1703667369
1703667370
法律行动将要来临？
1703667371
1703667372
在本书1999年版中，我注意到，尽管将遭遇强烈反对，但法律行动可能会最终澄清共同基金业中费率设定的性质。正如我在第15章中提到的，目前摆在美国联邦最高法院法官面前的一个案子，主要是关于基金顾问向独立的非基金客户（大多为养老基金）收取的费用，远低于向其控制的共同基金客户收取的顾问费用，基金持有人有权对此提起诉讼。早先最高法院复审一个基本维持现状的上诉法院的裁定，促使最高法院采取行动的关键因素，显然是广受尊敬的理查德·波斯纳（Richard Posner）法官所撰写的强有力的不同意见。
1703667373
1703667374
有趣的是，波斯纳法官对我在1999年版中描述的“棘轮”效应给予很高的关注；他对基于同行标准的薪酬体系进行了比较，发现该薪酬体系是根据同行标准来设定基金费率的，以使基金公司高管大获其利。在上述两种情形中，投资价值的创造都被忽略了（或者，更可能的是被破坏了）。使情况更糟糕的是，典型的基金费用的比较仅仅是基于费率的，往往忽视了庞大的费用金额。0.8%的年费率相对于一只同类基金0.65%的年费率来说，可能并不过分。但假设那只“低成本”基金拥有500亿美元的资产，将产生3.25亿美元的管理费用；而“高成本”的基金只有10亿美元资产，却仅产生了800万美元的管理费用。谁不会因为这3.17亿美元的巨大差距而感到良心不安呢？
1703667375
1703667376
在波斯纳法官的不同意见中，他写道，“大型公众持股公司中的高管薪酬往往过高，这是因为董事会缺少监督薪酬的激励。产品和资本市场上的竞争无助于解决这一问题，因为在所有大公司和包括共同基金在内的这一类实体中，相同的激励结构都在运作。”我们只能希望像波斯纳法官这样的睿智观点，可以占据上风。
1703667377
1703667378
国会与证券交易委员会
1703667379
1703667380
在华盛顿特区，已有些微弱迹象表明，对顾问机构来说，如今舒适的现状可能即将改变。证券交易委员会的投资管理部门正“开始严厉审视那些享受高额利润，却带给基金持有人相对较差业绩和较高费用的基金”。国会议员吉尔曼（Gillman，来自俄亥俄州的共和党人）和马吉（Markey，来自马萨诸塞州的民主党人），已经对基金费用和董事的勤勉程度表示出了严重关切。
1703667381
1703667382
最近，证券交易委员会主席阿瑟·列维特（Arthur Levitt），这位我心目中证券交易委员会历史上最支持共同基金持有人权利的人，已经开始关注这个问题了。在最近一次投资公司协会成员的会议上，列维特主席提出了他的观点。他关注的第一个层次，是基金费用对回报率影响的信息披露得普遍不完善：“我没必要告诉这些听众，增加1%的费用将在10年后使期末账户余额减少17%。”事实上，一般股票型基金超过2%的总成本，在10年后将使资本积累减少24%，在25年后会减少39%。（具体数字取决于实际回报率。）
1703667383
1703667384
在同一次讲话中，对于基金董事会的适当地位，列维特主席也表达了关切。他反问道：“董事什么时候才能独立？在选择和终止基金顾问时，董事会和基金持有人各自的作用又是什么？”在谈及“费用应接受质问”时，他补充说，“没人应该接受这个‘神话’，即基金董事不需要像公司董事那样强健、警觉和独立。那些真的（接受这个神话）的人，是在为那些没有时间或兴趣代表基金持有人的董事开脱，如果基金董事忘记了自己代表谁的利益，那些基金是难以基业长青的。”
1703667385
1703667386
证券交易委员会主席还宣布，他不久将会召集一个圆桌会议，“以争取在是否需要改变当前基金治理体系的问题上达成共识”。他用下面的话结束了他的评论：“我希望基金董事们记住自己的服务对象是基金持有人。我还希望基金董事们不懈地为基金持有人谋取利益。”
1703667387
1703667388
这些话，很可能是期待已久的改进基金治理体系的起点。列维特主席在其位上迄今为止最为强硬的措辞，应有助于推动公众拓宽对基金负面作用的认知程度，这个负面作用是由于基金成本、董事职责和产业结构的相互纠缠而形成的。国会的质询有可能将引发进一步的思考，其内容是关于《1940年投资公司法》的序言与基金业令人尴尬的收费记录之间的关系。一个新的关于董事信托责任的联邦标准，将很好地为基金持有人的利益服务。并且，媒体如能积极作为，更多地关注传统投资组合管理的不足和成本对长期回报的不利影响，也将对此多有助益。总之，这一道义劝告若转化为投资者提高的认知和谨慎的决策，可能最终会唤醒董事们的信托责任。
1703667389
1703667390
