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归根到底，多元化投资在行为上的收益比经济收益更令人担忧，当集中型投资策略业绩糟糕时，没有选择多元化投资组合的投资者面临巨大的压力来改变投资方向，这种压力不仅来自于他自己，也来自外界。在20世纪30年代，投资于小公司股票的1美元贬值为10美分，在20世纪70年代又贬值为30美分，投资者们纷纷宣布“不再”并且“再也不会”卖掉股票，并转而投资于现金。当然，这些投资者们在这时看透了投资小公司股票的风险，其实并不是时候。在1932年6月投资1美元于小公司股票，到2003年12月，它的价值已经涨到原来的100,000多倍。不幸的是，多元化投资并不能提供任何担保让投资者们在面对不利条件时仍能坚持原来的投资方向。但是，如果整个投资组合中只有一部分遭受价格暴跌，投资者们更有可能安然渡过这场难关。
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理智的个人投资者都将资产精心分配到一系列的投资产品中，多元化投资提供了一场免费的午餐，既提高了收益，又降低了风险，使投资者在不利的市场环境下更有可能坚持原来的投资方向。
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操作中的投资准则
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虽然投资专家们几乎全都支持股票型的多元化投资组合，但市场操作一般不能反映投资组合的基本管理思想。就拿学院和大学捐赠基金的一般资产配置来说，它是机构基金中管理得最好的。如表I.3所示，10年前国内股票几乎占了全部资产的50％，国内债券占40％多，这两种资产类别几乎占到总资产的90％，这种投资组合就没有实现多元化。而预期收益较低的债券和现金占到了总资产40％还多，这种投资组合也不符合以股票为导向。在20世纪90年代初，学院和大学捐赠基金的管理者收益甚微。
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表I.3 学院和大学没能遵循基本投资准则加权平均的资产配置
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（占总资产的百分比）
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来源：NACUBO。
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由传统有价证券支配的投资组合表现出的多元化程度，还不如债券和股票的差异所表现出的多元化。在许多情况下，利率（是市场收益最重要的推动力之一）的变化会以类似的方式影响债券和股票。当利率上升时，债券面临的严峻现实要求其价格下降。在利率上升时，公司未来收益的贴现率也随之上升，这就会导致股价下跌，反之亦然。20世纪90年代初，学院和大学捐赠基金的投资组合将接近90％的资产托付给了金融市场收益的同一个决定因素。
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当实际通胀与预期不符时，持有股票和债券就是多元化程度最高的投资选择。比如说，当一场超出人们预料的通货膨胀出现时，股东的固定名义索取权便会减少。反之，超出预期的通货膨胀提高了股东对公司资产剩余索取权的价值。反之亦然。简而言之，只有在异常的情况下持有股票和债券才算得上高程度的多元化。
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学院和大学在2003年的投资组合比起1993年并没有多大改进。在2003年的组合中，股票的持有量占到了一般捐赠基金的近48％，这和10年前相差无几。固定收益的投资组合占到总资产的近30％，比1993年时下降了近10％。很显然，从1993年到2003年，传统有价证券比重下降提高了投资组合的特性。但是，虽然多元化资产比重上升，2003年的捐赠基金既称不上多元化程度很高，以股票为导向的程度也不够。
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比较一下一般学院和大学的投资经历与捐赠基金管理得最好的教育机构。在捐赠基金领域，哈佛、耶鲁、普林斯顿和斯坦福大学在规模上占据着领先地位，它们也早就采用了多元化的股票型投资组合。早在1993年，引领市场的这四所大学仅将56％的资产用于投资国内有价证券，相比之下，其他更多的学校却将高达89％的教育捐赠基金投资于国内有价证券。截至2003年，如表I.4所示，这四所大学将捐赠基金进一步多元化，用于投资国内有价证券的资产下降到32％，而其他大学却高达77％。
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表I.4 大型捐赠基金采用多元化的股票型投资组合加权平均的资产配置
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（占总资产的百分比）
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来源：NACUBO。
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备注：以上数字代表哈佛、耶鲁、普林斯顿和斯坦福大学四所大学的资产配置情况。
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规模较大的捐赠基金不但多元化程度更高，而且更倾向于投资股票。对于上述四大捐赠基金，分配到固定收益产品上的资产比重在1993年平均为20％，而在2003年则为15％，这大约是其他一般学院和大学的一半，后者投资于固定收益产品的资产比重在1993年和2003年分别为41％和29％。
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多元化的股票型投资组合创造了更高的收益。截至2003年6月30日的10年里，哈佛、耶鲁、普林斯顿和斯坦福大学四所大学获得的收益在捐赠基金投资机构中排名前5％，远远超过其他一般学院和大学。在实际投资中运用这些基本投资准则可以带来更佳的投资结果。
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择时交易
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对于机构的投资组合，择时交易对投资结果的贡献并不大，因为这些机构投资者们在持有多种资产类别时会表现出理智的坚定性。机构投资者避免进行择时交易，也许这是因为他们知道对一个精心设计的长期目标投资组合做短期的投机性赌注是前后矛盾的。这些机构坚持资产配置政策不变，也可能是因为他们意识到，不断对资产类别进行相对价值评估虽是择时交易成功所必需的，但却徒劳无益，尤其是当这种评估取决于一组令人眼花缭乱而且不可知的经济变量和金融变量时。不管投资组合资产配置具有内在稳定性的原因是什么，择时交易对机构的投资收益并没有什么重大影响。
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但对于个人投资者，情况就不同了。有证据向我们展示了这样一种投资模式：对近期表现疲软的投资产品配置过少资产抵消了对近期表现强劲的投资产品配置过多资产。投资者们也许能容许由惯性来推动投资组合资产配置，即各资产类别的权重随着市场的相对起伏而涨跌。投资者们也可能主动去追捧昨日市场上的胜者，并极力抛售以往的败者。择时交易对个人投资者的投资组合往往会产生负面影响。
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择时交易相对而言无关紧要，这主要是由于投资者的行为所致。坚持长期的资产配置目标通常是一种理智的行为，下面将它与择时交易做一下对比。如果一名投资者的策略是对股指期货进行日间频繁交易，那么这个投资组合的成效就与资产配置和证券选择毫不相关，而与择时交易密切相关。投资者们普遍不会进行疯狂交易，这可能是由于大众投资者基本都很明智，也可能是因为达尔文式的日交易者“选择论”。
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择时交易中变动最频繁的并不是明确支持或反对某些资产类别，而是对资产配置目标的被动背离。面对市场波动，如果投资者不能进行再平衡交易，那么，其投资组合的配置就不可避免地会偏离预期的目标水平。例如，如果债券的业绩强于股票，那么债券组合就会高于目标水平，而股票组合则降低到目标水平以下，再平衡交易就要求投资者卖出表现较强的债券从而为买进表现较弱的股票提供资金。由于很少有投资者能进行这种系统的再平衡，大多数的投资组合就随着市场而变动，还要面对陌生形式的择时交易。如果投资者们遵循的投资方法是增持近期表现强的投资产品，减持近期表现弱的投资产品，这就减少了他们投资成功的几率。