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制造业
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从宏观逻辑看，制造业（包括广义的硬件）有以下几个要点：
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◎ 中国制造业的总体能力仍较难被其他经济体所替代。经过过去20多年的积累，中国制造业全产业综合配套能力在全球仍有较强的竞争力，甚至这种竞争力还会进一步提高。 ◎ 尽管中国的整体人口红利在逐渐消失，但工程师、高素质劳动者的人力资源红利仍可能维持较长时间。 ◎ 中国有着非常庞大的本土市场作为很好的试验场，对于很多企业来说，其试错的成本就远比其他经济体低得多。 ◎ 由于发达国家总体经济较为低迷，一些制造业企业的财务状况较差，这给中国的领导型企业带来了难得的全球化机会。 这几个因素给我国的制造业升级提供了较为有利的条件，但可能只有少数非常优秀的企业在这些方面能把握住机会。
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从产业逻辑看，传统制造业的核心逻辑是产品与流程的标准化与规模化，从而达成在时间与空间上的自我复制能力。20世纪后期，以日本企业为代表的精益生产充分体现了这个逻辑，这个逻辑在现在的中国还会适用一段时间，我国的白电行业也充分说明了这个逻辑。
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另外，在计算技术、大数据与云计算飞速发展的现在与未来，过去难以规模化的非标准产品也可以在相当程度上实现全流程的数字化改造，并可能实现个性化量产。这在一些细分行业，如定制家具、制衣等原先非常难以实现行业集中度的行业，已经开始出现，以突破非标品“规模是敌人”的可能。当然这个过程的摸索过程会较长，研发的前期沉没成本会较高，难度也远远高于标准品的产能复制规模化，但成功以后的壁垒也会更高。因此，这方面的研究在长期战略上要重视，在投资时间上要严谨、有耐心。
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从业务逻辑与财务逻辑看，无论是产能复制式还是个性化量产式，制造业有两个因素非常重要：
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◎ 广义产能规模（财务逻辑上包含固定资产、无形资产、商誉等因素，业务逻辑上包含制造、研发、营销等一线人员的数量）的扩张是否带来正的边际利润。好的扩张还会带来边际利润率不断上升，从而有能力提升公司总体的资本回报率水平。 ◎ 规模扩张是否能带来长期竞争力的显著提升。比如，对有壁垒的核心技术的掌握，终端的规模在品牌上的持续积累，并因为品牌导致的产品溢价与份额提升。总结起来就是，在空间上形成规模与成本优势，在时间上积累品牌溢价。 TMT行业
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从宏观逻辑看，技术进步是经济长期增长潜力最为重要的因素之一。过去几十年，TMT行业集中了人类历史上最大规模的技术进步与商业模式创新，也是全球过去几十年最为重要的增长动力。科技革命，尤其是过去20多年的互联网革命，完全重构了全球经济格局、产业演进和人类生活方式。
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但从另外的角度看，也许技术进步的速度已经超过了宏观总需求的增速，再加上创造性破坏的特征，在过去10年显示出经济总量低增长与低就业的效应。科技革命加上现代金融技术与资本的力量，又使得初次分配更容易集中到技术精英与资本（股东）身上，普通劳动者的所得报酬并没有显著提高，全球包括发达国家的贫富分化继续加剧，也许这也是2008年金融危机的深层原因之一。就像《人类简史》中论及的，普通民众，无论作为劳动者（更可能被机器与数据替代，机器生产率的提升空间可能大于人），还是作为消费者（报酬提升很少，消费弹性降低），其经济价值可能仍将持续贬损。
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从产业逻辑看，TMT的技术演进路径、技术成果的商用普及，以及由此带来商业模式的创新路径尤为重要。技术与商业模式的领导者将由于“报酬递增原理”，其领先优势与市场份额在相当长的时间里持续扩大，行业集中度迅速提高。无论是硬件，还是软件、服务，都显示出这个特征，比如芯片、显示、存储、应用软件、流量平台、社交网络等各个细分行业都是如此。所以，在同一个细分行业，不同公司的命运可谓天壤之别，产业的中观研究尤为关键。
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站在现在时点看，智能手机的普及与流量红利基本上结束，新的技术进步需要跨越到下一个S形曲线。大级别的技术创新可能需要较长时间的探索，大数据、云计算、下一代智能终端的形态（AI、AR/VR，难以形成几亿元量级的标准化大单品，更可能的是硬件、软件、内容、服务的融合）与前20年的发展逻辑相比，又将有新的变化。
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从企业的业务逻辑看，TMT行业的技术路径选择错误的成本非常高，错误的选择会是灭顶之灾。经典商业畅销书《追求卓越》中所提案例的一些“伟大企业”，现在不是在惨淡经营就是已经不复存在。主流技术的领先性所主导形成的全产业链研究尤为重要。
