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1994年，我也损失惨重。1993年，对于我来说，是业绩突出的一年，我赚了1亿多美元，变得有点自满。1992年，对我来说，也是一个业绩非常好的一年。但到1994年，我建立了一个非常大的英镑/日元头寸，规模大到超过了10亿美元，而这也是我所管理过的最大的头寸。我在1993年的11月建立该头寸，而等到1994年年初我已经赚了大约3000万美元。人们都在开始议论“克里斯蒂安将两次创造辉煌业绩”，而那个头寸的收益波动当时仅有几个百分点。那时，我已经变得如此自信，以至于除了通过现金和期权建立英镑/日元的多头头寸之外，我还同时出售英镑/日元的看跌期权。
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接下来情况开始变得不妙了，在2月的第一个周末，克林顿总统开始抨击日本的贸易政策，他威胁要对汽车和汽车零部件进口实行关税和配额限制。美国让日本经历了真正艰难的日子，并声称：“看，你们的货币有必要升值，不然的话，就等着贸易制裁吧。”
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我记得到了星期一早上，英镑/日元的差价直接踏空收窄了5%。如果那还不算糟糕的话，5天之后，周五英国通货膨胀数字被公布出来之后，英镑/日元的行情才真正叫人领略了什么叫可怕——英镑对日元价格开始自由落体运动。这是一个经典案例——对我的自信与得意，市场给了致命一击。
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尽管我尽最大的努力想办法清仓这些与英镑/日元相关的头寸，但我持有的多头与空头头寸还是在短短的几周内损失了大约10%。这真是一场噩梦，市场可以轻易让你变得一无所有。
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因此你损失了高盛公司1亿～2亿美元的资金？
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对。一天之内发生了8次这种小插曲，当最大的波动发生时，我损失了大约4000万美元。我依然记得那种无法克制的欲望——起身、出去散步，并强作镇定假装什么都没有发生。这是一种如此强烈的情绪。然而，我没有出去散步，而是做了一次深呼吸，然后清空了所有头寸（见图5-1）。
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公司对此感到惊讶。那时，部门的一个头儿碰巧正在伦敦办公室。我来到他的办公室，他问我：“克里斯蒂安，坐下，究竟是怎么回事？”
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我回答：“我已经亏损了，清空了所有的头寸，你希望我做什么？”
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他看着我，然后说：“如果你没有清空所有的头寸而来到这里，那么你就不会在高盛公司工作下去了。我现在要你做的就是出去，把亏损弥补回来，但是要更好地把控风险。”
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图5-1 英镑/日元汇率（1993～1994年）
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资料来源：Bloomberg.
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与此同时，美联储开始紧缩政策，而债券市场也开始升温。事实上，通过持有固定收益证券空头，我也只弥补回来35%的损失。
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1994年之后，高盛对自营交易部门的结构进行了大刀阔斧的改革。许多人离开了公司，许多人被辞退了。到了1995年年中，自营交易部门中的交易员从20多人下降到只剩下3人。公司让我去运作欧洲的自营交易部门，重建欧洲办事处，但是要用不同的风险授权范围。这就是被我称作“新的自营交易小组”的诞生过程。
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从英镑/日元的交易损失中，你学到了哪些经验教训？
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过于自信是一件非常危险的事情。理由很简单，以前的业绩很好并不意味着将继续取得良好业绩。事实上，当你获得良好的业绩时，正是处于最危险的时候。过于自信是一个绝对致命的东西。市场可以给你一切，但是市场也能够易如反掌地收回一切。事情进展有多良好并不重要，你应该总是自己提醒自己后退一步，然后问自己“可能会出什么事情”。事实上，事情进展得越顺利，你就越应该观察自己的风险所在，观察不利之处是什么。
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而且，你从来都不应该做空gamma。我已经变得对任何这类的交易都非常反感。这种交易包括套利交易（carry trade），因为我脑海中这本质上是合成的gamma空头交易。我始终强烈地认为，全球宏观领域的投资组合应该总是包括gamma多头，而不是gamma空头。作为一个稳健的选择，永远不要做空gamma。
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GAMMA
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Gamma是一个期权价值函数的二阶导数。它是一阶导数的变化率，一阶导数就是一个期权的价值与其标的资产价格波动之间的关系。当一个期权是在平价时（标的资产的价格接近行使价），gamma就很高。价内或价外程度越大，期权的gamma值则越小。持有一个期权就等同于持有gamma多头，而出售期权是创造一个gamma空头头寸。
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在1994年的交易中，我所学到最重要的教训就是获得流动性是有成本的，而失去流动性的代价更大。我通过持有一些短期期权的空头，试图弱化资金的时间贬值。但当市场出现紊乱失衡的现象时，我因为出售期权所产生的损失，比出售期权所获得的那点可怜的期权费高出好多倍。通过这次教训，我学会了不仅不能随便出售期权，更要考虑当存在市场压力或者可能出现市场紊乱时，应积极买入期权。即便我在1994年没有出售期权，情况也好不了多少，因为市场差价缺口太大了。但是，如果我那时持有看跌期权，那么整个问题的负担将落在那些卖给我期权的人身上。
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交易的魅力在于你仍然可能会犯同类错误；但是，希望你只会犯更小的错误。比如，现在当我有点过于自信时，我通常会立刻想到这个教训，一旦市场状况开始对我不利时，我会立即削减部分头寸。我希望自己现在能更冷静而明智地思考事情。
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作为这个故事的结尾，做多英镑/日元交易的第二年，我的业绩情况仍不妙，但是在接下来的5年里，英镑/日元的汇率却从130一直飚升到240，每年的套息空间都非常大。然而，我却根本未从中得到收益，因为市场用它的方式告诉我：我的时机选择提早了1年（见图5-2）。
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图5-2 英镑/日元（1993～1998年）