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在这之前，我已经用小规模资金做了一些快速进出的交易，这通常发生在数据公布之后。能够对数据做出最快的反应，让我引以为豪。我能够快速地阅读信息，理解它的重要性，知道如何根据信息买入和卖出美元。
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接着开始进行马克/瑞士法郎交易，我挂单卖空了4000万德国马克头寸。这是一个很小的数目，因为在欧洲货币套汇交易中即使是2亿德国马克的头寸，其实也只是个小数目，而像莱特纳这样的大庄家，通常管理10亿～20亿美元的德国马克头寸。我只有微不足道毫无价值的4000万德国马克头寸，因此我的下单很快被平掉了，小赚了一点。于是，我两次卖空，由于市场定位错误，马克/瑞士法郎的汇价跌破其技术支撑线，这次汇价犹如做自由落体的石头一样暴跌，让我赚大了。短短一个月内，我就以那微不足道的头寸海赚了100万美元（见图6-1）。这是我第一次让我的头寸持仓时间超过1天，并且我喜欢在绝大多数的人都看错时做出正确交易。那时我和瑞士法郎培养了深厚感情，交易员往往都会紧盯给他们带来成功的交易。
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图6-1 马克/法郎（1988～1990年）
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资料来源：Bloomberg.
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利用基本面分析来创造一个交易点子是我的交易风格，但是应该记住：说到容易做到难，点子本身根本不值钱。交易的真正窍门在于利用点子，寻找几乎没有人观察到的好交易。如果市场都倾向相反方向，那就更好了。
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听起来似乎市场定位是你建构交易过程中很重要的一环，你怎样衡量市场头寸？
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这个问题很难回答。我倾听和阅读，了解人们正在谈论什么，这样就可以做出判断。如果每个人都在谈论对美元行情看跌，即使我自己也对美元行情看跌，我也会停下来再想想。比如，今年，我错过了美元上涨的交易机会，正是因为当时许多人都在谈论美元潜在升值，所以难以引起我的兴趣。市场交易并不仅仅就是定位，你要考虑人们谈论内容的背后意味着什么。
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当我开始考虑市场定位时，我会从长计议，思考在过去的两年或五年发生过的事情，从而了解真正出色的市场头寸是什么；而不是考虑那些短期的、过度购买或过度出售的情况。
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我一直喜欢货币交易，因为货币总是在流动。一种货币正处于上升趋势，但该货币的母国却存在贸易赤字，说明市场中肯定有多头在建仓。反之，一种货币表现出下跌趋势，但该货币的母国却存在贸易盈余，也不正常。
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真正好的投资机会，通常都发生在大趋势之后。当趋势发生之后，人们都倾向于市场朝一个方向发展，此时基本面上的一些事情正在发生，意味着趋势将发生改变，那正是我最看重的时机。那种事情可以是央行事件，比如，德国马克/瑞士法郎交易；也可以是经济事件，比如2000年美国股市的崩溃；也可以是纯粹由事件引发的市场枯竭。对于我来说，前两种事件与最后一种事件相比，我更容易发现并且也更容易理解。然而，有多少交易员喜欢寻找最后一种事件——市场趋势的枯竭，我发现这很有趣。但我认为，要时常准确地判断出最后一种事件类型非常困难。
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1992年欧洲汇率机制的崩溃，是我所捕捉到的一个大事件的典型例子。就像我经常捕捉到的其他大交易的情况一样，我在欧洲汇率机制崩溃大约前一年就开始关注。1985～1991年，市场上一直存在活跃的套息交易，因为欧洲汇率体制为其货币间的汇率波幅设定了固定范围。当欧洲汇率机制中的一种货币达到波幅的极限标准时，弱势货币国必须提高利率，而强势货币国应该降息。因为即期汇率没有变，所以两个币种的相对利差发生了变动。远期汇率将根据弱势货币的贬值程度进行定价，但是政策制定者并不允许这样，远期汇率将承担调整的压力。
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在这样一个政策环境下，高收益货币是非常理想的购买标的。政策制定者承诺维持币种的汇率平价水平，但是市场却认为他们不可能做到。而当高收益货币达到波幅下限时，其利率还在上升，此时即便是一个傻瓜也会冲上前去购买。
