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十年以后
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关于资产规模
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在我将当时的皮尔格里姆与巴克斯特成长基金（Pilgrim Baxter，即现在的欧德成长型共同基金[Old Mutual Growth Fund]）界定为一只“问题基金”时，我对其问题将影响到其投资者的严重性一无所知。在20世纪90年代早期，作为一只小型基金它的成果不同凡响，随着基金资产的增长，其优异表现在持续。在1993年到1995年期间，它的资产平均达到10亿美元。
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但是，正当投资者对其以往的高回报率着迷时，它的好日子结束了。资本蜂拥而来，基金资产攀升至顶点，在1995年达到60亿美元。但在1996年、1997年和1998年，该基金跌至第四分位区间； 2000年和2001年同样处于此区间；在2003年和2004年又再次出现于此区间。这即便不是骇人听闻，也至少是不同寻常——在9年中有7年处于第四分位区间。当然，这些失败伴随着资本的流出，与其早期成功时的资本流入相当。基金在1995年的资产约有95%的部分消失了；到2009年中期，60亿美元仅剩下3亿美元。在过去的10年中，该基金投资者的回报率为每年–6.9%，它的投资者们失去了51%的本金，差不多有30亿美元已烟消云散了。
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然而，该基金的创立人，哈罗德·巴克斯特（Harold Baxter）和加里·皮尔格里姆（Gary Piligrim），却为他们自己捞取了数亿美元的基金管理费收益，数次将管理公司卖给金融集团以获得收入，参与非法的（跨）时区交易，买卖自己的基金份额以获取不当所得。而令人惊讶的是，他们居然没有受到刑事起诉，而这两个人也与证券交易委员会（SEC）和纽约的首席检察官达成了民事和解，代价仅为1.6亿美元的罚款，这只是其庞大的个人收益中的九牛一毛而已。在基金经理滥用基金持有人的信任，这只“问题基金”被证明是近年来最为可耻的样板。是的，正如我于1999年写到的：小型基金过热的业绩，应当“作为明智投资者的一个警示信号”。
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规则7：别持有太多的基金
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如我前面的例子所示，仅仅一只持有65%股票和35%债券的现成的平衡型指数基金，已经能够满足很多投资者的需求了。一双定制的股票型和债券型基金——有更高或更低的股票比例，则能够满足更多消费者的需求。但对于选择主动管理型基金的投资者而言，最优的基金数目是多少呢？我真诚地相信，超过4只或5只股票型基金一般是不必要的。持有过多的基金，将容易导致投资过度分散化。这样，最终结果是：一个投资组合的业绩，将不可避免地类似于一只指数基金。然而，由于非指数基金组合更高的成本，以及更广泛的分散化，其回报率将必然减少。更为甚者，即使可能过度分散化，这样的投资组合，例如，持有两只大盘混合型基金和两只小盘成长型基金，在短期也可能围绕市场回报率表现出更大的波动性。因此，根据一般对风险的定义，它比指数风险更大。那它有何用呢？
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《晨星共同基金》是极少数对此类问题进行系统研究的刊物之一，近来一项由其所做的研究，得出了深刻结论：若持有超过4只随机选择的股票型基金，则不会明显地降低风险。围绕这个数字，风险保持得相当稳定，一直到超过30只基金，这是一个难以置信的数字，此时晨星显然停止了计算。图4-6显示了随着基金数目的增加，不同基金组合的标准差下降的程度。
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图4-6 通过持有更多的基金以降低风险
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注：数据来自《晨星投资者》。
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晨星指出，仅持有单只大型混合型基金，能提供比任何一种多基金组合更低的风险。我已将这样一只基金纳入到图4-6中。晨星本应可以但却没有说明的是，一只全市场指数基金的风险，可以低至与30只基金的组合相当。我在图中也对此做了补充。另外，虽然晨星本可提到但疏于提及的是，假设5万美元的初始投资，对于不同的基金组合，也许可能增长至终值为8.5万～11.6万美元，而单只全市场指数基金则达到11.3万美元，正好处在最高区间。所谓多基金分散化的优点及其风险控制，没有说服力。
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我想补充说明的是，我并不认同下述观点：国际型基金是投资者组合的必要组成部分。外国基金可能会降低组合的波动性，但其经济风险和货币风险，可能会在更大程度上降低回报率。有这样一种观点：理论上的最优组合，必须符合市场权重，包含每个地区的成分。对这样的观点，我只会更加避而远之（我将在第8章探讨全球投资的利弊）。我的判断是，国际投资最多占20%的股票成分；而且，即使国际投资的权重为0，对大多数组合而言，也是完全可接受的。
