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[2]例如，人民银行公布，2015年外汇储备余额减少了5127亿美元，而国际收支平衡表显示的全年外汇储备资产减少了3423亿美元（外汇储备的实际减少），二者之间1704亿美元的差额就是因为汇率和资产价格变动等非交易因素（这里是估值效应）引起的外汇储备降幅调增。
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[3] 由于2015年之前，人民币兑美元汇率总体单边升值，所以各种形式的人民币负债折美元后更多，这也是造成我国对外负债调增的重要原因。但2015 年人民币汇率出现了一定幅度的下跌，这有助于我国对外负债负担的调减（具体讨论详见本章第三节“外汇储备去哪儿了”）。
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汇率的本质 [:1703460545]
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汇率的本质 第二节 资本外流去哪儿了
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自2014年第二季度起，我国国际收支改变了“双顺差”的局面，呈现“经常账户顺差、资本账户逆差”的格局[1]。截至2015年第四季度的前七个季度里，累计经常账户顺差5905亿美元，资本账户逆差6189亿美元（见图2-3）。
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图2-3 2011年第一季度~2015年第四季度国际收支状况
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资料来源：国家外汇管理局
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中国资本外流问题再次引起了海内外的广泛热议，相关解读莫衷一是、众说纷纭。结合国家外汇管理局公布的2015年国际收支数据，从国际通行口径入手，有助于我们更好地剖析当前中国资本外流问题，正本清源、去伪存真。
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一、“藏汇于民”是我国资本外流的重要原因
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资本外流的正规渠道无外乎“藏汇于民”和“债务偿还”（或债务去杠杆）。所谓“藏汇于民”，包括境内主体增加外汇存款、出口延收和进口预付，以及对外直接投资和证券投资、存放和贷放境外等。所谓“债务偿还”，既包括境内主体减少国内外汇贷款、本外币外债，以及进口延付和出口预收等，也包括境外主体减持存款、债券和股票等人民币资产，以及减少来华直接投资等。
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从国际收支口径看，2014年第二季度至2015年第四季度，我国于对外投资项下（即国际收支平衡表中“非储备性质的金融账户”的资产项下）净流出7907亿美元，于外来投资项下（即国际收支平衡个中“非储备性质的金融账户”的负债项下）净流入1717亿美元（见图2-4）。与之对应的是，截至2015年年末，我国对外金融资产中，储备资产占比54.8%，较2014年3月末减少了9.9个百分点（见图2-5）。这反映了外汇资产由国家集中持有向民间分散持有的变化，从流量看，同期外汇储备下降可以理解为央行与民间部门之间发生了外汇资产的置换。
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图2-4 2011年第一季度~2015年第四季度资本流动
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资料来源：国家外汇管理局
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图2-5 2011年第一季度~2015年第四季度对外金融资产结构
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资料来源：国家外汇管理局
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二、我国资本流出具有明显的顺周期特征
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2014年第二季度至2015年第四季度，我国对外投资的净流出中，直接投资占37%，证券投资占11%，其他投资（含金融衍生工具，下同）占52%（见图2-6）。其背后更深层次的原因是，在经济下行、美元走强等内外部因素综合作用的情况下，市场主体由以往“资产本币化、负债美元化”转为“资产美元化、负债去杠杆”的财务操作，结汇意愿减弱、持汇动机增强。由此，银行将外汇存款增加多于贷款，以及因代客远期净售汇提前购汇对冲的部分，存放或贷放境外，导致银行部门对外资本输出增加，该两项合计占同期其他对外投资项下净流出的91%（见图2-7）。但这都是传统的跨境资本流动渠道，是通过银行部门境内外资产负债的摆布调整来实现的（如果加上证券投资，则银行部门在我国跨境资本流动中的主导地位将更加凸显）。
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图2-6 2014年第二季度~2015年第四季度资产项下净流出构成