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义善源的大股东李经楚是李鸿章的侄子，当时还担任邮传部右侍郎、交通银行总经理，他以产业为抵押，从交通银行借款287万两，弥补了移交官款后的亏空，暂时保住了义善源。但是，到了1911年年初，盛宣怀就任邮传部尚书，为了打击袁世凯安插在交通银行的梁士诒系的势力，他开始核查交通银行的账目。李经楚见势，紧急将义善源从交通银行中拆借的款项归还，导致上海义善源总号账面上只剩下现银7000两。3月20日，义善源总号经理丁维藩试图利用手中掌握的各企业的股票，向新任的上海道台刘燕冀借款10万两，但被断然回绝。次日，义善源终于宣布倒闭，负债1400万两。维持上海市面的最后一根柱子垮了，上海金融业顿时崩溃，全国工商业大恐慌随之发生，第三波橡胶股灾开始。
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金融可以颠覆历史：挑战世界观的金融故事
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蔡乃煌（中） 处理橡胶泡沫的晚清才子上海道台——蔡乃煌，显然他处理得并不好。
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金融可以颠覆历史：挑战世界观的金融故事 最终，江浙地区的金融和事业发展几乎殒命，南京、镇江、扬州、苏州、杭州、宁波六大经济重镇倒闭了18家著名钱庄和票号。除苏州外，上述五大城市的民族资本金融机构全被冲垮。受它们的牵连，多数城市的民族资本金融机构全面陷于瘫痪和破产。
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自洋务运动的同光中兴后，中国经济从1903年开始的连续6年的经济增长被这次全国性的橡胶泡沫所摧毁，导致多年的经济萧条。清政府不得不启动国际大借款以苟延残喘。这场危机动摇了清政府的根本，加剧了清政府的财政危机。可以假设，清政府迫于经济压力，才最终决定收回原本商办的铁路，导致了保路运动的发生，并且最终导致了辛亥革命的爆发。
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有意思的是，处理橡胶泡沫的晚清才子上海道台蔡乃煌，后投效在民国总统袁世凯门下。1915年，袁世凯为了筹备帝制的款项，任蔡乃煌为粤赣苏三省禁烟督办，与英商勾结，禁止土烟，售卖洋烟，每箱要求烟商报效4500元，预计可获利2700多万元。1916年年初，西南讨袁事起，梁启超、蔡锷等组护国军，云南、广西宣布独立，盘踞广东的云南军阀龙济光遭受压力，表面宣布独立，暗中仍听命于袁世凯。袁世凯又委派蔡乃煌任特派员到广东，一边筹款一边监视龙济光的动静，后来发生了历史上的著名悬案“海珠事变”，蔡乃煌被指为幕后真凶。历经清末和民初的蔡乃煌，展现出了对市场和江湖的充分理解和腾挪功夫，在改朝换代中全身而退。却在后来军阀兵乱和政治斗争中丧命，被袁氏同门将领陷害，将其押赴天字码头枪决时，他的罪名为——蔡乃煌无罪可科，国人皆曰可杀。实在是当代的莫须有之论。
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从西方的“南海泡沫”、“郁金香泡沫”、“旁氏游戏”到当下的美国麦道夫案件和中国的各种集资与投机，都是资本市场的内生现象，并非传媒宣传和法律宣判所简化的异象。温故知新，是一个不断成熟的资本市场的机制。即便屡次发生，也断然各有异同，不可轻易给出评价。中国的资本市场是在内外融资压力下顶层设计的结果，更是中国各个阶层的投资人和创业者不断参与创造的结果。可惜的是，每一代投资人和监管者都对自己的智力和能力过于自信，对过往历史不屑一顾，甚至彻底遗忘。这无疑使我们后来人不得不重复历史的低级错误。
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翻检中国具有现代意义的最早一次金融危机，会让我们有许多全新的体验和启发，也会提出许多有价值的思考。
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第一，中国的晚清市场经济和资本积聚基本是在上海完成的，外资金融和中国钱庄、票号之间彼此合作，比恶性竞争更多。特别是工业革命的全球推广和国际资本市场的联结，使得上海金融市场成为当时亚洲最具影响的融资中心。因此，具有全国意义的金融危机自然也在上海发生。此前的局部危机，如大家耳熟能详的胡雪岩垮台和山西票号倒闭等并不能有此等能量。上海出道如此之早，曾带动亚洲纺织、橡胶等产业的国际资本走向，却在百年后仍苦苦寻求所谓国际金融中心之一的地位，令人唏嘘。
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第二，新产业和新产品在资本市场的推动下一度形成泡沫也是非常正常的现象，而且是不可或缺的阶段。在英国、法国、美国、日本和中国都反复发生这种情况，而且都是在市场形成时主导了市场的格局。从另一个角度看，没有南海泡沫，就没有现代公司法的形成；没有郁金香泡沫，也就没有现代交易机制和监管的建立；没有上海橡胶泡沫，也没有后来现代金融机构对钱庄、票号的洗牌和10年后近代上海金融市场的奠基（另文讨论）。我们因此可以体验到美国铁路泡沫（1910）、中东石油泡沫（1970）、全球互联网泡沫（1990）以及全球衍生产品泡沫（2000）所导致的经济结构和观念的变革。
