1703449800
1703449801
创业板所具有的定位于创业阶段企业的特征，使得这个市场天然具有较高的风险，就如同创业阶段的企业风险更高一样，这就给上市的审核提出了更高的要求。例如，在创业板市场上，存在这样的可能：某公司在上市之时很有竞争力，但是投资者投资该股票之后，却因为行业的原因，或者市场波动的原因，企业无法继续维持经营，最后被迫完全退市。可能在传统意义上，这种情况在我国的主板市场上是不大可能遇到的，但是在未来的创业板块中却会出现。中国创业板如果再像主板、中小板块那样留下很多企业的壳，将会引起很多监管和市场运行方面的麻烦。目前主板和中小板块的大案、要案，绝大部分是跟借壳以及与之相关的并购重组直接相关，这主要与中国的退市机制不畅通以及发行审批环节比较严格有关。而创业板的情况有很大不同：创业板块公司数量多，规模不大。按照目前的基本标准，一家公司500万元的盈利，如果上市时20倍的市盈率，市值就有1亿元，如此小的规模进行资本重组的话必然导致重组泛滥，对于投资者来说必然面临相当大的风险。
1703449802
1703449803
1703449804
1703449805
1703449806
3. 公司治理和信息披露方面的要求更加严格。
1703449807
1703449808
创业板市场的上市标准，从全世界的情况来看，也经历了不断调整的过程，越来越灵活，越来越富有弹性，以更好地适应创业型企业的要求，突出表现在财务要求日益灵活，但是公司治理和信息披露等方面的要求更为严格。因为投资者、上市公司越来越成熟，对于上市公司价值的评估能力越来越高，所以对于这些企业的盈利方面的标准逐步降低了，但是公司治理和披露方面的要求在逐渐提高。这样使得有潜力的好企业得以在创业板块上市。一方面是，公司治理方面的要求则越来越严格，力求减少公司上市之后可能出现的道德风险。所以很多创业板上市标准越来越趋于多元化，除了原有的财务标准之外，对于企业的其他情况也有所要求，例如德国的信息披露要求更严格、更频繁，巴西则要求有决策程序等公司治理的标准；另一方面，上市标准的原则越来越体现为卖者自愿、买者自负。而交易所和监管者不负责鉴别优劣，因为要求交易所鉴别公司的质量基本上是不可能的，特别是对于创业板这类规模较小，变动比较频繁的企业更是如此。创业板块的上市企业行业众多，有的拟上市公司可能在某个细分的市场里面就只有其一家企业，评审者不太可能知识渊博到掌握几乎所有的细分行业的情况。创业板拟上市的公司可能有些来自新兴的行业或者代表新的商业模式，这些行业是否有发展前景或者新的商业模式是否可行，是不太可能由专家来事前进行实质性审核的。因此，创业板的许多特点，决定了监管审核理念必须要进行转换，以适应新的审核对象的要求。
1703449809
1703449810
背景提示
1703449811
1703449812
在资本市场通常流行一个比方：以前对主板、中小板进行实质性审核，希望将其打造成一个精品店，这些上市的企业都是筛选过的，这种审核可能付出了效率的成本，也可能带来管制的种种弊端，但是可能还是发挥了一定的作用。而创业板将来很有可能做成超市，各种不同档次的商品都摆放在那里，同样一个品牌的商品摆放七八个，任投资者自己挑选，证券公司不保证是精品，所以要求投资者增强选股鉴别能力。这一点与我们传统的投资观念会有很大差异，一定要事先做好充足的市场教育。
1703449813
1703449814
4. 创业板市场要建立适应中小企业的审核机制。
1703449815
1703449816
创业板的上市过程应当更为灵活，要符合中小企业自身发展的规律。在为创业板块上市的前期调研中发现，企业上市最为担心的问题是：审核时间过长，而且审核过程不透明，导致整个上市的过程不确定性相当大。这就是尽管海外上市的成本较高，但是依然有不少的国内企业选择到海外上市的原因。虽然海外上市成本高，但是整个审批过程的时间是可以预期的；而虽然在国内上市的市盈率高，筹资的资金要远比香港上市多，但审批太过于复杂，时间拖得太长。创业板的企业与主板、中小板不一样，这些企业规模小，市场竞争十分激烈，行业波动也很大，因此在时间上这些小企业与大型企业相比更为拖不起。很多小的企业申请创业板上市往往处于发展的关键阶段，如果此时拖延上市的时机，或者上市过程不清晰不可预期，或者因为种种原因暂停上市，往往就会使企业丧失很好的发展机会，甚至会被拖垮破产。因此创业板特别要向成熟市场学习，审批环节要清晰简化。
1703449817
1703449818
5. 要正确对待在中国推出创业板会遇到的问题。
1703449819
1703449820
创业板是典型的高风险市场。我们要看到美国的纳斯达克、英国的AIM、加拿大GSX等7个市场的创业板发展良好的一面。2002-2007年，这些国家的创业板块市值平均增加了105%，成交量增加了117%，基本上都超出了同期主板市场的增幅。但是，我们也要看到它们在成长道路上遇到的各种各样的困难。例如，美国纳斯达克和英国AIM在网络泡沫破裂之后，股指下跌70%以上，这在历史上是罕见的；而另一方面，韩国的创业板成立于亚洲金融危机爆发的前期，初创时期只有两家上市公司，交易也很清淡，但也在亚洲金融危机的冲击下活了下来，目前发展趋势良好；日本的JASDAQ，经历了日本10多年的经济衰退，而且期间还面临东京证交所MOTHERS的竞争。因此中国的创业板块推出，前景是好的，但是必然也会遇到有中国特色的问题，需要结合国际经验来寻求有中国特色的解决办法。
