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守正出奇求变，研究上的“正”就是逻辑风格，这点要稳定，不能功利性地变来变去。但视角要灵活，这是“奇”，要不停地转换视角去看待问题。另外，还要有挖掘变化的能力，这是超额收益的来源。
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尽量寻找虚实结合的标的，“实”是落脚点和确定性，绝不能错；“虚”是展望、臆想，也是大利润的来源。“求变”就是这个意思，既然是变化中的，自然不能太追求准确，对了是命好，错了就罢了，所以要严肃活泼地进行研究，严谨地寻找确定性，也要敢于不那么严谨地拥抱不确定性，冲它而来，但别为它过分支付。
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涨跌都能令人坚定的才是好标的。跌，会令实的更实，因为价钱便宜了；涨，会令虚处显得确定，因为得到市场的确认和佐证了。这就是虚实结合带来的效果，如果涨几十个点就让人有想卖的感觉，那就说明虚处不足，就不太可能是好选择，最后也许连那几十个点也不容易挣到。反过来也是一样，跌了不敢重仓就说明实处不够，要多检讨自己对确定性的把握能力。一般来说，长牛好票都是能持续化虚为实、以实展虚，且不断良性循环的。
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研究时应先把前提定好，是战略考虑还是战术选择。如果是战略考虑，那就不要去管什么价格包含或预期差；如果是战术动作，就应对市场进行分析，着重于市场理解。战术战略一致性的机会实现起来会更简单轻松。战略决定期要以企业质量为先，非战略决定期要以市场的预期包含程度为先。
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最好在跌的时候做研究，即便是上升过程，也尽量选择回调的时候做研究。不是从操作角度，而是从冷静客观和时间从容出发，负面情绪下得出的乐观判断比正面情绪下得出的乐观判断要更准确、也更谨慎。信息的价值与被市场演绎的频次呈负相关，但不能以市场是否都知道该信息来衡量其有效性。只要未对其进行恰当的演绎，则该信息是否广为人知并不重要，毕竟会有很多因素压抑市场对信息的体现和理解。反之，即便是市场完全未知的信息，如果股价已经演绎过了，其价值仍旧要相应地给予折扣。
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顶底两端是最重要范畴，这点清楚了才会有方向感，所以要对各重要阶段的顶底进行标注，找出当时对应的基本面和估值体系，然后将其与当下对比，找出不同和相同的地方，建立基本面坐标体系，这样可以有参照，就容易有方向感，这需要对基本面和整个估值体系及逻辑和市场心理进行理解。顶底是一个范围，这个范围可以很宽，不能用一个数量来界定，关键要看在逻辑风格中是否可逆。
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不同投资周期的研究要求也是不同的，长线落脚点是事实与可能性，中线落脚点是预期与市场的匹配，短线落脚点是情绪及信息扰动，这三点经常会不统一，但有时会相通，只是呈现方式与周期性不同。
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市场在不断变化，企业也在不断变化，变化是常态，所以任何时候都要多方向地反复审视，对世界有敬畏心，这个敬畏就是要认识到事物总是在不断变化和出现意外的，所以要尽量让自己处于有保护的状态，尽量多的假设极端情况下的可靠性。
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投资中不简单的事 17 市场的不可知与可知
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冯柳/2014.06
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赣江汇：您虽然未在专业投资机构工作过，但已经有相对成熟的投资思想和理念，是如何做到的？
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冯柳：我在1999年大学毕业后做了几年销售工作，因为不太喜欢当时的工作就一直有辞职转行的想法，2000年听朋友谈起股票时就留了点儿意，后来在书店看到《证券分析》，无意中接触到了价值经典，也以此开始了理论入门。因为在小地方工作，没有证券公司可以开户，就读了3年的书本，2003年到广东时才办的开户手续，不久就成为职业股民了。现在回过头来看，当时让自己苦恼的事其实是种幸运，因为没有在无知与准备不足时进入市场。
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赣江汇：您从《证券分析》入手，因此奠定了价值投资理念的基础。
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冯柳：看这本书是个偶然，但接受价值理念应该是必然，因为之前一直喜欢看企业经营管理方面的书，也看了很多企业家传记和各种案例，所以价值投资方面的书比较容易引发我持续学习的热情。恰逢2003年到2006年期间也是A股价值投资的黄金时期，只要稍微学习过价值理念，都可以在当时获得比较好的回报，在正反馈的刺激下自然会强化对这种理念的信仰。
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赣江汇：那时您就开始重仓消费品股票，特别是白酒拿过很多年。
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冯柳：我的涉猎面比较窄，主要关注身边能接触到的行业，因为散户有天然的信息劣势，不太可能脱离自己的生活建立能力圈，所以主要是在消费品、医药和零售里。特别是对于消费品这样的行业，由于不太存在突发的长效决定信息，不会像别的行业那样容易被订单、政策或上下游情况左右，即便是公司高管也不总能知道某项经营措施的有效性和下一季的收入发展，这就能让我们处于相对公平的信息环境中。
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赣江汇：消费品公司大家都很熟悉，您如何建立自己研究和理解的相对优势？
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冯柳：一方面，持续研究会有积累，看了很多经营管理和企业案例方面的书，对企业的经营发展就能有大概的认识，只不过看谁的认识和理解更透彻。另一方面，要从市场中寻找帮助，建立一个比较好的行为认知习惯。
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当然，行为认知习惯是由反馈模式造成的，就拿持股周期和耐心来说，如果你找一个最活跃的投机者来许诺其锁定资金后的惊人回报，相信不太有人会拒绝，这就是认知反馈带来的改变。但市场的涨跌和企业经营进程不是均匀分布的，而我们的认知模式容易均匀化，这就容易造成反馈偏差，所以要建立认识和反馈的对应系统。比如你是做价值投资的，那么你的反馈源就必须放到企业中去，从企业拥有者的角度、从经营层面对你的认识进行反馈。如果你是以市场回报进行反馈的，那就必须拥有对市场的认识能力。
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这两方面各有利弊，前者的特点是相对简单，主要由企业的长期发展和资本的合理回报决定。后者的特点是机会增多、幻觉也增多，且需要在前者的基础上进行，难度更大，需对接两个系统，属于升级阶段，毕竟先有价值然后才有价值交换的场所。市场是价值基础上的衍生物，是价值通过人性的映射，它由价值决定，但又比价值复杂。所以对市场的认识必须在这个前提下进行，把两种反馈源协调起来，否则容易造成反馈错乱，从而影响自己的认识。
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当然，如果你认为这样太难，为了避免混乱，只以企业拥有者的态度进行反馈也可以。这样会简单很多，但是也容易陷入主观，失去了市场提供给你的帮助。很多人说巴菲特不关注或蔑视市场，但我认为他只是不太关注常态市场。你看他在极端市场时比谁都兴奋和敏锐，很多人只看到他对市场的讥讽，却没有意识到这种讥讽出现的时点，本身就是关注与利用的结果。
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赣江汇：您说的常态市场如何定义？
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冯柳：市场是个生态系统，常态是多维并存和多维制约，各维正态分布且相互制约，这个制约的随机偶然性导致了常态市场的不可知。这期间我们很难利用市场，只能以价值投资为主线，去参与并对该阶段市场进程做到事后理解，以便未来形成连贯认知。
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