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（一）基本概念
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实现经常项目可兑换是国际货币基金组织（IMF）成员的一般义务。根据《国际货币基金组织协定》第八条款的要求，一种货币经常项目可兑换，需要符合以下三个标准。
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一是避免歧视性的货币安排，即境内不得有两种以上的汇率，且汇差超过2%，以及不得签署双边的或者区域性的本币支付协议，因为其具有排他性，不利于自由贸易。
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二是避免对经常账户对外支付和转移施加限制，但并不反对购付汇时要求提供单证以证明交易的真实性，只是这种审核不能造成对外支付的过分延误。经常项目可兑换只管汇兑不管交易，如果是因为交易本身被限制（如进口配额管理或者特性管理）导致不能购汇对外支付，并不构成汇兑限制。同时，经常项目可兑换只管支付不管收入，对出口收入实行强制调回或者结汇要求，也不构成汇兑限制。
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三是承诺兑回非居民近期与居民经常账户交易中获得的本币，如贸易以本币计价时外方取得的人民币，可以通过向银行购汇的方式汇出；托福考试过去以美元缴费，现在则允许考生以人民币缴费，而由考试中心直接到银行柜台购汇，等等。
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关于资本项目可兑换，没有统一的国际管辖，只有一些区域性的协议，如经济合作与发展组织（OECD）的《资本流动自由化通则》。国际实践的一般做法是采取负面清单列示，避免对资本项下交易和汇兑的限制。它不仅事关汇兑环节的可兑换，还关系交易环节的自由化。所以，资本项目可兑换又被称为“资本账户开放”。
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（二）政策含义
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经常账户与资本项目可兑换的上述差异不可小觑。其政策含义是，经常项目可兑换可以由货币当局向国际货币基金组织致函，代表政府宣布接受第八条规定的义务，而资本项目可兑换却没有这么简单。因为资本项目的交易涉及诸多部门，而并非由货币当局或者外汇管理部门一手包办，后者只是负责资本项目交易中的很少一部分。而只有汇兑的自由没有交易的自由，资本账户开放也就有名无实了。
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例如，外汇管理部门大力发展本外币衍生品的交易，以便利企业汇率避险保值。但国有企业的相关交易却还需要获得国资监管部门的批准，如果没有主管部门的核准，国企对此便只能“望洋兴叹”。
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再如，外汇管理部门对银行对外放款并没有限制，只要求登记即可，然而银行业监督管理部门对于本地银行从事离岸业务却有着严格限制，除外资银行外，目前中国境内仅有交通银行、招商银行、平安银行（前身为深发展）、浦发银行四家股份制商业银行可以开办离岸银行业务。因此，对于其他中资银行来讲，这种汇兑放开实为“口惠而实不至”。
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正因为在自贸区金融开放试点中，相关部门只注意汇兑环节的开放，而忽略了实质性交易环节的开放，才陷入了当前“有路却没车”的窘境。从这个意义上讲，人民币可兑换和国际化是系统工程，拟订相关路线图和时间表应该是相关部门共同参与的、自下而上的、各领域开放的工作部署和安排，而不只是某几个部门主导的顶层设计。
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[1]即在不考虑交易成本的情况下，任何产品在世界各地的销售价格都应该是一致的。这里，笔 者并非推崇购买力平价理论是唯一正确的均衡汇率理论。在浮动汇率制下，允许不同的交易者基于不同的汇率模型制定不同的交易策略，而不强求预期的统一。多样化的市场预期和风险偏好，恰恰是外汇市场的魅力所在。
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[2]YoY（Year on Year percentage），是指当期的数据较去年同期变动多少。
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[3]具体讨论详见第五章第二节“尊重价值规律是人民币汇率形成机制改革的出路”。
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[4]金融账户的资产（对外投资）和负债（外来投资）按差额而不是借贷列示，主要考虑是，金 融交易往往有买有卖，笔数多、总量大，但差额小，而后者更能准确反映机构对外的风险暴露情况，也就更有统计监测的意义。过去，我们常借鉴外贸依存度（年进出口总额/ 当年GDP）的测算方法，将经常账户收支总额与金融账户借贷方总额相加，再比上GDP，以衡量对外经济开放程度，这实际上是把两个不同口径的东西相加，是没有意义的。
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汇率的本质 第二节 关于人民币汇率的分析预测框架
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随着人民币汇率市场化程度的不断加深，汇率双向波动弹性也随之不断增加，大家越来越关心人民币汇率的走势。对于这个问题，分析框架比结论更为重要，因为这意味着他人可以外延拓展，自己做出分析和预判。
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一、情景分析：汇率政策前景
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鉴于内外部不确定、不稳定的因素，做预测是一项非常危险而艰难的工作。为此，有必要设定不同的情形，分析所有可能出现的情况。
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经历了2015年8月和2016年年初的外汇市场震荡后，目前央行基本明确了以参考篮子货币调节人民币汇率走势为锚，稳定市场预期的政策。2016年2月13日，央行行长周小川在接受《财新周刊》采访时明确表示，汇率市场化的改革方向不变，但改革要讲求艺术，有窗口就果断推进，没有就耐心等待、创造条件。人民币汇率改革对内要处理好改革、发展、稳定的关系，对外要做负责任的经济大国。
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由此，市场解读中国的汇率政策进入维稳模式，只不过这次不是稳在一个点而是稳一个区间，不是稳中间价而是稳市场价。在这一背景下，未来可能面临以下三种情形。
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第一种情形是，未来没有更多的负面消息，而鉴于过去多年来央行已建立的市场声誉，市场依然相信央行有决心和能力维持任何水平的汇率，或者因相信一篮子货币而预期分化，那么贬值压力就可能一定程度上得以缓解。“8·11”汇改后，2015年9~11月的人民币汇率一度重新企稳，剔除银行自身结售汇后的境内外汇供求失衡状况明显改善，同期月均供求缺口为582亿美元，远低于8月的1784亿美元。
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第二种情形是，将来会有一些经济基本面的利好消息，如国内经济企稳，国际美联储加息步伐放缓、美元走弱等，这将有助于改善市场前景和市场预期，央行维稳工作能够获得基本面支持，进而提高货币保护战的胜算，甚至人民币可能重新走强。2012年第二、第三季度，我国曾经历了连续两个季度的资本净流出，其中第二季度还出现了外汇储备资产减少（剔除估值效应后）112亿美元的情况。但从2012年第四季度起，随着欧债危机的暂时平息，国内经济初步企稳，我国又重现资本回流、储备增加，人民币汇率重回升值通道。2013年外汇储备余额增幅创下5097亿美元的历史新高，2014年年初人民币兑美元市场汇率一度欲破六进五。
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