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金融可以颠覆历史：挑战世界观的金融故事
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张嘉璈 在中国铁路融资的历史上，他是无法绕开的先驱。
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金融可以颠覆历史：挑战世界观的金融故事 说到铁路与金融的结合，张嘉璈的确贡献颇多。他从金融转入交通后，中国铁路发展迅速。在中国资金普遍不足的情况下，他利用铁路债券，1936年1月，修筑新赣路南昌至萍乡段；2月，修筑湘黔路株洲到贵阳线；1937年，修筑了湘桂路衡阳至桂林段；1938年，修筑了滇缅铁路等。在全面抗战、国家十分困难的1937—1942年，国民政府迁都重庆，他还领导完成新建铁路达1000千米。抗战八年，张嘉璈拟定了修筑铁路的五年计划，拟以发行公债的办法，完成5000千米的筑路任务。为此，他先后发行了1亿多万元公债，后又引进外资，先后借外资3000万英镑。只可惜，在战争环境下，整个计划无法全部落实，他本人也因此辞职。
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翻检中国的铁路与金融历史，头绪极多，从金融角度观之，有几点可以留意。
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其一，铁路融资的国家信誉。美国早期铁路主要是由私人投资，政府给予土地、独家经营权以及免税的支持。各州政府也通过发行铁路债券和投资股票的方式给予融资方便，只有宾夕法尼亚州、弗吉尼亚州和佐治亚州等少数地方政府直接投资铁路。中国铁路百年来全部是政府主导，很少有市场操作的空间，因此资本市场融资能力主要依赖国家信誉。湖广铁路债券的官司应该是国际司法的特例，有诸多政治因素介入，不应引以为荣。而且，政府信用不能一味透支，中国高铁建设长期在政府扶植下未能建立自身市场融资能力就是重要教训。
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其二，铁路融资的产业链。铁路需要大量的钢铁，导致钢铁厂和煤矿的建立以及上下游企业的发展。铁路网的形成大大激励了农业的发展，农产品有巨大的市场空间。而且，铁路也带来了社会和文化的变化。交通便利后，旅游和居民迁徙都导致国家经济与政治的一体化。中国历界政府对铁路融资高度关注，但对于产业链延伸却未能梳理。铁路部门军事化管理，上下游企业全被垄断门槛和垄断价格所钳制，不能自由提供增值服务，形成单向依附性。动车事故后，几十家铁路相关上市公司股票立即暴跌甚至停牌便是明证。
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其三，铁路融资培育资本市场。铁路的资本密集性激励了金融工具、机构和市场的发展，这是在西方金融市场获得的经验。中国铁路过于依赖政府信用和银行融资，导致中国资本市场早期失去了铁路融资产生的稳定现金流和衍生金融产品。而在刚刚表达出资本市场活力之时，铁路板块整体通过股票和债券融资的强制性政策进一步绑架了市场，扼杀了市场选择空间。
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金融可以颠覆历史：挑战世界观的金融故事 第十九章 百年前的中国橡胶泡沫
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这场史无前例的危机，动摇了清政府的根本。此时，清政府距离最终覆灭，已经无多时日。
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金融可以颠覆历史：挑战世界观的金融故事 2011年辛亥革命百年纪念，专家们力图从全新视野来讨论革命的得失，我曾在前文提及1911年盛宣怀牵头的价值600万英镑的四国大借款直接引发了保路运动，从而导致辛亥革命，这是从事金融史研究的立场上的一说。也有专家从金融投机风潮的角度来讨论，这同样是值得重视的阐述。
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19世纪是工业革命的时代，汽车及橡胶轮胎的发明和迅速普及导致全球市场对橡胶的巨大需求。新材料和新能源的应用和今天一样，自然在资本市场中获得最快的响应，同样也会引起过度的反应。当时的超级大国英国和新兴大国美国的橡胶进口量从1908年开始连续每年大幅递增。因为橡胶的生产规模在短期内无法扩大，注定了当时橡胶价格开始持续走高。伦敦市场上的橡胶价格1908年每磅2先令，1909年年底猛涨到每磅10先令，橡胶股票也随之水涨船高。一家公司发行的股票，最初每股10镑，发行不久后就涨到每股180镑。尽管从1908年的2先令跳到1910年4月的12先令，但当时的橡胶成本仅为1.6先令。
