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1703545051 注重长期
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1703545053 长叶的投资组合管理人“进行长线投资,并一直致力于将税后收益最大化,而将来自商业、财务、监管和市场方面的风险最小化”。东南资产的投资者没有选择高成交量、企图超越市场平均表现的疯狂游戏,因为这难免会带来巨大的税负,相反地,他们以一种对税负敏感的方式管理其资产,从而维护了基金持有者的利益。当然,激励长叶管理人的并不仅仅是利他主义。霍金斯和凯兹指出:“作为所有人,我们会在交完税以后计算各方面的成就。”
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1703545055 投资组合集中化
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1703545057 意识到“集中化重要性”的投资组合管理人“只选择最好的想法”以保证持有的头寸“对整个投资组合有重要影响”。一些聚敛资产的共同基金公司见利忘义,采用隐秘指数化的伎俩,长叶合伙人基金的投资者则拒绝使用这种手段,他们会选择冒着商业风险去构建一个多元化程度略逊一筹的投资组合。相比多元化的投资组合,集中型投资组合需要对一段更长的时间进行估值。由于业绩取决于相对较少的头寸,投资组合收益与市场平均收益之间的差异就令人担忧。在不可避免的业绩低迷期,集中型投资组合的管理人就会面临失去客户的风险。但是,对于优秀的主动管理人,集中化将支付高额股息,因为精明的股票选择对投资结果至关重要,也就更有可能以更高业绩满足投资者的愿望。
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1703545059 稳定的客户基础
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1703545061 东南资产管理公司意识到吸引与本公司拥有相同投资理念、富有经验的共同基金投资者是非常重要的。如果追逐业绩的热钱投资者在一个不合适的时候放弃了长叶系列基金,那么资金的撤出就会伤害退出的股东、剩余的股东和长叶合伙人基金的投资组合管理人。霍金斯和凯兹强调选择投资期限足够长的个人来壮大该公司的投资者基础,这也就不足为奇了。
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1703545063 在2003年共同基金丑闻曝光的整整5年前,长叶合伙人就提出了“打击短期投机者和择时交易者”的原则。使共同基金业的其他公司感到羞耻的是,霍金斯和凯兹写道:“在1998年,我们与第三方清算公司和过户代理人紧密合作来识别择时交易者。我们已经整理出一长串投资者和顾问的名单,他们将被禁止交易我公司的任何基金。一个投资期限少于3年的个人投入的资金不会使我们的投资合伙人受益。”其他共同基金的管理层与“害虫”似的择时交易者就黏性资产达成交易,而长叶合伙人则致力于消灭这些“害虫”。
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1703545065 合理的费用协议
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1703545067 长叶合伙人对于费用侵蚀投资者资产很敏感,它声明该公司“不会强加费用负担、持有期、退出费或者12b-1费”。1998年年报指出“低费率、无附加费是最符合基金持有者利益的”,并决定“我们不会提高或增加费用”。令人吃惊的是,东南资产有时还会做出降低费用的惊人举措。2003年9月,长叶合伙人国际基金宣布将25亿美元以上资产的年度管理费从1.5%降低到1.25%,以表明“与我们的合伙人分享规模经济带来的一些成果是公平合理的”。当然,降低费用不是为了用折扣价来吸引资产。不到6个月以后,东南资产就不再向新投资者出售这只国际基金。
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1703545069 大量的联合投资
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1703545071 该公司的委托人与投资者们一起投入了大量私人资本,并声明:“我们将与您一起一直做长叶的重要投资者。”东南资产的联合投资达到了令人惊叹的水平。截至2003年底,长叶的受托人、员工和他们的亲戚一共拥有4亿多美元的长叶基金份额,相当于该公司100亿美元共同基金资产的4%。东南资产管理公司为了强化自己的委托人定位,还禁止员工投资该公司共同基金之外的基金。
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1703545073 尽管这种金融上的联合投资一般会带来有利影响,但是高度的联合投资更多是为了显示公司的投资理念,而不是作为金融激励。以长叶合伙人基金为例,假设多吸收20亿美元资本会导致预期投资收益减少1%。如果该公司懂得这个道理,就会在增加的1500万美元管理费用收入与4亿美元私人资产缩水400万美元的可能性之间做个权衡。如果在计算时见利忘义,就会引起资本的无限制增加。当然,增加20亿美元资本减少的预期收益可能多于或少于1%,从而使基金经理得出不同的结论。事实上,尽管东南资产管理公司的委托人进行联合投资的程度很高,但聚集资本的经济影响仍然缺乏透明度。在较高的费用收入和较低的投资回报之间做权衡会发出混合信号。
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1703545075 不管利润最大化原则的最终结果如何,东南公司的巨额联合投资证明该公司的委托人定位是无可匹敌的。委托人承诺与该公司并肩合作,这又进一步证明该公司忠实于投资者的利益,即使这是以牺牲公司利润为代价的。
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1703545077 限制资产管理规模