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从财务逻辑看，技术导向型的企业，其收入、利润、现金流的变化，不像传统制造业那样呈线性变化。对于技术研发型的企业来说，最先增加的可能是技术人员与研发费用，然后才是收入，净利润与现金流更为滞后。对于商业模式创新的服务型企业来说，最新体现的可能是流量与用户，然后是收入的增长，最后是净利润与正的现金流。
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对上述四类行业的分析，区分并不严格，这些粗线条的大逻辑只是简单说明了一些重要的共性与规律。很多产业本身可能具备多个特征，当然这些特征会有显著的主次关系，对于具体的细分行业还要做更为深入的分析，并形成严谨的逻辑框架。另外，在目前的经济与产业背景下，跨学科、融会贯通的研究越来越重要。
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研究的三个环节：归纳、演绎、实证
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研究或认识一个问题包含三个环节，即归纳、演绎、实证。三者之间是互相促进、相互验证的过程。
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第一，归纳。我们要把碎片化的信息进行格式化，先解构再重构。按照矛盾的主次关系，我们要知道哪个是最重要的，把次要的先放一边。归纳的过程中，我们不仅是信息的传递者，更是信息的整合者，要搞清楚问题的逻辑关系与主要矛盾。
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第二，演绎。在归纳的基础上提出最有可能的几种假设，就像研究科学史，整个科学史就是一个假设演绎法的推演过程。我们对过去的信息、理论进行归纳后，提出几个最有可能的假设，再通过实证研究进行验证。演绎需要一种有逻辑的、突破线性框架的创造性思维，提出假设的过程中需要一定的理性想象力。没有想象力的话，过去的互联网公司都没法投资了。
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第三，实证。科学家在研究自然科学时需要做实验去验证假设与推理。100年前爱因斯坦提出引力波猜想时他自己都怀疑，然后全球最著名的一批科学家花了100年最终证明了引力波的存在。实证研究的结果，有时候可能会彻底否定之前的几个假设，却获得了新的答案。在实证的过程中还可以启发更多新的思维，这是实证研究意外的收获。在找桃子的过程中可能找到了苹果，这也很好。在研究A问题的时候，有时候会获得研究B问题的思路。
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当然对做博弈的投资人来说，他们可能只做了归纳与推理，或者在逻辑和推理上可能比别人稍早一步、更强一些，他也能赚到智力优势的钱，但很难持续获得成功，过程也会比较复杂。但对基本面研究来说，我们要努力把这三个环节都做好。我们要做的是把通常60%确定性的理解提升到90%以上，事实上60%确定性的判断几乎是没有决策价值的。
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通过更有效的实证研究，也许掌握的只是比市场多10%的有效信息，却可能让你对问题的理解力、基础信息的处理能力提升一个档次，从而把研究的确定性提升到显著高于大部分人的水平。这可能就是创造阿尔法价值的过程。
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优秀研究员的个体特质
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要做好研究与投资，我个人认为从业者需要一些显著不同于其他行业的特质。某家公司在校园招聘上提到三个词：求知欲、诚实、独立。我认为这是非常棒的总结。
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第一，求知欲／好奇心。求知欲／好奇心才是一个人内心最深的自我驱动力，是一个人内心的底层代码，我称之为“无压力与无任务情况下的自我驱动力”。假如在没有考试压力、没有考核压力、没有人给你布置任务的时候，你都会痴迷于研究某一个有意义的问题，那么在天性上，你就非常适合做研究工作。
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第二，诚实。实际上，大部分人包括我自己，在这方面都做得远远不够。诚实看起来是很简单的要求，但实际上非常不容易做到。人总是更容易接受，甚至强化对自己有利的事情，有利于证明自己观点的论据，得到他人认同的东西。当有人对抗自己时，大部分人会逃避或抵触，这对投资或研究问题是不利的。我们要严格培养自己的自省和纠错能力，最重要的是要知道自己错在什么地方，让自己每次错的成本越来越小，并且不断减少错误的次数。投资不应该抱持悲观或乐观的看法，而只能有客观的看法，对研究对象要客观，对自己的认识更要客观与诚实。对自己能力边界的认识必须非常清晰，要知道，你一直不敢面对和逃避的重要问题，总会在某一天找上门来的。“如果你不够真诚，那么你终将成为自己的牺牲品”。
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