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[1]国际货币基金组织将其成员的汇率制度细分为无独立货币、货币局、传统盯住、平行盯住、爬行盯住、爬行区间浮动、不事先公布干预方式的管理浮动和独立浮动八类。通常将无独立货币的联合浮动（如欧盟的欧元）和货币局（如中国香港的联系汇率制度）归为完全固定的汇率安排，独立浮动以外的其他五种汇率归为中间汇率安排。
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汇率的本质 [:1703460564]
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汇率的本质 第二节 尊重价值规律是人民币汇率形成机制改革的出路
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党的十八届三中全会通过的《关于全面深化改革若干重大问题的决定》明确提出，要发挥市场在资源配置中的决定性作用。发展社会主义市场经济，就必须尊重和遵循市场经济的一般规律，而价值规律就是市场经济最主要的基本规律之一。2015年8月11日，人民银行优化人民币兑美元汇率中间价报价机制（即“8·11”汇改），这是人民币汇率形成市场化改革的延续，是完善金融市场体系、发展更高层次开放型经济的内在要求。2015年年底特别是进入2016年以来，境内外人民币外汇市场震荡加剧，汇改步入新阶段。准确、完整地认识和理解价值规律，可以进一步坚定深化人民币汇率形成机制改革的信念，明确下一步改革的方向。
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一、人民币汇率形成市场化改革正处于深水期
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1994年年初外汇体制改革，人民币官方汇率与（外汇调剂）市场汇率并轨，我国确立了以市场供求为基础、有管理的浮动汇率安排。过去二十多年来，按照主动、渐进、可控的原则推进改革，让市场供求在汇率形成中发挥越来越大的作用，人民币挂牌汇率的浮动区间限制已经取消，银行间市场人民币兑美元交易价的日浮动区间也逐渐扩大，人民币汇率双向浮动的弹性不断增强并逐渐趋向均衡合理水平。从2012年起，国际货币基金组织（IMF）在年度磋商报告中将对人民币汇率水平的评估结论由“显著低估”改为“中度（或温和）低估”。2015年5月，IMF更是对外明确宣称“人民币汇率水平已不再低估”。
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对人民币汇率中间价报价机制的管理，是实行人民币汇率“有管理浮动”的重要内容。长期以来，人民币汇率中间价在引导市场预期、稳定汇率方面发挥了重要作用。中间价成为汇率政策操作的重要中介目标，也是市场解读汇率政策取向的重要窗口。但由于人民币汇率中间价形成的透明度不高，供求信息反映不全面，加上中间价波动率较低，导致银行间市场交易价与中间价长期背离。在单边市场环境下，虽然银行间市场汇率波幅不断扩大，但交易价通常持续在中间价的升值或者贬值区间浮动，使中间价很多时候成为一个不可交割的价格，影响了其代表性和权威性，同时也导致交易价动辄涨停或者跌停，制约汇率整体弹性的改善。
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通过“8·11”汇改，人民币兑美元汇率中间价报价机制回到了以上日收盘价作为主要定价基础的做法。这有利于提高中间价形成的市场化程度，保持价格的连续性和透明度，较好地解决了前述两种价格的背离问题，提升了中间价的市场基准地位，并拓宽了市场汇率的实际运行空间。以中间价形成的市场化作为突破口，触及了汇率改革的核心内容，走出了长期以来人民币汇率“管得多、动得少”的怪圈，为完善人民币汇率市场化形成机制开创了新局面。
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在过去的二十多年，是人民币汇率走出螺旋式贬值，从弱势货币逐渐成长为世界新兴强势货币的时代。同一时期的汇率机制改革，也基本是在人民币汇率升值的市场环境下进行的。然而，最近一次改革却是直面人民币汇率贬值的压力。受内部经济下行和外部美元走强的影响，自2014年第二季度以来，我国经历了持续的资本净流出、外汇储备减少。2014年6月末外汇储备余额达到3.99万亿美元的历史高点，此后开始见顶回落，到2015年6月末累计下降了2994亿美元，其中剔除估值影响后的外汇储备实际降幅达962亿美元。汇改前夕，人民币汇率交易价就已较长时期在中间价的贬值区间波动，境外人民币汇率CNH也长期低于境内人民币汇率CNY。“8·11”汇改后，人民币兑美元汇率中间价主要参考上日收盘价确定，人民币汇率下跌是市场化的自然结果。
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“8·11”汇改的直接后果是人民币与美元意外加速脱钩，这在一定程度上造成了市场情绪的波动，加剧了外汇市场震荡。8月，人民币兑美元中间价下跌4.3%，境内交易价CNY下跌2.6%，境外交易价CNH下跌3.5%，境内外日均差价由上月的63个基点扩大至491个基点。同期，外汇市场供不应求的缺口（银行即远期结售汇逆差合计）由上月的561亿美元增至939亿美元，外汇储备余额由上月减少425亿美元增至减少939亿美元（见图5-6）。