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若一只组合中持有多达20只的分散型基金（每只基金占总资产的5%），因此组合将持有多达1 000只不同的普通股（不同基金将不可避免地相互重叠）。这又有什么意义呢？我对此完全不赞同。也许像表4-4所示的，一只简单的5只股票型基金组合，将适合追求主动管理型股票基金的投资者的需求。
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该组合明显不同于一只全市场指数基金，而且风险稍大。但假如这个5只股票型基金挑选恰当，就有增加其价值的机会。在投资组合充分分散化方面，投资者所选的每只基金都应当有显著的影响。
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表4-4 一个简单的5只股票型基金组合 单位：%
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基金 投资百分比 15年期的回报率 大盘 50 6.5 中盘 10 9.0 小盘 20 7.8 特殊a 10 10.4 国际 10 3.5 汇总／平均 100 7.1 注：a．此处指健康保健类的。
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十年以后
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挑选过多的基金
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虽然我保持这个简单的5只股票型基金的组合不变，相对基于美国股市或标准普尔500指数的全市场指数基金而言，我愈加相信所有的（或基本上所有的）投资组合应当担负实质性的承诺。过去的10年已显示出，成功地选中获胜的主动管理的股票型基金，更多的只是一个广告宣传，而不是真实情况。更糟糕的是，挑选过程给予历史业绩更大的权重，追逐业绩已证明会适得其反。这就是为什么基金投资者得到的市值权重回报率（在基金取得良好业绩之后，他们投入资金），大大滞后于基金自身报告的时间加权回报率。
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两个其他的补救方案：（1）将你的股票型基金组合（主要是指数化），考虑作为你“严肃资金”（serious money）的投资账户；同时使用你的预测本领（或洞察力），去挑选主动型甚至更具风险的基金，作为你“乐趣资金”（funny money）的投资账户。我建议，严肃资金至少要占到总量的90%。（2）尽管我曾将国际型基金作为单一资产组合来谈论，但是我现在确信它包含两个不同的部分：发达市场（英国、德国、法国等）和新兴市场（新加坡、中国、印度、巴西等）。在当今这个不断全球化的世界里，我没找到支持大量投资于前者的理由，我更愿意着重于后者（虽然其基础更小但增长更迅速，当然风险也更高）。但我仍将国际型投资组合的成分，限制在不超过股票头寸的20%。
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规则8：买入并持有你的基金组合
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当你已确立了自己的长期目标和风险容忍度，而且仔细挑选了一只指数基金或少数的主动管理型基金以满足你的目标，请坚持到底并牢牢地持有它们。投资过程复杂化只会使你的思维混乱，使你经常将情绪因素带入亟需理性的投资计划里。我坚信投资者的情绪，诸如贪婪和恐惧、狂喜和希望，如果转变为轻率的行动，就能产生破坏性的后果，从而使投资业绩劣于市场平均回报率。此处，要重复尊敬的巴菲特先生先前曾说过的话：“无所作为恰使我们的行为具有理智。”绝不要忘记这点。
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牢固持有的关键，在于买入正确的基金。正确买入，不是去选择你完全不了解的基金，也不是根据过去的业绩去挑选基金，更不是因为某人告诉你该基金抢手，或者它有明星经理，甚至是因为它曾被评为晨星五星级基金。绝对不要选择高成本基金。如果你避免了这些基础性错误，只要留心你的基金表现如何就可以了。假如你首先理智地挑选了基金，一份年度业绩评估应当够用了。你要耐心地容忍其相对于其他基金周期性的非极端差距。对于任何事件你都应当引起警觉，如基金业绩过度异常、投资策略根本变化、合并其管理公司、增加费率或收取12b-1费等。但是，如果我可以修正，关于在投资之前需要仔细调查之类的老生常谈的话，我要敦促你：“在你撤资之前，要进行调查。”
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不要像选择股票一样去选择基金，一旦股价面临不可避免的波动，就卖出或替换。要为你的资产挑选受托人，并与之建立终身的关系，深思熟虑地去选择一只基金。这一方法体现了简单化的本质。数十年以前，很多美国最有钱的家庭都会选择一个单独的受托人或投资顾问去打理他们的所有财产，并自此不变。实际上，一个充分分散的共同基金账户，不多不少，恰好就是一个信托基金（除去那些常常更分散化的共同基金）。我们要克制增加过度分散化的念头。当你进行投资时，你要求基金业提供具备高标准信托责任的基金产品，这是你应得的。