1703664519
1703664520
再议指数化的胜利
1703664521
1703664522
指数基金理所当然已经普遍存在了。事实上，过去10年的经历一起使指数化成为主动管理型基金必须遵循的标准。指数化的经验证实了希望获胜的那些基金经理并非可靠的依赖，这种希望几乎是无法实现的结果。
1703664523
1703664524
然而指数基金发生了一些令人相当意想不到的情况。尽管它们正如我所预料的那样改变了共同基金业所特有的结构和性质，它们的投资方式总的来说却没能很好地服务于基金投资者。随着交易型开放式指数基金（the exchange-traded fund [ETF]）的出现，指数化的发展违背了本章的整体要旨。虽然如此，ETF的不断发展使其资产几乎恰好等同于那些传统的有代表性的指数基金的资产总额。
1703664525
1703664526
是的，购买一只代表标准普尔500指数或代表整体美国股市的ETF来作为长期投资，并以低成本拥有它，这是可行的，也是合乎情理的。若是不考虑投资这么一只ETF所涉及的经纪佣金（对长期投资者来说，小得可以忽略不计），我怎么可能会反对它？我并不反对。事实上，我认可这么一种投资策略。
1703664527
1703664528
但这样的投资在ETF中是少有的例外。第一，基于广泛市场指数而创建的ETF的数量大约只有20只。相比之下，有大约700只这类基金所跟踪的目标十分狭窄，通常涵盖了相当狭窄的市场板块（比如沃尔玛供应商[Wal-Mart Suppliers]）、特定国家的股票投资组合、商品，以及一些相当古怪的投资策略。（有一只这样的ETF，它被设计成通过某种逆杠杆方式以实现其增速为美国短期国库券跌速的200%。）这种轮盘式赌博的配置不仅允许还鼓励了一种类似赌场的心态，这一游戏名称就是押注未知。这不是投资，而是赌博。
1703664529
1703664530
第二，买入并持有的投资者，在ETF界极为罕见。存续最久且规模最大的这类基金“蜘蛛”（Spider）（基于标准普尔500指数），有着大约7亿单位份额的余额，并且每年交易大约80亿单位的份额，其换手率超过10 000%。公平地说，很多其他的ETF有更低份额的换手率，可能每年为200%～400%。与2009年股票型基金98%的整体换手率相比，这仍然是一个巨大的数字（对我而言是巨大的）。这就是为何我要将ETF形容为“忠于事业的交易者”。
1703664531
1703664532
第三，尽管ETF的费率远低于传统共同基金，其年费率（比如0.50%～0.70%）却也相当于传统指数基金费率（比如0.10%～0.15%）的3～4倍。这方面存在一些例外情况，“蜘蛛”基金就是其中之一。
1703664533
1703664534
综合考虑这三方面与传统指数化投资相背离的情况，显然可以道出那句古语，“三战三胜绝非好事”。
1703664535
1703664536
此外，相关记录清楚表明，这些基金对那些交易它们的投资者而言，并不是很好的投资选择。事实上，ETF投资者所获得的回报与这些基金公司自身所获得的回报相差甚远。例如，在过去的5年里，晨星数据显示，ETF投资者获得的回报率比他们押注的市场板块的回报率每年大约落后4.2%，其资本累计损失高达20%。可笑的是，我在1999年讨论“指数选择”时，似乎为创建专门的指数敞开了大门。“总体上可以认为，没有任何一类市场化的金融资产所对应的价格指数是不能创建的。指数选择仅仅受限于设计者的创造性。”我希望我当时加上了：“但是要忽略这类不利于投资者（而有利于创建者）的指数创新。”
1703664537
1703664538
短期投机不是一个好主意。是的，广泛的分散投资仍然比狭窄的集中投资要好。而且我也认同，低成本比高成本要好。但多数ETF以及这类基金的投资者都要挑战这些投资原则的常识性智慧。这些投资原则是被实际经验证实有效的，而且由时间强化了其有效性。购者自慎！
1703664539
1703664540
指数化的未来
1703664541
1703664542
在未来的几年里，可以预见指数化会出现许多变化。有些可能会降低指数基金以往所获得的高出主动管理型共同基金的大量超额回报率差额，这些主动管理型共同基金会具备可比较的投资组合特征。至少存在从以下三个方面改变的可能性：
1703664543
1703664544
