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中国所有的行业曾经都是成长性行业，很短的时间走完了发达国家一两百年走过的路，但是所有的行业都会成熟，当它渗透到一定水平的时候，所有行业都会变成成熟的行业。这个时候，竞争结构和市场占有率就会变成一个行业主导的因素。在成长的阶段拼的是冒险精神，成熟阶段拼的是卓越的运营和有效的管理。
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而且，我们看到中国的发展一定带来劳动力成本的上涨。劳动力成本的上涨一定会持续的，因为这是国家进步的表现，我们必须要接受劳动力成本的上涨和工资的上涨，企业能够适应这个变化就能够生存，不适应这个变化，就必须被迁移出去。
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我们可以看到，进入稳态之后，行业的回报率会发生重大的变化，标准化的产品往往回报率比较低，个性化的产品往往回报率比较高，品牌会出现溢价。这时候你会发现选择比努力更重要，你在一个比较惨的行业里面，可能只能得到一个比较低的行业的回报率。
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这么多年来，或者加入WTO以来，中国企业的内部竞争和外部竞争都是非常残酷的，即使国有企业的竞争也是非常残酷的。这种激烈的竞争，我觉得就像一个生态系统的自然进化和演化，大家疯狂地抄袭、疯狂地投入，拥有强大的野心或冒险精神，最后的结果会导致相当多资源的浪费，或者是产能过剩。但是整个行业的生产力水平提高了，剩下的公司也会代表行业最高的生产力水平，份额向它们集中，这本身就是社会生产力水平提高的一个过程，也是收入水平整体往前走的必然过程。当然，这个过程总体上促进了社会福利的增加，也能够代表劳动者报酬的提高，但不一定带来股东的回报。比如这几年光伏行业的发展，短短十年不到的时间，发电的成本降低了60%～70%，但是每个环节都不挣钱，因为产品太高度的标准化。
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如果我们站在现在的时间往未来看有哪些机会，整个市场会从一个渗透率的故事走向一个市场占有率的故事。当渗透率足够高之后，必须从其他人手里面夺取更多的份额，这个时候拼的就是企业的运营能力了，而且必须从中国走向世界，以中国这样一个庞大的母国市场为基础，利用在中国市场上面得到的高生产率水平，在其他国家去扩展，走向全球化，这是公司下一步的机会。到落后国家复制中国的经验，这是一个机会。
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正如过去几十年来，发达国家在中国曾经走过的路一样，发达国家的投资在中国的实现一样。在2003年到2005年，我们很不看好自己国家的银行的时候，美国、欧洲为代表的这些巨型跨国企业参股了中国的银行，并得到了超额的回报。在这之前，我们没有自信，但是成熟经济体知道，银行是整个国家经济的一个投影，这个国家在发展的时候，银行一定会受益的。
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我记得一个很有意思的情况，当时建设银行找一些国内公司作为股东的时候，以净资产入股，部分国内公司经过慎重考虑没有同意，认为风险比较大。但最后结果是，美国的银行作为股东参与进来了。此后迎来了中国经济的发展，迎来了银行业回报率的提高，迎来了市值的上涨。这时有非常多的人跳出来说，推动银行业改革的人是在卖国。其实之前说我们自己很烂的和说我们卖国的，可能都是同一批人。我觉得只是说事情发生了，你的态度在发生转变。
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前述还是从历史经验的角度去判断，其实我们更应该考虑中国发展的经验，能不能在其他落后国家再变现一次。同时，未来的机会在于创新。要供给创造需求，新的产品才能提供新的需求和市场。其实互联网这个工具让小公司更容易发展成一个中型公司，而发展成一个更大公司很困难，因为满足一些细分的消费者、一些个性化的需求更容易。
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从资本市场来考虑，当市场效率提高的时候，很难创造阿尔法，有可能会走向一个主动去创造阿尔法的过程。美国的3G资本其实走出了一条道路，它把企业完全收购，然后经过成本结构的调整，或者是其他一些改造转型来创造阿尔法。可能是因为资本市场的效率太高，委托代理的体制已经不能直接创造更多的超额收益了，必须自己走向前台，长期来看，这也可能是一个方向。
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我们总体上面临一个巨大变化的时代，时代确实变了。从前在巴菲特的年代，投资还是少数人的事情，但是在互联网时代，每个人都可以参与。信息的传播速度非常高，固守在原来的思维模式和习惯里面，有可能会无法创造历史上同等水平的超额收益率。未来，超额收益有可能会集中在有巨大的争议或者巨大的不确定性的行业中。
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这个市场简单的钱一定比过去更难赚，从研究员或者基金经理来说，有可能需要将自己的精力越来越多地投入到创造社会价值增量的行业上去，我们需要不断地学习，同时在资本市场里一定要独立思考，要藐视权威，用数据和逻辑说话，其他的都要抱一分批判或者怀疑的态度。
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「本文为高毅资产首席投资官邓晓峰2017年10月在上海交通大学的演讲实录。」
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投资中不简单的事 12 深度研究，从市场认知偏差中发掘大机会
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邓晓峰/2016.10
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谈谈我的研究体会。
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第一，时间更多花在增长型、体量大的行业上，是投入产出比相对高的做法。增量永远比存量好做，增长型市场的投资比存量市场的投资更容易、更轻松。体量大的行业犹如大海，无风三尺浪，机会更多。
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第二，做研究时，需要经历由少到多，再由多到少的过程。刚接触一个行业时，资料会越看越多，比如需要了解行业发展的历史，了解发达国家先走过的路，发达国家现存的状态，了解我国所处的状态和阶段。要了解这方面的内容，相关著名企业的传记、创始人的传记、行业的传记都是最好的资料。这些资料可以帮助我们代入当时的历史环境，去了解产业、了解竞争，建立对行业的总体认知。
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随着对行业的认知积累越来越多，开始逐渐进行抽象的总结，定义行业的属性，把自己对行业的理解提炼出几个指标或参数；然后与业内人士探讨，完善自己的体系；最后通过这些指标和参数去判断、预测这个行业的发展，并根据现实的情况去修正观察体系和重点指标。先把行业变厚，再把研究变薄。
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第三，对优秀公司长期跟踪。成功的公司本身就是竞争选择的结果，成功是有原因的。观察成功公司的商业行为，可以站在巨人的肩膀上，在最优秀之人智慧的阶梯上了解行业竞争、了解商业行为。世上的事情，知易行难。但作为投资人，纸上谈兵又是容易的，可以轻松进行思维上的代入和演习。我们可能做不到，但可以训练自己知道怎么做。对优秀公司的长期跟踪是行业研究的捷径。而且，优秀的公司在投资人的整个投资生涯中，提供的投资机会更多。即使在某些阶段投资人错过了，未来还会有机会。对优秀公司的研究和跟踪是一种积累。
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第四，问题是研究的方向。市场永远有分歧，这些争议指出了研究的方向。如果研究能够回答这些问题，发现市场的偏差甚至谬误，机会自然就来了。
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汽车与家电行业
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10年来，汽车与家电行业的资本回报率都很高，利润持续增长。从投资回报来看，家电行业特别出色，美的、格力过去10年的年化股东收益率约为30%。汽车行业稍差，主要是标的的原因，因为国内汽车行业目前还没有走出像美的、格力这样具有竞争优势的公司，没有能够在产业上升的过程中一路走过来的公司。汽车行业是不同的公司在不同时间段提供不同的机会。这两个行业都是资本回报率高，估值水平低，盈利持续增长。从投资角度来看，这样的行业容易创造超额收益。
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不简单的投资
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