空架子(76)
1703667391
1703667392
尽管有些犹疑不决，但财经媒体已经开始关注共同基金董事是否履行其责任了。在1998年中期，《纽约时报》的一篇头版文章标题为“当空架子填充满了董事会会议室时”，其所配的大照片上是董事会的会议桌周围空空的架子。文章注意到，“董事们一犹豫，个人投资者就会遭受损失”，并且直言不讳地比较了公众持股公司董事会和共同基金董事会。《纽约时报》继续描述了“权力的天平是如何从基金董事向那些建立、营销和管理共同基金的公司倾斜的”。
1703667393
1703667394
文章以两个惊人观点结束。首先，美国似乎没有令人满意的基金治理结构，在这种治理结构下，“基金董事可以不负责地设定基金的管理费率，也无需推敲基金管理合同的损益，由此董事们就可以把时间花在监督基金经理的业务操作上，比如投资方针是否得到遵守。”然而，忽略实质而重视过程，似乎就是为公共利益解决基金业“空架子”董事综合征的独特路径。文章的第二个惊人之处是，公众根本没有认识到，一家大型共同基金综合体采用完全不同的治理结构，拥有并控制其自己的管理公司，后者将以低于行业标准75%的成本运营，每年将为其基金持有人节省30亿美元。沃伦·巴菲特曾说过，如果基金董事们将这一不同的治理结构派生出的若干政策付诸实施，每年就可为投资者节省100亿美元。其实，这些节余很容易达到每年300亿美元。
1703667395
1703667396
总结
1703667397
1703667398
在美国，公司董事对股东价值的关注，实际上已经革命性地改变了全世界公司的运营方式。相较之下，共同基金董事没能以基金持有人的价值为先，是因为董事会像温顺的看门狗一样，不但疏于监督，而且似乎一直未能认识到成本至关重要的原则。
1703667399
1703667400
这一区别来自于对董事的使命陈述。一般公司的董事的使命是“不去做，就去死”，除了提高股东价值，别无选择。而对基金董事来说，则是“接受现状”，基金董事疏于监督，持有人价值的创造远低于最优水平。或者，采用巴菲特先生的表述：他们不想把自己塑造成德国短毛猎犬，而是想成为西班牙长耳狗。
1703667401
1703667402
基金业如何才能尽量让董事和基金持有人的利益协调一致？常识指出，一个有效而简单的开始是：让基金董事会起草自己的使命陈述，并在基金年报中公布。这将是一个良好的开端。
1703667403
1703667404
大约有5 000万个面目模糊、默默无闻的基金持有人，因享受到了长期牛市的盛景而神魂颠倒，而他们没有认识到自己所得的份额远远少于应得的。他们本应从自己选出来并代表其利益的基金董事那里得到更好的服务。这些基金董事必须事奉一个、而且是唯一的一个主人：那就是相信基金董事能保护他们利益的基金持有人。
1703667405
1703667406
《马太福音》中完整的那一节是：“一仆不事二主。不是恶这个爱那个，就是厚此薄彼。你们不能又事奉神，又事奉玛门(77)。”事实上，根据《1940年投资公司法》，基金持有人就是应被事奉的主人。但他们本应拥有的财富被过高的基金费用严重侵蚀，而大笔的财富（显然是玛门的代表）却持续被共同基金经理所获得。基金董事有责任服务于那些选举出他们、相信他们、用自己的投资资金创建了基金的人们。基金持有人才应该是基金的主人。
1703667407
1703667408
十年以后
1703667409
1703667410
基金董事
1703667411
1703667412
尽管证券交易委员会怀着最美好的意愿，当时的主席阿瑟·列维特也强烈督促，但仍没有任何证据表明基金董事已经变得“不懈地追求份额持有人的利益”。所以在董事们做“西班牙长耳狗”而非“德国短毛猎犬”的又一个10年以后，我开始相信，不仅是共同基金经理，而是所有的机构资金管理人，都应遵行信托责任的联邦标准，这是一个基于原则（而非基于规则）的标准，在当今这个疏于代理责任的社会，它列举出了代人理财者的责任，以及委托人不言自明的权利，即代理人有义务为委托人服务。以下这6大原则将构建起我理想中新的信托社会框架：
1703667413
1703667414
1 投资者有权让他们的资金管理人／代理人仅为其利益行事。简而言之，客户就是国王。
1703667415
1703667416
2 投资者对基金投资组合证券进行评估时，有权根据资金管理人和证券分析师的职业勤勉精神和高度专业标准来进行。
1703667417
1703667418
3 应保证代理人作为负责的商业人士行事的权利，恢复被忽视的委托人作为股东的权利，还应要求公司董事和经理们履行对股东应尽的信托责任。
[
上一页 ]
[ :1.703667369e+09 ]
[
下一页 ]