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图5-6 2010~2015年外汇储备余额变动与外汇市场供求缺口状况
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资料来源：中国人民银行；国家外汇管理局
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为维护外汇市场平稳运行，防止市场恐慌情绪进一步蔓延，当局采取了包括提供外汇流动性、引入人民币外汇衍生品交易外汇风险准备制度、加强银行结售汇及跨境人民币业务真实性审核要求等在内的一系列干预措施。到2015年年底，全年人民币兑美元中间价下跌5.8%，CNY下跌4.3%，CNH下跌5.4%。但全年国际清算银行编制的人民币名义和实际有效汇率指数分别升值3.7%和3.9%，人民币仍不改强势货币特征（见图5-7）。与此同时，随着交易价围绕中间价上下波动，人民币汇率中间价成为一个可交割的价格，提高人民币汇率中间价市场化程度和基准性的两个改革目标均已初步实现。
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图5-7 1994~2015年人民币汇率中间价和有效汇率变动（2010=100）
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资料来源：国际清算银行；中国人民银行
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然而，人民币汇改依然是进行时而非完成时。尽管当局一再强调中国不会加入竞争性贬值和货币战争之中，并多次重申人民币不存在持续大幅贬值的基础，但是海内外人民币汇率贬值压力和贬值预期依然甚嚣尘上。短短一年时间，与2014年年初市场普遍预期人民币汇率将进入五时代的氛围大相径庭。2016年第一周，在岸和离岸市场人民币汇率均创下近五年的新低，境内外人民币汇率价差达到上千点。推进人民币汇率形成机制改革仍面临两难处境：如果继续强调让市场发挥作用，则人民币汇率有可能进一步下跌，刺激资本外流，影响市场信心和金融稳定；如果继续强调维持汇率稳定，则汇率市场化改革和扩大金融开放有可能暂时搁置，同时贬值预期挥之不去，资本管制的效果不断降低，外汇储备还可能进一步消耗。
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二、价值规律是解释当前人民币汇改困境成因的最佳答案
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价值规律是市场经济的基本规律，凡是有生产和交换的地方，就必然会有价值规律。第一位对价值规律做出比较系统论述的是资产阶级古典政治经济学的创立者亚当·斯密。他在《国富论》一书的第一篇第七章“论商品的自然价格和市场价格”中，论述了自然价格与市场价格的关系，指出市场价格会受供求影响而上下波动，但自然价格起着“中心价格”的作用。各种意外的因素会把市场价格抬到自然价格以上或强抑到自然价格以下，但不管有什么障碍，市场价格终究会被吸引趋向于接近自然价格。这里的“自然价格”或者“中心价格”就是指价值。
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实际上，价格与价值相一致是偶然的，不一致却是经常发生的。这是因为价格虽然以价值为基础，但还受到多种因素的影响。一般情况下，影响价格变动的最主要因素是供求关系。在市场上，当某种商品或资产供不应求时，其价格就可能上涨到价值以上；而当商品或资产供过于求时，其价格就会下降到价值以下。同时，价格的变化会反过来调整和改变市场的供求关系，使得价格不断围绕着价值上下波动。
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归根结底，价值规律的基本内容是“价值决定价格”，表现形式是“价格围绕价值上下波动”。市场经济规律是不以人的意志为转移的客观存在。规律只可能迟到，却不会缺席。
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2015年，A股市场从疯涨到骤跌，再到市场回升的循环演变，究其深层次原因就是价值规律在股市运行中发挥了作用。首先，在市场普遍认可上证综指4000点是牛市新起点、6000点触手可及、10000点也指日可待的情况下，期待股市出现“慢牛”行情是不可能的，必然是大量投资者以加杠杆方式冲入股市，推动上证综指迅速涨到5000点以上。其次，即便过6000点、破10000点是大多数投资者的美好愿望，但没有经济基本面支持的股市是走不远的，最终股指掉头向下，在去杠杆的市场力量推动下，出现流动性枯竭的中国式股灾。再次，其间尽管当局采取了许多救市措施，但因股市估值过高而效果欠佳，仍不能扭转股指继续大幅地下跌，只是当股市调整较为充分后，才走上了“自我调整、自我修复”之路。最后，虽然经历了股市的急涨骤跌，但全年上证指数上涨9.4%，深证成指上涨15.0%，涨幅仍位居世界前列。
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