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在此背景下，人民币官方汇率虽然基本稳定在5.80左右，但外汇调剂市场汇率从1992年年中的6左右一路跌至1993年年初超过8的水平。自1993年2月起，外汇调剂市场被重新限价，但导致场内交易、场外加价盛行。当时，还没有建成全国统一的外汇市场，有的只是一个个划地而治的调剂市场或中心，在个别地区甚至出现了10元以上的成交价格。
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1993年7月，政府出台了一系列治理整顿财政金融秩序的铁腕措施，并首次以抛售外汇储备的市场化方式干预外汇调剂市场，将市场汇率稳定在8.70左右并放开限价，直至1994年年初汇率并轨。同时，要求银行严控对有汇不卖或者买汇不用的企业贷款，甚至收回贷款或调入的外汇。
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图4-1 中国经济增长与物价走势（PY=100）
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资料来源：国家统计局
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图4-2 中国外贸进出口情况
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资料来源：海关总署
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二、标本兼治、疏堵并举是汇率并轨成功的主要原因
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1994年年初，我国实施了重大的外汇体制改革，官方汇率5.80一次性与市场汇率8.70并轨，开始实行以市场供求为基础的、单一的、有管理的浮动汇率制度，建立全国统一规范的外汇市场，取消外汇留成和上缴，实行银行结售汇制度，实现人民币经常账户有条件可兑换。
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1994年之前，人民币汇率呈螺旋式贬值，是一种弱势货币。中央对1994年外汇体制改革提出的任务是“稳定汇率、增加储备”。起初，这被认为是不可能完成的任务。然而，一年下来，人民币汇率不仅没有像市场预期的那样“破九望十”，反而在消费物价上涨了24.1%，零售物价上涨21.7%（见图4-1）的情况下，升值了2.9%；外汇储备不减反增304亿美元，较1993年年底翻了一番还多（见图4-3）。
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图4-3 中国外汇储备余额及其变动额
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资料来源：中国人民银行
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1994年汇率并轨成为人民币由弱转强的分水岭。1994年年底到1995年年初，墨西哥比索大幅贬值，引发墨西哥金融风暴，导致新兴市场震荡。最后，美国财政部强力介入救助墨西哥才平息了危机。这也算是对人民币汇率新体制的一次“小考”，中国胜利过关，人民币汇率继续保持稳中趋升的走势。事实上，早自1995年起，市场就开始争议为什么人民币对外升值对内贬值，外汇储备增长从哪里来以及是否够用等问题。
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汇率并轨取得超预期成功的主要原因有三：
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第一，实行从紧的财政货币政策，从源头上抑制了过热的外汇需求。1994年，广义货币供应增长34.5%，较上年增速回落了2.8个百分点；一年期人民币存款利率为10.98%，远高于同期限美元存款利率3.81%；剔除债务偿还的政府支出增长22.9%，增速回落了7.4个百分点（见图4-4）。1993年成为我国历史上最后一次年度贸易逆差，1994年出口增长32%，进口增长11%，全年顺差54亿美元（见图4-2）。
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图4-4 中国政府支出与广义货币供应增长
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资料来源：环亚经济数据库
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第二，取消外汇留成与上缴制度，从制度上集中外汇供给，保证了外汇需求。1994年改革没有完全延续以前的老路，而是在汇率市场化的大框架下，有进有退，大胆采取了强制结汇的制度安排，要求中资企业经常账户外汇收入必须全额卖给银行。同时，宣布实现人民币经常账户有条件可兑换，集中外汇供给，保证中资企业进口及与进口有关的运费、保费、佣金等贸易从属费用的购汇需求。为保持外汇政策的连续性，减轻改革带来的震荡，这次没有将外商投资企业纳入银行结售汇体系，而是保留了外汇调剂中心，继续为其办理外汇买卖。但当时对外商投资企业有外汇收支自求平衡的管理要求，它们长期就是外汇净卖出方，这种处理并没给市场造成压力，反而体现了一种非常智慧的制度安排。
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第三，不是人民币汇率低估，而是出口退税新政给出口高增长插上了翅膀。有一种说法认为，1994年汇率并轨时的汇率水平为8.70，较当时的企业出口换汇成本低一元钱左右，所以并轨时人民币一次性对外大幅贬值甚至低估奠定了汇率并轨成功的基础。事实上，并轨前夕使用8.70汇率的外汇收支活动已经占到80%，加权平均的人民币汇率是8.12，人民币汇率的实际调整幅度只有6.7%，而不是33.3%的大幅调整；况且，8以上的汇率水平在1993年年初就已经出现，但当年出口增长只有8%，考虑到1994年国内通胀水平更高，很难说同一个汇率水平在1993年就是高估，1994年则是低估了，全年国际清算银行编制的人民币实际有效汇率指数还升值了11%；再者，出口高增长应归功于当年实行了财税金融体制一揽子改革，其中从1994年起全面实行基于增值税的出口退税制度（之前是部分出口商品享受退税）尤其引人注目，平均10多个百分点的退税率无疑是对出口的极大激励。
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三、汇率并轨成功对当前汇改具有重要的借鉴与启示
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