1．股票型共同基金可能实现充分投资。现金对长期股票投资者而言，一直都是其实现更高回报率的阻力。但多数共同基金仍然持有大量的现金储备，这很可能是出于流动性的需要。只要股票比货币市场工具所赚的回报更高，现金就会是一种巨大的阻力。当基金投资者意识到现金强加于长期回报的这种惩罚，也意识到每年向顾问支付1.5%的费用来管理其现金储备是无效之举，那么基金经理可能最终也会获得这一启示。
1703664545
1703664546
2．共同基金的成本可能会下降。随着低成本非托管指数基金的竞争力逐渐广为人知，而高成本的主动管理型基金的管理者也逐渐意识到，他们必须削减其费用来减轻对业绩造成的财务阻力，这种顾问费用的大额削减就会成为可能，即使这种可能性并不大。当那些共同基金的独立董事（如果存在的话），最终将从昏睡中醒来并削减过高水平的基金管理费用，这样也可能会降低成本。如果基金经理只在那些没有给共同基金持有人带来利益的领域减少其巨额开支，比如营销和广告，那么费用很容易在不牺牲管理监督质量的情况下被缩减。我估计，在共同基金持有人所支付的费用中，分配给基金投资组合经理和研究分析师的比例不会超过10%。这些基金经理和分析师全都宣称能够提供基金持有人所追求的回报率。可见，费用削减的空间还很充裕。
1703664547
1703664548
3．基金投资组合的换手率可能会在当前的过高水平上有所下降。在很久以前（比如20世纪50年代），共同基金投资组合的换手率通常是每年20%左右。今天，平均换手率每年接近100%。因为换手率是极费成本的，一个精明的基金经理要想试图超过近似的市场指数，总有一天就会更认真地评估投资组合换手率的影响。随着换手率带给基金持有人的巨额税负成本逐渐为人们所知晓，投资者也很可能会要求更低的换手率以及更为节税的管理策略。那时共同基金就必须借鉴指数化的经验，并将关注点从短期投机转向长期投资。
1703664549
1703664550
尽管更低的成本、调低的（现金）储备和对长期投资的关注能够提升行业回报率并弱化指数的优势，至少还有三点相反的改变可能会增加指数的优势。
1703664551
1703664552
1．共同基金的费率可能会上升。将那些不受欢迎但又显而易见的前端认购佣金，逐渐替换为以12b-1费用形式存在的隐藏佣金，这一趋势会提升声称的基金费率。在基金董事没有降低其他费用的情况下，使用12b-1费用的这种持续趋势本身就会使费率提升更高。
1703664553
1703664554
2．基金投资组合的换手率可能会惊人地上升，进一步增加基金成本。当市场效率从大盘板块（该板块已经相当有效了）向中小盘以及国际市场板块（看来很有可能）传递时，基金经理会通过更为频繁的交易来充分利用日益罕见的对个别证券的错误定价。
1703664555
1703664556
3．基金可能会丧失脱颖而出的良机。股票型共同基金的总资产当前大约是2.5万亿美元，是其1976年资产总额340亿美元的75倍。共同基金经理现在管理着全部个股中的大约33%，相比之下，20年前该比例还不足2%。由于他们的换手率更高，基金经理现在只是相互交易股票，从而使整个行业的回报率难以提升。在未来，对共同基金经理整体乃至个别基金经理来说，会比以往更难发现足以克服费用以及运营开支的非凡业绩。
1703664557
1703664558
在这些相互对抗的力量组合中，一组弱化了指数基金的优势，另一组则加强了它的优势，哪一组将会胜出呢？尽管指数化的原始实力现在已经得到了经验与理论的证实，可能会以基金集团运营的方式来强行促成重大改变，但我想基金业还是会抵制这些必要的改变。要使基金经理像索尔在通往大马士革的途中经历主显节那样，开始认可指数化的理念，这样的要求可能太过分了。然而，即使这一要求达不到，传统的基金投资策略也会有所改变，因为投资者会对这些基金经理施加要求，而基金业最终也会发展出一种开明的自利意识。
1703664559
1703664560
十年以后
1703664561
1703664562
指数化的未来
1703664563
1703664564
我希望，“指数化的原始实力……可能会以基金集团运营的方式来强行促成重大的改变。”但是这一愿望还未实现就夭折了。尽管股票型基金开始较大程度地基于充分投资来运营，但基金成本仍然还是很高，基金投资组合的换手率也几乎没有在10年以前典型的100%的水平上有所变动，甚至投资者不断转向低成本基金这一事实，也不足以促使该行业形成开明的自利意识。因此，指数化仍然是更好的投资方式。
1703664565
1703664566
1703664567
1703664568
[
上一页 ]
[ :1.703664519e+09 ]
[
下一页 ]