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其后，投资银行出场。投资银行再把MBS买下来，再打扮包装一下，做成著名的CDO[18]，转卖给全球的投资者。
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从最初的次贷到CDO经过了很长的链条，风险越来越大，人们不敢买，怎么办?
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投资银行有办法，它们把CDO分解成风险较低的部分和风险较高的部分，风险低的不愁卖，可是风险高的CDO卖给谁？
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投资银行就去找对冲基金[19]，风险越大对冲基金越喜欢，它们可以非常低的成本，从全球调动大笔资金（索罗斯的量子基金就是如此），买进高风险的CDO，然后凭三寸不烂之舌再卖出去。
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可是，毕竟风险太大了，对冲基金心里也没底，就请来了保险公司，比如著名的美国国际集团（AIG）等。于是，又创造出了一种保险产品CDS（credit default swap），为继续出售高风险的CDO铺平了道路。
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CDS是什么呢？假如没有人违约，一切相安无事，对冲基金每年可以赚10亿美元，但是如果出了事，人家找对冲基金公司要钱，就要赔10亿美元。于是，对冲基金找来保险公司说，给我做CDS，每年给你1亿美元保险费，一共5年，5亿美元保费。如果一切顺利，没出事，这5亿美元你就白拿了。
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对冲基金想，不出事，除了给保险公司的5亿美元，自己还剩45亿美元；如果出事，保险公司会替我兜着。保险公司呢，也很精明，经过仔细调查，发现过去几十年市场一直良好，违约率很低，如5%。保险公司多找几家对冲基金，比如100家，就可以收500亿美元保费，而赔付正常的话，最多也就50亿美元。真是两全其美，成交。
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还有一个角色不可忽视：信用评级公司，如标准普尔和穆迪[20]。次级债经过信用评级公司专家的妙手，立刻身价百倍，成了抢手货。
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经过层层转手，次贷的衍生债券卖到了全世界每个角落，银行、保险公司、投资银行、对冲基金、个人投资者都有份。
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问题在于，这些证券产品都是高杠杆的，比如几十倍甚至更高。开始的时候，所有人都赚钱，而赚钱的唯一原因是，产品的源头——美国的房价，一直在上涨。
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可是，美国房价于2006年年底开始下跌，建立在房价上涨基础上的所有债券的价格也开始下跌，下跌到一定程度时恐慌出现，所有债券价格跟着跳水，大家疯狂抛售。次贷危机突然就爆发了。
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CDS违约率急剧上升，不是5%，而可能是10％、20％甚至更高。如果一家机构买了100亿美元的CDS，其后10亿美元违约，也就是10亿美元的债券成了废纸，再加上它给保险公司的钱，一年1亿美元，5年5亿美元，这家机构就赔了15亿美元。
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保险公司，如AIG，如果政府不救也得破产，如果AIG破产，整个次贷市场就会加速崩溃，这是美国不能承受之重。于是，美国政府两次共向AIG贷款1 228亿美元，从而接管了AIG，成为其最大的股东。同时，美国政府接管了“两房”，对其进行国有化处理，这也是为了稳住急速下滑的市场。
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可是，次贷市场太大了，60万亿（估计规模）美元的CDS，即使只有10％违约，那也是6万亿美元。美国2007年的GDP才13万多亿美元，财政收入不过2万多亿美元，根本没有能力拯救整个市场。
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银行首当其冲。银行把大量资金投在次贷上，资产状况严重恶化，美国有几十家银行倒闭，连花旗银行[21]也一度处于破产的边缘，幸亏政府提供了资金帮助。不过美国人的损失没有想象中大，因为美国已经把次贷产品卖到了全世界。
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金融危机的原因：金融危机的三代理论模型
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金融危机产生的原因过于复杂，解释难度极大，但有关的理论也一直在不断改进、完善中。
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克鲁格曼等提出了第一代金融危机解释模型。克鲁格曼认为，一些小国，如果实行固定汇率制，但同时实行与固定汇率制不相称的政策，特别是为政府财政赤字融资的货币政策，鼓励政府大量借债，本币势必贬值，这将引发投机商对本国货币的冲击，很容易耗尽一个小国的外汇储备。该国只能放弃固定汇率制度，从而引发货币危机。
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克鲁格曼的理论能很好地解释泰国及整个东南亚地区的货币危机。也有一些经济学家对克鲁格曼的模型进行了细节上的修正，它们共同构成了第一代金融危机模型。
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第二代金融危机模型还是沿着克鲁格曼的思路，只是加入了预期的因素。该模型认为，金融危机具有“自我实现”的性质。因为如克鲁格曼所说，当一国实行内外不协调的政策时，投机者会提前预计到该国货币贬值，因此会提前投机购买外汇，政府维护固定汇率的成本也会大大增加，危机将提前到来。
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第三代金融危机模型就更复杂多样，有大约九种不同的分模型。其共同点是，不再如第一代和第二代那样宏大叙事，着重于财政、货币和汇率制度，而是着眼于金融机构以及资产价格的变化。
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比如，第三代模型中有一个著名的“道德风险危机模型”，也是克鲁格曼提出来的，他认为，政府对国内银行负债的隐性担保会助长银行借贷中的道德风险。道德风险使得银行从外国金融机构以低利率借入大量资金，然后投资于高风险高回报的项目，因为有政府最后的担保，银行只看见高收益，无视高风险，最后结果是不良贷款增加，金融危机爆发。所以，即使没有严重的财政赤字，亚洲金融危机也会发生。
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何谓资产泡沫？
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尽管很多人喜欢谈论泡沫，但什么是泡沫，根本说不清。
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一个定义是，泡沫就是资产的价格超过了“实体经济”能解释的部分。具体说，如果一种资产的市场价格超出了它未来收益的现值（之和），就会产生泡沫。但现值本身难以估计，因为未来充满了不确定性。
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