1703449821
1703449822
从海外市场运作的经验看，在创业板发展中，有几个方面是值得重点关注的：
1703449823
1703449824
·第一，在审核态度和上市程序方面，对创业板上市发行股票的企业的财务状况要不断降低标准。国际上绝大部分的创业板容许上市企业在一定时间内亏损，容忍市场风险和财务风险，但是不可以容忍道德风险。如果企业财务短期亏损，市场有一定风险，但是未来发展很好，市场是可以适度容忍的。例如，2002年在韩国的创业板上市了一个小企业，叫做NHN，这是韩国最大的搜索引擎和游戏网站，这家公司在上市前一年的净利润增长率是-65%，但市场看好了他未来的发展前景，对前期的财务风险有容忍力，因此在上市后一年，利润增长了702%。在运作比较成功的创业板市场，有一些上市公司发展速度非常快，市值规模甚至超过了主板市场的同类企业。它们起步的时候比较低，后来发展得比同类主板企业还要好，例如微软公司的成长经历。中国有很多类似于这种状态的企业，我们必须对他们的暂时损失有一定的承受能力；另一方面，我们要学习国际上很多创业板块在上市程序方面的灵活性与多样化。比如AIM就选择公开发行或者私募发行，而并不要求公司采取IPO的方式。因为IPO发行过程繁琐，耗费资金成本比较大，而采取私募发行，经过交易所备案就可以发行，上市程序简便。又如，多伦多市场，鼓励反向收购，直接上市等形式。
1703449825
1703449826
·第二，在流动性方面，中国需要探索出新的更有效的交易制度。香港市场失败的直接原因就是创业板没有流动性，国际上很多创业板市场都面临这个问题，它们的规模本来就小，很多市场的交易就集中在少数几个活跃交易的对象上。这就变成了某几支股票买卖频繁，达不到活跃市场的目的。所以对于交易制度我们需要做些探索研究、创新，可行的模式是积极探索把竞价和做市商两种制度相结合，流动性好就主要采取竞价制度，流动性不好的主要采取做市商制度。目前全世界的创业板也是这样做的，都是两者结合。
1703449827
1703449828
·第三，在上市退市机制方面，中国需要加强优胜劣汰的管理机制。“优胜”是把宝贵的金融资源支持到一些优秀的企业里去，一些成长起来的优秀企业能够转到高层次的市场，同时对其他一些没有上市的公司形成很强大的激励作用；“劣汰”就是创业板主要的风险之一，退市的比例会明显增大，如果没有退市机制，创业板市场可能就会留下很多所谓的“僵尸公司”，业务亏损，但是又不敢退市，这样会降低整个市场的运作素质。
1703449829
1703449830
当前创业板发展中需要重点关注的问题
1703449831
1703449832
当前来看，准备推出的创业板的上市标准，监管制度，以及对保荐人的要求等等运作机制，相对于主板和中小板市场来说有非常显著不同。
1703449833
1703449834
上市标准
1703449835
1703449836
国内创业板块的设计对企业是有一定的选择性的，主要在企业规模和企业定位方面有一定的要求。
1703449837
1703449838
1. 企业规模
1703449839
1703449840
目前中国准备推出的创业板块基本上相对独立，拥有“四独立”的特点：独立挂牌、独立交易、独立的披露信息、独立的设立指数。相对于主板中小板来说，创业板上市标准有很大的降低，但是相较于全球创业市场而言，中国的创业板块在经营财务指标方面还是有一定要求的，因为可供我们选择的企业太多了，这也是中国的创业板发展的最大的优势。目前的创业板上市规则要求实际经营3年以上的股份有限公司，要具备一定的资产规模，发行前净资产要在2 000万元以上，发行后股本不少于3 000万元。上市标准一是连续两年盈利，近两年净利润累计不少于1 000万元，且持续增长；二是最多一年的净利润不少于500万元，营业收入不少于5 000万元，最近两年的营业收入增长率不少于30%。经过初期试点之后，财务标准可能会更加灵活，但是企业治理和市场方面的要求可能会更加严格。
1703449841
1703449842
2. 企业定位
1703449843
1703449844
根据目前的总结，当前的创业板块根据现有规则定位为“三高六新”，即高成长性，高科技，高附加值；新经济，新服务，新农村，新能源，新材料，新商业模式。高成长性的企业往往没有资源的约束，企业产品的供给和需求的价格弹性较大，这样才存在从生产和销售规模上迅速扩张的可能性。从海外创业板配置来看，高科技行业占比较大的比重，不同国家不一样，美国计算机行业在纳斯达克占40%，韩国的电子行业占15%，中国最大的优势是各种各样新的企业都有，非常广泛地存在不同的行业和领域，因此可供选择的范围更大。
1703449845
1703449846
监管制度
1703449847
1703449848
创业板将会设置单独的市场监控体系，根据创业板企业的特点，目前除了在上市审核理念方面需要根据创业板企业的特点作出优化调整之外，还需要对监管制度进行改进：
1703449849