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图7-1a 债券型基金和股票型基金的资产
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图7-1b 债券型基金资产对比股票型基金资产
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一旦股票市场环境趋于更加谨慎，债券型基金就比股票型基金更有竞争力。然而，除非债券型基金业改变其运作方式并给予其份额持有人公平的待遇，否则债券型基金将逐渐被遗忘。
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十年以后
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债券型基金
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在过去10年的龟兔赛跑游戏中，债券型基金已经成为基金业内的乌龟，它们的资产逐年缓慢攀升，总体从1998年年初的7 000亿美元增至2009年的1.8万亿美元。股票型基金则是那只兔子，同期其资产从2.4万亿美元猛增至6.5万亿美元，仅在2009年下跌至4万亿美元。
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因此，现在的债券型基金相当于股票型基金资产的45%，是10年前30%的一倍半。正如当时我所指出的，“一旦股票市场环境趋于更加谨慎，债券型基金比股票型基金就更有竞争力。”事实证明，我对债券型基金和股票型基金两者的预测，显然都低估了已发生的一切。
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痛苦纠结着公司
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并非只有我一人担忧当前的债券型基金业。彼得·林奇这样的投资专家也和我一样有着相同的担忧。在20世纪70年代和80年代，他担任了麦哲伦基金的基金经理，以身为卓越的股票投资者而闻名遐迩。1990年他在接受《巴伦周刊》（Barron’s）的采访时，他和我一样，都对股票指数基金的优点抱着坚定的信心，而且他也重复了我对债券型基金的疑虑。“它们的存在令我深感困惑，”他还补充道：
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债券型基金一直以来都落后于单只债券，有时每年被超过近2%。基金存续的时间越长，其业绩表现越差。债券型基金付给专家的管理费，已经超过了专业管理所带来的收益。
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他认为：
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既然每只美国长期国债（U. S. Treasury bond）或政府国民抵押贷款协会凭证的（Ginnie Mae certificate）收益都完全相同，债券型基金的基金经理就很难脱颖而出。
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但我认为这位麦哲伦基金经理夸大了事实。债券型基金确实有存在的必要。不同于债券自身，债券型基金通常会保持相对固定的期限，使得投资者可以选择合适的期限（长期、中期或短期），并且随着时间的推移保持相对稳定。也有一些能干的债券型基金经理脱颖而出，但很遗憾的是，只有很少的基金经理能获得与其成本相匹配的收益，以证明其投资组合管理能力。
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不过，彼得·林奇揭示了一个简单的投资真理：在由商品式证券组成的高效市场中，即使是最出色的基金经理，在扣除成本之前，要想积累显著的收益优势也是极其困难的。
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这就意味着，在扣除基金成本之后，基金经理很难向份额持有者提供与市场相匹配的回报。当成本过高时，回报率相应也会下降很多。
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什么是“商品”
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我用术语“商品式”（commodity-like）去定义那些在众多的投资品种中，单个证券的回报呈现紧密相关的模式。最典型的例子就是美国长期国债，每次发行都由美国政府的信誉全额担保，而且每期国债都有较长的期限，也都有相似的“久期”（duration）。利率水平的变化对每期国债的影响很相似。另外，具有投资级别的短期公司债券也有着相同的特征和回报模式。充分分散化的政府国民抵押贷款协会证券组合也具有类似的特征，它是由美国政府国民抵押贷款协会（GNMA）发行的，并由贷款、抵押贷款和美国财政部作担保的。这些例子都符合“商品式”的定义，该定义描述了不同类别的债券具有的典型特征。
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基金费用对债券型基金的回报有着重大影响。例如，在最近的5年内，一只普通的公司债券型基金的回报率，以平均每年1.5%的差距落后于公司债券的市场回报率。令人惊讶的是，与市场回报的差距还包含了另一个重要的差距。在1.5%的平均差距中，免佣债券型基金落后市场1.3个百分点，大量收取销售佣金（前端认购佣金或隐蔽的12b-1年费）的基金都落后市场1.8个百分点。政府债券和市政债券领域也都存在同样的情况（见表7-1）。
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面对这一差异化的成本结构，彼得·林奇以这种方式提出了销售佣金问题：“债券型基金受到狂热追捧（我同意，他在1993年写《战胜华尔街》[Beating the Street]一书时，债券型基金确实是人们的一种狂热偏好）的另一个令人不解之处在于，人们为何愿意支付销售佣金去投资债券型基金。”然而他并非真的为此困惑，因为正是这个问题，才使他很快得出“彼得第五原则（Peter’s Principle #5）：没有理由为马友友（Yo-Yo Ma）(38)在电台中的演奏而付钱”的结论。我们也同意他的观点。但是，在没有基金董事、基金经理甚至是投资者对此提出质疑的前提下，每5只债券型基金中就会有3只收取销售佣金。事实上，全部债券型基金资产的3/4都归于那些支付了销售佣金的基金份额持有人，持有人将销售佣金作为参与这场游戏的入场费价格，但通常来说这不值得。
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表7-1 债券型基金对比债券指数的回报率 单位：%
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注：对每种市场指数类别——公司债券、政府债券、市政债券，其回报率是相应的巴克莱（Barclays）短期、中期、长期指数回报率的平均值。公司债券型、政府债券型以及市政债券型基金的回报率反映了短期、中期、长期基金的类似加权平均回报率。