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投行笔记 [:1703668749]
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投行笔记 间接持股的股份锁定
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最近内核的一个项目，LQ公司，涉及股份锁定方面的一个问题。发行人的部分股东及管理层除了直接持有发行人股份外，还通过一个持股单位间接持有发行人部分股份。直接持有的股份如何锁定已有规定，间接持有的这部分股份如何锁定，却值得讨论。
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根据现有规定，股份锁定的要求主要有以下几点。
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（1）控股股东和实际控制人：直接或间接所持股份（IPO前已发行股份），上市之日起36个月内，不转让、不托管（委托他人管理）、不回售（上市公司回购），但上市之日起1年后且双方属于同一控制的股份转让除外。另深交所允许1年后挽救财务危机之重大重组除外。
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（2）IPO前已发行股份持有人：上市之日起1年内锁定（不得转让）。
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（3）董事、监事、高级管理人员：所持股份上市之日起1年内和离职后半年内不得转让；任职期间，每年转让的股份不超过所持股份总数的25%。
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（4）新增股东。
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1）主板。2006年之前上市规则规定，刊登招股书之前12个月内增资扩股，新增股份自工商变更之日起36个月内不得转让。2008年修订时删除。
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2）创业板。IPO申请受理之前6个月内增资扩股，新增股份除按IPO前已发行股份持有人锁定1年外，自上市之日起24个月内转让不超过50%。（实际现已被证监会的下述操作要求修改）。
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3）证监会操作要求（暂无明文规定）：IPO申请受理之前6个月内增资持股的新股东，自工商变更之日起36个月内不得转让；受让原有股份的新股东，按照原持股人的锁定要求，即如属控股股东或实际控制人的，自上市之日起36个月锁定；如数其他股东，自上市之日起1年锁定。
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LQ公司发行前股东有7个，邓某、王某、红杉资本、王某、叶某、郑某和YQ公司，而YQ公司主要由管理层持股，项目组对于管理层在间接持有发行人股份（通过YQ公司）的情况下，其直接持有YQ公司股权如何锁定的相关问题，进行了解释和答复：
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YQ公司的实质是发行人管理层持股平台，设立的目的是邓某、王某、红杉资本、王某、叶某、郑某6名股东，对为发行人发展做出过较大贡献的核心技术人员、技术骨干和部门经理等中层管理人员进行奖励，由于发行人在2008年2月已成为外商投资企业，新增境内自然人股东在法律上存在障碍，而采取的一种变通方式。初始设立时为王某一人有限公司，注册资本/实收资本280万元。
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2009年2月，YQ公司自邓某、王某、红杉资本、王某、叶某、郑某6名股东受让总计260万元股份，占LQ公司该时点股权比例的4%。
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2009年6月，YQ公司由一人有限公司变更为有限责任公司，新增张某、黄某、郑某、张某、蔡某、蔡某、陈某、王某、牛某9名股东，现有股权结构如下：
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经项目组与发行人协调，并经YQ公司股东一致确认，YQ公司全体股东一致承诺“自股份公司股票在深圳证券交易所挂牌上市之日起36个月内，不会转让或者委托他人管理本人所持有的YQ公司股权，也不会要求YQ公司回购本人所持有的YQ公司股份。”
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同时，目前在发行人担任董事、监事和高级管理人员的王某、张某、黄某、王某、牛某还承诺：“上述承诺的限售期届满后，在股份公司担任董事、监事、高级管理人员期间，每年转让的股份不超过本人所持YQ公司股份总数的25%；离职后半年内，不转让本人直接或间接持有的股份公司股份。”YQ公司10名自然人股东，均已签署相关股份锁定承诺。
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之前内核会议的初步意见是：“请项目组协调发行人，在现有承诺的基础上，要求YQ公司不同身份股东进一步承诺：目前身份为发行人高管人员的该公司股东，3年内不转让也不要求YQ公司回购其所持股权；目前身份不是发行人高管人员的，1年内不转让也不要求YQ公司回购其所持股权。”这个意见关注了持有YQ公司股权的锁定问题，但区分高管和非高管，分别提出不同要求。
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不过，从YQ公司所持拟上市公司股权的成分来看，既涉及以高管身份间接持股问题，也有受让原有股东（含实际控制人）股份的问题，而且高管中有一人即王某，兼有控股股东和实际控制人身份（招股书把邓某、王某、王某三人认定为一致行动人）。项目组答复的锁定安排，是根据规范性和合理性综合考虑的，或者说把持股公司作为发行人看待，对于间接持股严格视同直接持股。
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具体说来，一方面，在持股上市公司层面上，作为控股股东和实际控制人，直接或间接持有的股份，均应锁定3年，所以透过持股单位间接持有发行人股份，按理也应锁定3年。不过在技术上，单独锁定王某间接持有的股份并不可行——如允许YQ公司直接持股锁定1年后即可转让，其转让的股份无法确定为不是王某个人的间接持股，所以从严要求，YQ公司直接持股全部锁定3年。
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另一方面，更重要的是，在持股YQ公司层面上，如果所持YQ公司的股份向外提前转让，由于存在YQ公司持有发行人股份增值预期，这种提前转让一般也会产生溢价，一定程度上与直接转让发行人股份的效果类似。所以，可以看到，尽管股份锁定直接意义上是针对YQ公司所持发行人股份的锁定，但项目组的答复主要针对王某等人所持YQ公司股份的锁定。以上两个方面要结合起来考虑。
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相关的一个案例是HH，大股东兼实际控制人刘某直接持股45%，二股东是法人SJ投资，持股27%，刘某又持有SJ投资36%股权。在招股书中，SJ投资持有发行人股份锁定3年，同时刘某持有SJ投资的股权也锁定3年，时间都是自上市之日起算。
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（2010年1月）