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1703545079 该公司另一项显著有利于投资者的政策是:当发现投资机会减少时,他们会停止新客户的基金申购。1995年9月,由于“我们没能找到合适的投资项目”,马森·霍金斯和斯塔利·凯兹关闭了主打产品长叶合伙人基金。在该基金17.6亿美元的总资产中,现金资产占到26%,投资机会的匮乏可见一斑。
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1703545081 长叶合伙人基金在关闭的时候,其资产还不到18亿美元,而与此同时,世界上规模最大的主动管理型共同基金——富达麦哲伦基金(Fidelity Magellan)的资产则超过500亿美元。尽管麦哲伦拿到了全国资产规模最大的奖项,长叶仍以极高的业绩独领风骚。对这两只基金在5年间的业绩进行追踪,会发现总部位于孟菲斯的长叶收益率达到24.3%,明显领先总部位于波士顿的Magellan的22.9%的回报率。这两只主动管理型共同基金都轻而易举地击败了5年间增长17.2%的S&P500指数。
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1703545083 要是当时东南资产决定推销长叶合伙人基金的业绩记录,那么现在肯定已经积累了数百亿美元的资产。假设每100亿美元可以为该管理公司创造7500万美元的收益,霍金斯和凯兹只需要运用小学五年级的数学知识就可以明白这对他们个人财务状况的影响。但是,他们没有追求个人利益,毅然决定暂停这只旗舰基金的申购,以削弱资产规模过大对业绩造成的不利影响。
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1703545085 在暂停申购的公告里,霍金斯和凯兹指出,投资者在基金资产扩张初期就享受了规模经济带来的益处。1987年初,长叶合伙人基金的费用比率为1.50%。到1995年,管理的资产增多带来的效率使这项比率降到了1.06%。公司之所以会停止该基金的申购,部分原因就是投资组合经理发现进一步扩大资产管理规模会对费用比率“相应地造成不利影响”,这又一次证明东南资产注重基金持有人的利益。
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1703545087 费用比率的下降也说明了东南资产把投资者利益放在公司获利之上。与实现规模经济以降低费用相反,基金经理原本可以悄悄地继续收取占资产一定百分比的费用,带来更多的现金流,并为他们自己创造更多的利润。但是,东南资产把规模扩大所得的大部分利润转移给了客户。
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1703545089 1998年10月,也就是长叶合伙人基金停止申购后3年,东南公司重新开始了这只旗舰基金的申购,并指出“该基金的现金水平已不足以应对现在的投资机会,新资金的流入将提高所有基金持有人的收益”。需要大量现金进行投资,而基金现有现金资产不足以进行投资,“所以,公司决定扩大基金规模,吸收新的现金流进行集中投资,以保障股东的利益。”1999年6月,为新投资者打开的大门又关上了,因为东南资产只发现了“很少几个符合长叶合伙人基金标准的新投资机会”。该公司继续推行“对机会敏感”的投资方针,于2000年2月恢复长叶合伙人基金的申购,以完成那些引人注目的投资。宣布开放该基金的新闻指出,基金的费用比率已下降到0.92%,这又一次证明了该公司为客户着想的投资理念。
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1703545091 在关闭长叶合伙人基金的几年里,东南资产肯定限制了该基金的资产管理规模。截至2003年底,这只持有20只股票的基金市值达到了77亿美元。相比之下,分散投资于224只股票的麦哲伦基金市值则达到了680亿美元。东南资产的投资理念,包括投资组合集中度和资本规模限制,得到了很好的回报。2003年底,长叶合伙人基金5年来的年收益率达10.8%。同期,规模庞大且投资分散的麦哲伦基金却只取得了-1.1%的年收益率,低于标准普尔500指数-0.6%的年收益率。尽管麦哲伦为富达创造的收入远远超过长叶合伙人对东南资产的经济贡献,霍金斯和凯兹却为投资者提供了更多更好的服务。
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1703545093 与长叶合伙人基金根据投资机会的多少来决定它的开放或关闭不同,长叶合伙人小盘基金在1997年8月1日停止申购后就没有再恢复申购。按照马森·霍金斯的解释,这是因为“担心核心投资头寸被削弱,而又没有希望找到绩优商业股”。在小盘基金关闭不到一年以后,霍金斯和凯兹指出“即使波动或市场调整象征着买入的投资机会”,这只基金“可能仍不向新投资者开放,以保持对小盘股的侧重和我们的集中投资策略”。这就像人咬狗一样稀奇,投资者利益居然战胜了利润!
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1703545095 根据投资机会适时关闭基金以保持一定的资产管理规模,肯定要有利于现有股东。遗憾的是,作为一个行为信号,关闭基金的意愿对未来的投资者却是福祸相依。这就像是金融界的第22条军规令人左右为难,因为关闭一只基金就是拒绝新投资者的进入。利益相关者忧心忡忡地等待关闭的基金重新开放,而这种等待有可能是徒劳的。拿东南资产的大盘基金长叶合伙人基金来说,这种等待可能要历时数年。而对于长叶合伙人小盘基金,新的投资者可能再也没有机会去投资它。截至2004年底,这只基金已经停止申购7年多了。
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1703545097 如果长叶合伙人基金的委托人觉得他们再也不能让某一特定的投资工具增值,东南资产就会退出这项交易。2001年9月,在宣布“房地产部门共同基金的结构不再是增加房地产投资资本的最好工具”之后,东南资产管理公司关闭了资产管理规模超过5亿美元的长叶合伙人房地产基金。放弃了这只基金1%的管理费,使该公司的经理人每年少收500万美元的费用,却显示了该公司对投资者利益的极度忠诚。
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1703545099 与基金持有者的沟通
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