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一时间，全球各地有条件的橡胶产地，特别是东南亚地区都立即建立了无数的橡胶公司，而且都充分利用尚在创新时期的股份公司形式向投资者伸出橄榄枝。上海作为当时亚洲最发达的资本市场，自然成为橡胶投资的焦点平台。据英国《泰晤士报》统计，从1909年年底到1910年年初的几个月里，南洋地区新成立的橡胶公司有122家，至少有40家总部设在上海。这些公司有些刚刚买地，有些已经把橡胶树苗种下去了，也有很多是皮包公司。
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上海新成立的橡胶公司纷纷在报纸上刊登广告，大肆招徕资金。受到国际金融投机风潮的影响，上海的橡胶股票也大受欢迎，当时有家名为“地傍橡胶树公司”的股票，在上海股票交易所的开盘价为每股25两白银，一个多月后涨至50两白银，翻了一倍。上海拥有大笔资金的本地人、华人和外国人，不舍得失去这样一个大好的发财机会，纷纷加入到抢购橡胶股票的行列。一些公馆的太太小姐们甚至换首饰，卖钻戒，转买股票。但即使有钱，也要托关系才能买到股票。
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抢购狂潮让很多人一夜暴富，更加激起了人们的投机欲望，以至于股票的实际价格超过票面价值的数倍，甚至数十倍。据上海商务总会估计，在橡胶股灾爆发之前，大约80％的股票被华人购买，在上海的外国人则抢购了20％。很多华人最后不满足于在上海抢购，还调集资金到伦敦炒作。
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位于上海黄浦路一号的西商众业公所是外资控制的在中国经营的股票交易所，成立于1891年，是中国的第一家证券交易所，营业了50年之久。西商所交易的股票多属于英、美、法、日等几个国家。在1910年6月的一个月内，该交易所安排了30只橡胶股票上市，其中英国公司占了1/3，此次上市卷走了1350万银两。除了外商经纪公司外，许多中国机构和钱庄也雇用经纪人参加交易。值得提及的是，西商所当时推出了各种金融创新，包括股票分拆和分期付款等。
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当这些橡胶公司的股票价格在一个月内迅速上升十几倍时，我们熟悉的一幕自然不可阻挡地发生了。无数新贵和土财主纷纷倾囊而入，普通职员甚至贫民也将致富之路赌在橡胶股票上。投资者无暇判断股票真伪，一味哄抬股价，从上海一路买到伦敦。当时，华商在上海投入资金近3000万两，在伦敦投资超过1000万两。而当时清政府年可支配收入不过一亿两。
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致命的是，投机橡胶诱惑的不仅仅是普通人，“八大钱庄”（正元、兆康、谦余、森元、元丰、会大、协丰、晋大）也很快加入了这个行列。而“八大钱庄”的背后，则是号称“钱庄的钱庄”的票号在支持。当时上海有两大票号，即宁波买办商人严义彬所经营的源丰润票号，以及合肥官僚商人李经楚经营的义善源票号。
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钱庄介入橡胶股票投机主要通过两种方式：第一种是向投机者提供贷款，同时让投机者用已经购得的橡胶股票做抵押，获得新的贷款去购买新股票；第二种情况则是钱庄直接参与炒股。例如当时的正元钱庄东家陈逸卿、兆康钱庄东家戴嘉宝、谦余钱庄东家陆达生三人，先后合作发出庄票600万两。其中有359张远期庄票落在外国银行手里，总价值约140万两。陈逸卿、戴嘉宝还从花旗银行、华比银行和怡和洋行借得100万两巨款，存放于三家钱庄，用于橡胶股票交易。
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1910年，全球经济突然逆转，伦敦股市立刻暴跌，迅速导致远在上海的橡胶泡沫瞬间破灭。众多的橡胶股票公司灰飞烟灭，众多投资者和企业家人间蒸发，股票市场失去流动性而停业。更加致命的是，鉴于无数中国的钱庄、票号深度卷入投机，呈现连锁破产局面。最早三家钱庄直接受到牵连，陈逸卿损失200余万两，戴嘉宝损失180余万两，陆达生损失120余万两。很快，另外五家和两大票号也相继受到波及。7月21日，正元、谦余钱庄倒闭；22日，兆康、森元钱庄倒闭；23日，元丰倒闭；24日，会大、协丰、晋大倒闭。作为大清金融财政的重要支柱，钱庄、票号的受创，让与之关联密切的官僚买办资本、商业资本和民间资金也受到侵蚀，他们相互拆借资金，越陷越深。同时，外国银行也停止对中国金融机构的拆款，并催要还款，直接导致中国的新兴工业和民生陷入灾难，并且被外国资本把持。
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