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以目前航空市场的复苏轨迹看，国内航线明显好于国际航线，按照这个思路，国内航线占比较大的航空公司也应该早于其他航空公司复苏。在三大航空公司中，南方航空的国内（含港澳台）和国际业务占比分别为84％和16％，东方航空的国内和国际业务占比分别为71％和19％，中国国航的国内和国际业务占比分别为54％和46％，以此看，国内业务占比最大的南方航空应该比其他公司更早从国内市场的复苏中获益。
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由于国际化程度不高，南方航空在本轮国际金融危机中成为受伤最轻的航空公司。在2008年实现564亿元的收入，同比增长1％，净利润亏损48亿元，同比下降365％，实现每股收益-0.74元。南方航空在2008年的业绩下滑主要有两大因素。一是因为宏观经济的不景气，公司在2008年的旅客周转量同比增幅从2007年的17.5％大幅下降至1.8％，货运周转量同比下降了9.48％，此外，客座率水平和飞机日利用率等指标均有不同幅度下降。由于市场需求疲软，公司在2008年的收入仅仅增长1％，但与此同时，由于油价大幅上涨，大幅提升了公司的运营成本，2008年，国内航油价格从年初的6000元/吨上涨至7400元/吨，涨幅23％，南方航空2008年的燃油成本达到231亿元，占总成本的43％，比2007年增加26％，燃油成本大幅吞噬了公司的净利润。亏损的第二大原因在于大幅度计提资产减值准备（20.7亿元），在全年48亿元的亏损中，超过40％来自计提资产减值准备。
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对于2009年的南方航空而言，造成2008年巨亏的几大因素大都不复存在——宏观经济回暖已经带来了一季度客流量的回升；航油价格大幅回落；大幅度资产减值计提之后轻装上阵，提高了2009年的盈利能力。在2008年巨幅亏损的基础上，公司在2009年的业绩将会同比大幅增长，这将成为成长型投资者的追捧对象，不过公司的H股股价或许会对A股价格形成一定压力，目前公司A股股价6元，而H股股价只有1.8港元。
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中国国航在2008年实现主营收入530亿元，同比增长7％，净利润-92亿元，同比下降336％，实现每股收益-0.77元。中国国航的亏损主要由这样几个因素造成。一是宏观经济的不景气，尤其是国际市场的衰退。尽管公司2008年的主营收入同比仍有增长，但其实是因为其间收购了国航货运25％的股权，合并报表所致。按照可比口径计算，中国国航在2008年的主营收入其实负增长0.7％，这主要是因为国航的国际业务占比高达46％，相当充分地暴露在国际市场的风险之中。其次是在航油上套保交易带来的公允价值损失75亿元，这笔损失成为国航2008年最主要的失血点。第三是投资国泰航空（00293，HK）带来12亿元的损失。
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上述不利因素在2009年将得到扭转，首先是宏观经济和去年相比已有好转，其次是去年在航油套期保值交易上的巨额损失，有望在2009年获得部分回拨。按照公司所做的敏感性分析，若油价较2008年12月31日的收盘价分别上升10％、20％、30％，则2009年12月31的公允价值损失将分别较2008年12月31日减少32亿元、38亿元和44亿元。随着国泰航空股价的反弹，也会给公司带来一定的账面浮盈。
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今年一季度，中国国航已经实现盈利，实现112亿元的收入，同比下降12％，实现净利润8.8亿元，同比下降6％，每股收益达到0.08元。在一季度8.8亿元的盈利中，民航基金返还6.55亿元，汇兑收益1.5亿元，扣除这两个因素，主业基本上盈亏平衡，也还算不错的业绩。
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东方航空是2008年亏损最严重的公司，去年实现主营收入418亿元，同比减少4％，实现净利润-139亿元，同比减少2406％，每股收益-2.86元，每股净资产-2.38元，理论上已经资不抵债，公司也因此戴上ST的帽子。
