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表11-1 通信设备商对比
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产业结构发生了巨大的变化，全球的价值链在发生巨大的转移，这是过去15年通信设备行业发生的事情。整个欧美通信设备行业，除了思科因为受益于美国封闭的市场不让我们进去，中国的公司已经完全主导了这个市场。现在全球通信设备行业的玩家只剩下爱立信、诺基亚、华为、中兴4家公司，所以有人说中国是发达国家的粉碎机，我们其实可以从通信行业看出来，这可是孕育了无数诺贝尔奖的行业，也曾经是高科技行业的代表，当然后面已经成熟了。
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案例二：市场对中国银行业存在误解
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银行业本质上是一个资产负债表的生意、重资本行业，有资本金的需求，要放贷款必须有资本金，这是一个杠杆率的约束，这个生意很古老。
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中国银行业背负了特别多的负面看法，广为流传的有：
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◎ 中国银行业暴利，这个行业的利润占比过高，整个上市公司利润的一半是银行的。 ◎ 中国银行业的高利润来自于政策保护、竞争不充分，都认为中国的银行业利差过大，在利率市场化之后，一定会有急剧下降。 ◎ 中国企业的坏账很多，目前银行的坏账没有反应，远远低于实际的情况。 作为研究者，我们要客观地分析数据，寻找背后真正的答案。
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首先我们看银行业，甚至是金融业利润占比的问题。对于第一种看法，我觉得坐标系选错了，因为我国主要的银行基本都上市了，所以上市银行的利润基本等于行业的利润，而中国企业有很多公司在海外上市，同时其他非上市企业的利润比例也很高。
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我们用一个简单的数据来对比，整个银行业1年的利润大概1万多亿元，而我们光规模以上工业企业的利润在2016年其实超过了6万亿元，如果考虑房地产还有1万亿元的利润，中国银行业的整体利润占中国企业利润的比率大概是在15%以下，这是一个合适的比例。中国银行业的利润占整个金融业利润的比例非常高，这是我国的融资结构或者资产分布所决定的。
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对于第二种说法，我们看一下息差，从中国和其他国家的息差对比来看，我们处于中等水平，所有的发展中国家的利差一定远远高于中国，发达国家只有那些陷入低速增长的接近零利率的国家，利差才低于中国。
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我们应该更深层次地去想，银行的利差是怎么决定的，本质上它反映资金的回报率和信用风险，应该和GDP的增速（名义GDP的增速）是相关的，它其实应该和社会的回报率是相关的。从这个角度来讲，其实中国的银行利差是一个偏低的水平，或者整个中国的利率都是一个偏低的水平。
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我们可以看到，改革开放之后，一直到最近，中国的金融结构是鼓励借钱的人在占持有存款的各方的便宜，这是一个国家鼓励制造业或者说鼓励投资的一个结构。当然，我们可以说这是成功的结构，因为其他发展中国家的GDP增速比较高的时候，利率一定都很高，只有中国是一个例外。我们研究了所有的东南亚国家、拉美一些国家，以及中国台湾、香港，在它们的目前阶段和曾经的高速增长阶段，银行利率都在一个比较高的水平。而中国确实是金融扭曲，这个扭曲是鼓励借钱的人扩大再生产，收入分配上不利于拥有存款的人。
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银行为什么赚钱，很简单的一个指标是成本收入比。将中国和美国的银行做一个对比，我们是一个持续下降的阶段，远低于美国银行业的水平。和全球其他国家的银行做一个对比，我们也是最低的。
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为什么？我们看到，过去10年，银行业的劳动生产率在迅速提高，银行的资产增加了4倍，员工增加了40%，单人对应的资产是一条30度角的斜线，一路往上走。所以我们会发现，中国的银行如果和发达国家的银行做对比，我们人均的资产对应是接近的，但是我们人均的工资是有差异的。虽然中国银行业的工资水平总体比较高，但是低于国外同行。国外银行业基本上将1/3的收入付给员工，中国比它们低了18%。这本身构成了一个巨大差异的基础，这是中国银行业能够持续有一个比较好回报的原因。
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中国的银行，1元的资产，银行的净利差和中间业务收入可能产生300多个BP的收入。员工成本大概40～50个BP，其他费用大概40～50个BP，还有200多个BP的拨备前利润，提100多个BP拨备的话，回报率还是挺高的，资产回报率还是能够做到1%的。
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对于第三种说法，全世界最极端的例子是日本的银行。我们研究日本银行的历史，尤其是从20世纪90年代经济泡沫破灭之后，到完全消化它的资产问题这段期间的历史。从1994年到2005年，整个日本银行业经历了完整周期，累计处理了91万亿日元的不良贷款，占整个贷款的18%，这就是日本的代价，日本银行业的代价。
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反观我们自己，2011年温州首先爆发了金融危机，因为钢铁贸易、国家宏观调控，加上大宗商品的损失和房地产，整个温州出现了很大的问题。经过5年时间，温州的银行出现了根本转变。从2011年到2016年，温州累计处理了不良贷款大概1 400亿元。而在2016年6月份，它的贷款余额是7 800亿元，基本上18%的贷款被处理掉。如果我们按照清收比例30%、损失比例70%来估算，温州贷款的12%损失掉了。这是一个参照，我们做研究需要有样本和参照，这个是坏账周期的结果，对于我们未来的判断至少有了一根标尺。
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我们统计最大的8家银行，到2016年，它们已经累计确认了3万亿元表内贷款的坏账，基本占贷款余额的6.5%，拨备大概5%。毫无疑问，我认为坏账过程已经过了大半，即使我们考虑中国的银行体系经历十几个点坏账的极端情况。2016年以来，随着大宗商品价格上涨，我们看到银行业已经摆脱了坏账周期的高峰。
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我们怎么判断银行的位置？一是判断资产质量周期，坏账周期。二是要更深一步理解银行业务的特点。在经济发展的早期工业化阶段，也即基础设施投资的高峰阶段，整个社会的贷款需求是以企业、政府为主的对公业务，这个时候的银行一定是对公业务主导的银行。我国银行业的发展一直走在这样一个轨迹上面，当它做到极致的时候，生产率最高的时候，也会面临挑战，因为发展到一定程度之后，你会发现企业的贷款需求下来了，而变成消费者成为主要的贷款需求的增长方，比如房贷、消费贷。其实，银行的业务模式本质上和我们经济发展的阶段是要去匹配、去适应的。
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这几年一个很大的变化是，以腾讯和阿里为代表的互联网公司，开始利用自己接触客户的手段，实际上是改变了银行业的游戏规则，甚至是降低了银行业发展零售业务的天花板。传统的银行受这两家公司的冲击非常大，因为它们有最低成本的零售获客的手段。最近一家叫“趣店”的公司在纳斯达克上市，成立才几年，市值已达100亿美元，它本质只是一个阿里流量的贩卖者，但已经可以看出，传统的消费信贷会受到互联网公司的重大冲击。
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我觉得我们可以旁观企业的竞争和兴衰，观察行业的变迁，看到经济的发展，体会到经济的脉搏。当然，这个行业也是一个可以高屋建瓴、纸上谈兵、眼高手低的行业，它是一个比较简单而纯粹的工作。本质上，你需要收集数据，需要去自己分析，然后有更多的不同想法，最后得出一个结论。
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未来超额收益可能存在于巨大争议中
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我们来看看美国标准普尔500指数最大市值的10家公司的变迁，体验一下时代的变化。
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表11-2 标准普尔500指数市值前10大公司变迁
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