获得“资本收益”。在一个利率下降、债券价格上升变化的利率环境中，可以产生资本收益。
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让我们回到2000年3月约翰关于购买债券的建议上来，他的建议基于两条充分的理由。第一条以猎取便宜货时所使用的、久经考验的比较方法为基础。约翰的基本原则是：如果你已经找到了价值高出50%的更理想的东西，那你就应该把当前持有的东西卖掉。如果你是2000年早期一名身在美国的投资者，没有从为数极少的、有大量低价股的市场（如韩国）中挑选几个市场进行投资，那你的选择就十分有限。约翰认为，大多数股票市场，包括全球许多股票市场在内，都价格过高，这是与股票收益、增长率以及其他用以判断股票价值的大多数方法相比较而言所得出的结论。
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所以，从常识的角度来看，如果股票的市盈率能很容易恢复到比较正常的水平——这个水平比2000年3月的水平更低——那么购买这种股票可不是什么好主意。换句话说，许多股票市场价格似乎最终都会下跌，从而导致股票失去价值。2000年初期，约翰认为，在未来3年的某个时候，纳斯达克会从顶点下跌50%。通过估计纳斯达克可能蒙受的损失，并知道这一下跌同样会导致其他股票市场暴跌，我们就能很容易地看出，一只收益率为6.3%的零息债券符合价值高出50%这一标准。债券之所以具有这种相对优势不过是因为一个保障，即只要持有债券直至期满，就不会赔钱，即便如此，购买债券依然更为划算。
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记住，成功猎取便宜货的关键是要始终锲而不舍地在金融市场上搜寻最佳价值。这种搜寻应该做到范围广泛，能涵盖全球所有的股票市场以及各式各样的债券市场。遇到一些特殊情况，如互联网泡沫高潮，这种搜寻会让债券的回报相对更有保障并更稳定。这是一个常识。在2000年，你可以选择继续投资美国股票，这可能会让你赔钱50%，也可以选择购买政府债券，这会带来6.3%的收益——究竟该选哪个应该很容易。
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在此作出购买债券的决定有可能仅仅是因为一个简单的愿望——不赔钱。然而，作为真正的便宜货猎手，我们还必须时刻把眼睛盯在赚钱上。从这个方面来说，购买长期政府债券的建议就不应该仅仅被看成是简单的被动防守措施，这还是一个机会，它能让你赚到的利润远远超过30年期零息美国国库券6.3%的收益。
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要想了解债券之所以越来越吸引人的原因，就要看一下长期以来美国联邦储备银行对美国经济面临的各种危机所采取的应对措施。到2000年3月，互联网泡沫所达到的高点已经如此之多，持续时间已经如此之长，以至于美国消费者的消费习惯开始受到影响，这和我们在第六章讨论过的关系是一样的。问题是，当互联网泡沫最后破裂的时候，一直在股票市场从事投机交易的大量美国消费者会突然觉得自己比以前穷多了，因此他们就会削减支出，而这可能会导致经济衰退。如果发生这种情况，约翰推断，美联储就会介入，并采取措施降低利率，从而以让货币贬值的方式来缓解经济衰退。
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为了更好地了解美联储在这一投资策略中所扮演的角色，让我们花片刻时间重点看一下美联储可能会采取的行动。根据美联储在控制利率方面所起的作用，想一想它能够采取的两个举措以及这两个举措所产生的后果。一方面，美联储可以降低利率——这是一项扩张性政策，因为它会导致货币价格相对降低，从而刺激人们对货币的需求。美联储实施扩张性政策时，会宣布降低联邦基准利率，即联邦公开市场委员会赎回市场国库券时的目标利率。各存款机构将根据这个利率彼此发放隔夜贷款。这样一来，现金贷款就会增加，而债务就会减少。这样想一下：如果你正在开车，美联储的这些举措就相当于踩油门。
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另一方面，美联储可以实行紧缩政策，这可以通过发售国库券来实现。发售国库券能有效收回现金。因此，美联储会采取行动把利率提高至既定水平，如此一来，货币的价格就升高了。如果你正在开车，这些举措就相当于踩刹车。一般情况下，当经济出现衰退苗头或已经陷入衰退，美联储就会实施扩张性政策；当经济过热、通货膨胀加速，就会实施紧缩政策。
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美联储由一位主席和一个联邦储备理事会组成，这些人都是精明的经济学家，同时本人也都是富豪。他们向国会提交报告，避免以鼓励或被动方式让经济陷入衰退。尽管所有的经济都会不时陷入衰退，这是经济的一个普遍特点，但美联储的职责就是要尽力阻止衰退的发生。所以，他们一般会尽可能采取措施使经济避免陷入衰退，同时又不会冒通货膨胀率升高的风险。明白了这一点后，就股市泡沫一旦破裂会发生怎样的情况，约翰作了一个简单的预测：
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一旦股市泡沫破裂，美联储和其他国家的财长们就会同意降低利率而不是提高利率。如果利率降低，长期债券的价格就会上升。
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约翰对接下来的几个月以及几年会发生怎样的情况所作的这种预测在历史上是有先例可循的。和股票市场中的大多数事件一样，谨慎的便宜货猎手通常能从历史上找到与此相似的情形。有鉴于此，就美联储针对经济衰退降低利率、实施扩张性政策的情况，我们很容易从股市和经济事件的历史中找出先例。说得更具体些，艾伦·格林斯潘领导下的美联储在应对金融市场冲击时，主要采取的措施就是下调利率并实行宽松政策。事实上，金融市场早已对格林斯潘下调利率以应对冲击的做法习以为常了，金融市场一些权威人士甚至还因此杜撰了一个词——“格林斯潘看跌期权”，这个词表示美联储的扩张性政策总是会帮助市场摆脱困境。看跌期权是投资者用以保护自己免遭损失而购买的股票期权。因为这种事件在很大程度上是由股票市场过剩而造成的，考虑到消费者的支出情况，我们有理由认为，美联储会在纳斯达克泡沫突然破裂的时候插手干预。
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