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东方航空巨亏139亿元，除了受宏观经济的影响，在燃油套保交易上损失63亿元，计提资产减值20亿元，超过一半的亏损来自非经常性损益。按照公司所做敏感性分析，如果油价较去年底若上升10％、20％、30％，则公允价值损失将减少27亿元、32亿元和36亿元，国际市场油价的回升能在一定程度上减轻公司的扭亏压力。与中国国航、南方航空比，东方航空面临的处境要困难许多，不仅是燃油套保等非经常性损益，在主业经营上，今年一季度的复苏也不如中国国航和南方航空。
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东方航空的想象空间在于政府的大力扶持，比如不久前通过增发方案获得大股东70亿元的注资，在巨亏之后或许还会得到进一步的扶持力度。另外，和上海航空的资产重组，或许也会带来一定的交易性机会。
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上海航空2008年主营收入134亿元，同比增加9％，净利润亏损13亿元，同比减少187％，每股收益-1.16元，这已是公司连续两年亏损，公司也因此沦为*ST上航（600591），实行退市风险警示。
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作为一家地区性航空公司，上海航空在过去几年内大力扩张，从主营收入的增长不难看出，上海航空在2008年收入增长速度甚至超过了三大央企航空公司，但是急速扩张的背后并没有对成本费用有效控制，在金融危机的冲击下带来的是更多的亏损而不是盈利。今年3月份向大股东锦江国际集团定向增发2.2亿股，尽管上航已经连续两年亏损，但大股东锦江集团还是以市场价格（4.5元/股）参与定向增发，为上市公司注资10亿元，显示了大股东的扶持力度。对上海航空而言，2009年的首要任务是扭亏为盈避免退市，仅依靠大股东的注资显然不够，和东方航空重组或许是比较现实可行的选择。另外，上海世博会的举办，或许也会成为上海航空和东方航空的炒作理由。
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海南航空（600221）的业务以国内客运为主，国际市场和货运市场比重不足10％，这也使得公司受国际市场冲击较轻，也能迅速从国内市场的复苏中获益。从估值角度看，目前海南航空的市净率不足3倍，虽然明显高于A股市场整体水平，但是和其他航空股的市净率比，海南航空的估值在航空股里属于最低。
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从绝对估值的角度，巨额亏损后的航空股并没有太大吸引力，从行业反转的趋势看，在去年业绩低基数上的暴发式增长，以及资产重组的想象空间，这些都可能成为航空股在2009年的股价催发剂。
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（2009.04.27）
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投资改变生活 有色金属卷土重来
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上一轮牛市，有色金属板块大多数个股都收获了10倍的涨幅。在本轮股市的小幅反弹中，有色金属大有卷土重来之势。
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有色金属本轮的强势主要有以下几个因素支撑。一是美联储宣布收购3000亿美元长期国债，美联储的量化宽松货币政策制造了美元贬值预期，也由此引发了美元标价的国际大宗商品价格大幅反弹。第二，从国内因素看，有色金属行业在今年前两月开始大幅减亏，去年12月，国内69家重点企业亏损高达59亿元，今年前两月亏损额大幅减少到38亿元。其中，20家铜企业净亏1.8亿元，而去年12月为亏损20亿元，目前除去一家铜企亏损达3.8亿元，铜行业已经实现整体盈利；21家电解铝企业前两月亏损29亿元，比去年12月亏损减少一半；14家铅锌企业前两月亏损3.9亿元，而去年12月亏损达13.7亿元；其他14家钨、钼、锡、锑企业减亏力度也在加大。其三是中国国储局和地方省市对铜、铝、锌、铅等有色金属进行收储，也在一定程度上激发了投资者的想象空间。
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作为周期性最强的行业之一，在中国经济开始止跌回稳之际，有色金属率先在资本市场发力是很正常的反应，不过，如果就此断言有色金属的春天已经到来还为时过早。影响有色金属价格的主要有三个因素——需求、库存和美元，就目前看，三大因素对于有色金属的基本面并不是太乐观，尤其是和有色金属股票近期的涨幅相比，显然是提前透支了基本面的好转。从有色金属不同的种类（铜、铝、铅、锌、锡、镍等）看，复苏的步伐也不尽相同，有些品种的确显示了复苏迹象，有些依然在底部徘徊，从年初至今的价格反弹幅度来看，铜和铅的表现最好，锡和镍表现最差。