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这是非常好的交易，因为低收益货币国拥有低通货膨胀率和低利率，而高收益国家拥有高通货膨胀率和高利率。该政策体系本来就是设计用来挤出高收益国家的通货膨胀的。政府将维持该政策，因此这里存在明显的套利空间。
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但是在柏林墙倒下之后，由于要重建东部地区，德国采取了积极的财政政策。德国的通货膨胀率加剧，而德国的利率也上升了不少。这样，突然之间，像德国这样的低利率国家也开始变成高收益国家。与此同时，全球正在面临通货紧缩，美国经济疲软不振，日本的经济泡沫正在破裂，英国已经出现了房地产过度繁荣的现象，而其他几个发达国家也正处于高利率环境之中。这样一来，相对来说，高收益国的低利率以及低收益国的高利率就不得不面临压力，使得套息空间被逐渐削弱。
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到1991年，套利交易的收益已经变得微乎其微，而交易的系统性风险却在累积。当投资者对于这些高收益货币进行非常高的杠杆交易时，风险/收益比已经严重错位，因此我预测该汇率体制即将解体。
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套息交易中糟糕的风险/收益比，也是造成我最终离开信孚银行的一个原因。就在他们签署《马斯特里赫特条约》之前，我在1991年11月上了《国际先驱论坛报》的封面，我指出全球经济呼唤低利率，而德国马克的重新估值将可能解决该问题。信孚银行的管理层对于我向套息交易泼冷水的言论非常不满。他们那时正在进行套息交易，而且很投入，而我——作为他们远在伦敦的主要研究人员却说整个体系将会走向崩溃。该事件造成了我和管理层的关系紧张，因为我看到他们所希望投资的领域出现了困境。我不知道在离开之后发生了什么，但是我怀疑他们已遭受严重的损失。
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马斯特里赫特峰会前的货币危机信号：交易者热购马克
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星期五，外汇交易者突然开始疯狂地购买德国马克，似乎是要赶在欧洲共同体国家准备签订货币联盟条约两星期之前，并为可能出现的欧洲货币危机做准备。德国马克因为美国经济的萎靡，已经在过去的一星期里贬值，但现在德国马克不仅开始对美元升值，而且对欧洲共同体内的联结在固定波动幅度汇率系统内的其他国家货币升值。德国马克的跨境收益，来自突然之间对德国马克重新定价的投机活动，这种情况如果不是发生于这个周末，也会发生在1991年12月9日欧洲共同体国家在荷兰马斯特里赫特举行峰会期间，或者之后。分析家认为，德国马克重新定价会解决欧洲的许多问题，但是许多人仍怀疑这种情况是否会发生。“全球经济需要更低的利率，”信孚银行的安德斯·卓布尼在伦敦说，“而德国马克的重新定价会解决这个问题。”
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资料来源：国际论坛先驱报，1991年11月23日，作者卡尔·戈维茨。
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20世纪90年代初期，全球宏观市场给我印象最深的就是杠杆率上升，而风险/收益比率变得越来越缺乏吸引力。那时的情形似乎与现在类似，你怎么看？
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确实存在相似之处，但是我没有发现两者有关联。现在的资产问题，是因为低利率和系统中的流动性导致资产估价过高。这是一个众所周知的问题，人们都在谈论这事。但在1991年和1992年，事实上人们都在坚持自己的观点而不去考虑这些交易中存在的问题。如果现在回过头客观分析1992年年初的欧洲机制交易，持有高收益货币多头的交易情况非常糟糕。这就是我看到的一切。套息交易的风险/收益比率也在恶化，那就是当时的状况。他们希望留在那里，并且认定这是一个好交易，因为它以前确实是好交易，而且人们相信政府不会改变政策。政府也不希望改变政策，但是正是那些事件造成的基本的宏观经济压力强迫政府改变了政策。政府的政策导致通货紧缩，因此他们别无出路，只有重新对马克定价。
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而现在的情形却不一样。情况变得更诡异了，因为人们已经意识到资产价格似乎过高。现在人们脑海里有更多均值回归的观念，所以我认为现时情况与20世纪90年代初期不一样。
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我对于现在情况的判断有些举棋不定，因为在欧洲汇率机制期间，资产收益非常低，缺乏吸引力。然而，当我尝试预测做空时机时（我一直都在这样做），却总是发现情况令人吃惊的稳定。有时，你必须坐下，然后等待事情的发生。这也许就是这样一个事件，但我很难做到静心等待。
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