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第三，产业、金融的发展在任何国家都不能脱离政治环境和国际环境，在中国尤其如此。国际资本流动促进中国现代经济的建立和发展，同样也会将全球危机带入中国，洗劫国民积累。一旦资本市场建立并与国际对接后，如何建立平稳机制和缓冲地带值得高度关注，但这不应该成为设立人为障碍的借口和拖延对接的理由。
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金融可以颠覆历史：挑战世界观的金融故事 第二十章 中日甲午战争就输在融资上
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甲午一战，清政府偿付战争赔款共计3.4亿两白银，等于日本工业资本总额的5倍多。战争融资的高收益刺激日本走上了军国主义道路，最终毁灭了自己。
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金融可以颠覆历史：挑战世界观的金融故事 1894年爆发的中日甲午战争（日本称之为日清战争）在中国民众心中形成了巨大的历史伤口，至今无法愈合。100多年来，对于战争胜败的结局有无数的学术讨论，基本上都沿袭当时文人志士的清谈立场，从清朝腐败、用人不当、战舰落后、列强阴谋等起笔，最终指向制度竞争的核心，继而诉诸变法、改良乃至革命。毫无疑问，历史的逻辑在宏观叙事上总是气势磅礴，但这种大而化之的讨论似乎总是压倒了许多细节的追溯，使得我们除了斗志昂扬外，无从下手循序渐进地加以改善。
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在当时的环境下，按传统意义上说，中国的综合国力（人口、资源、军事力量、朝廷财富等）远远超过日本。当时，北洋水师与日本联合舰队铁甲舰方面的数量比是6：1，中国遥遥领先；非铁甲舰方面则是8：9，日本稍占上风，但几乎可以忽略。在战舰的质量方面，北洋水师“定远”号、“镇远”号的护甲厚14寸，即使是“经远”号、“来远”号的护甲也厚达9.5寸；而日本方面，即使威力最大的“三景”号，也缺乏北洋舰队这样强大的装甲防护。不仅如此，北洋舰队的定远、镇远两艘铁甲舰设计时还综合了英国“英伟勒息白”号和德国“萨克森”号铁甲舰的长处，各装有300毫米口径大炮4门，堪称当时亚洲最令人生畏的堡式铁甲军舰，在世界也处于领先水平。再说火炮方面，无论大口径火炮，还是小口径火炮，北洋舰队均占优势。200毫米以上大口径的火炮，北洋舰队与联合舰队的比例是26：11：小口径火炮方面，北洋舰队与联合舰队的比例是92：50：只是在中口径火炮方面，日本稍稍领先，中日比例为141：209。就平均船速而言，日舰每小时比我舰快1.44节，优势也并不明显。
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中日之战不仅清朝认为必胜，英、俄、德、法等列强也看好中国，就连日本军界也认为要以破釜沉舟换得与清分庭抗礼的结果。谁知黄海一战，李鸿章苦心经营多年的北洋水师全军覆没，台湾被割让，东北几乎也被划出去，刘步蟾、方伯谦等留英将领也将卿卿性命断送在小了几辈的日本同门师弟手上。这种惨烈的奇耻大辱一直铭刻在中华民族的心头，每每成为百年来中日冲突的内在纠结。
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19世纪末期，世界各国高度关注海域和殖民地资源，列强都将海军建设当成头等大事。中国和日本分别在19世纪中叶与西方列强签订了一个又一个丧权辱国的不平等条约后，更是发愤图强，提升军力。
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甲午战争前，正值慈禧大寿。光绪十八年十二月（1892年1月），朝廷委派礼亲王世铎、庆郡王奕劻总办万寿庆典。不久，又成立庆典处，专办庆典事宜。仿照乾隆年间为皇太后祝寿的成例，自紫禁城西华门至颐和园东宫门跸路所经，分设60段景点，建造各种不同形式的龙棚、经坛、戏台、牌楼和亭座。江南、杭州、苏州三个织造衙门，则特造彩绸10万匹，以供庆典之需。光绪二十年六月（1894年7月），中日战争爆发，有人建议停止颐和园工程，停办点景，移作军费，慈禧太后却非常生气，说：“今日令吾不欢者，吾亦将令彼终身不欢。”后来，清军在朝鲜战场上接连失利，北洋海军又在黄海之战中受到重挫，慈禧太后转而支持李鸿章避战求和的方针，幻想外国出面调停。最后由于形势日益紧张，慈禧太后不得不宣布：“所有庆辰典礼，著仍在宫中举行，其颐和园受贺事宜，即行停办。”在大连陷落、旅顺危急的情况下，慈禧太后在宁寿宫度过了她的60岁生日，而在光绪二十年十月二十四日（1894年11月21日），旅顺失守。