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目前看，有色金属的几大品种中，基本面相对较好的是铜。在过去几年的全球市场中，铜的供应不足成为常态，只有在去年金融危机的冲击下，全球铜的供应才首次出现44万吨的过剩。铜的供需紧张状态一方面因为生产能力有限，一方面因为“中国需求”因素在最近几年明显增强，成为国际市场上的主要买家。最近几个月我国国储局利用低价收储铜是在境外市场进行，一方面说明了国内的供应不足，一方面也助长了国际市场铜价的反弹。在全球及中国经济复苏的过程中，铜有望成为最先反弹的行业，今年前两月的数据已经予以证实，1～2月，我国20家铜企业净亏1.8亿元，如果除去其中一家铜企亏损达3.8亿元之外，铜行业已经实现整体盈利，也是有色行业中唯一整体盈利的品种。我国对铜的需求主要集中于电力，消费比例接近50％，其次为家电和电子，分别为15％和10％，目前来看，支撑铜价的主要是我国大规模的电网改造工程，这将成为铜价反弹的重要因素。
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以云南铜业（000878）为例，其股价从去年11月的7元至今年3月底的21元，4个月的时间上涨幅度达到200％，以目前21元的价格看，对应2008年每股巨亏1.57至1.9元的业绩，显然是大大高估。假设铜价在2009年大幅反弹，公司今年实现扭亏为盈甚至回到2007年每股收益0.73元的业绩，对应目前的市盈率也高达30倍。以目前中国和世界的经济背景，重回2007年的业绩是一个很难实现的目标，云南铜业目前的估值水平，已经包含了投资者对中国铝业整合云南铜业的预期。当然，也不排除中国经济的好转超出人们预期，大大增加了铜的需求，从而带动铜价大幅上涨，毕竟在世界经济剧烈动荡的背景下，资产价格暴涨暴跌的可能性大大增强。与云南铜业相比，另外一家铜业公司——江西铜业（600362）的估值相对安全。
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在本轮有色金属的反弹中，铅价的反弹幅度居前，这和铅的行业特点有关。作为一种有毒金属，铅的用途已经越来越窄，目前主要集中于铅酸蓄电池，用于汽车、摩托车和电动自行车等，大概占国内铅消费的80％。铅的需求虽然也受宏观经济影响，但和其他基本有色金属相比，波动性相对较小，汽车销量减缓会减少对铅蓄电池的新增需求，但对于现有车辆而言，铅蓄电池的更新属于刚性需求。A股市场涉足铅业务的公司主要有中金岭南、豫光金铅、驰宏锌锗和西部矿业等，随着去年铅价的大跌，这些公司在2008年的业绩降幅大部分超过50％。而随着今年铅价的反弹，相关公司的亏损额度大幅减少，今年前两个月，国内14家铅锌企业亏损3.9亿元，而去年12月份的单月亏损就已经高达13.7亿元。
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在有色金属板块整体走强的带动下，铝业公司的股价也大幅上涨，中国铝业、云铝股份、焦作万方等主要铝业公司今年的涨幅都超过了70％，远远超过同期大盘30％的涨幅。与铜业有较强基本面支撑不同的是，铝行业的基本面并没有显著改善。对铝行业而言，最严峻的考验在于生产严重过剩。尽管全球铝业巨头纷纷减产或者停产，但是LME（伦敦金属交易所）的铝库存仍然创下10年新高。从下游需求看，建筑、交通、电力、机械是铝产品需求的四大支柱，达到总需求的80％左右，如果宏观经济不能迅速复苏，很难在短时间内消化掉巨大的库存，房地产市场的回暖对拉动铝材需求意义重大。短期看，铝行业的想象空间在于，中国国储局以及地方省、市、自治区比如云南、广西近期都有大手笔收储动作，能够在一定程度上帮助铝价止跌甚至反弹。
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从目前发布2008年报的主要公司看，大部分铝业公司的业绩同比降幅超过50％。其中云铝股份业绩下降幅度最大，净利润同比下降86％，实现每股收益0.07元；焦作万方净利润下降51％，实现每股收益0.69元；中国铝业尚未发布年报，但从去年三季度下降73％的幅度来看，全年下降幅度应在90％左右；南山铝业表现最好，净利润下降45％，实现每股收益0.45元，这体现了这家上下游一体化公司的抗风险能力，在本轮有色金属的反弹行情中，南山铝业的涨幅明显滞后。与去年四季度相比，铝业公司最坏的时刻已经过去，今年前两月虽然仍然亏损，但是亏损幅度大幅减少，21家电解铝企业前两月亏损29亿元，比去年12月份的单月亏损减少一半。
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