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大国货币：国际化货币与货币国际化 [:1703681822]
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大国货币：国际化货币与货币国际化 改革开放时期人民币汇率政策的成就和代价
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从1979年开始，中国不再是一个革命输出者，而成为美国事实上的伙伴国。政治和外交上韬光养晦，伴随着经济上融入美国主导的全球化浪潮，中国敞开大门欢迎来自美国及其盟友（欧洲、日本、韩国、新加坡）的外商直接投资，为他们提供“超国民待遇”。这种“超国民待遇”体现在市场准入、税收减免、廉价甚至免费的土地使用权、基础设施补贴、出口补贴以及帮助外资确保对中国劳工群体的强势议价地位。且在很长一段时期内，这些优惠政策是中国国内的民众和私营企业难以企望的。但是对外部世界的最大补贴，还不是上述优惠政策，而是本文的主题——人民币。人民币汇率政策如同一个巨大的杠杆，撬动了中国的快速工业化奇迹，但作为奇迹的必然代价，它也把中国民众的权益和劳动成果输送给全球的投资者和消费者以及美、欧、日政府部门。
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如图1所示，从1980年一直到1994年，美元兑人民币元的名义汇率持续大幅贬值，从大约2贬为8.7，此后的11年里，即便两国间的通货膨胀率、全要素生产力差异发生了明显的变化，这个价格还是锁定在8.28，连1997年至1998年的亚洲金融危机也没有撼动这个价格。
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图1 1980—2014年美元兑人民币的汇率走势图
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这种锚定美元的价格是由中国人民银行的货币政策二司来负责实施的，他们通过每天在银行间外汇市场上买入任何低于8.27的价格卖出的美元或者其他等值外汇，把美元兑人民币的价格牢牢锁定在这条政策目标线上。由于中国出现持续的双顺差，即经常项目和资本项目同时顺差，巨量美元从外部涌入中国，中国人民银行为了维持人民币汇率的稳定，不得不照单全收，而用以支付的则是增发的人民币，其后果是国内基础货币的持续扩张。
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从2005年7月21日起，美元兑人民币的名义汇率在内外压力之下开始浮动，此后以断断续续的渐进方式升值。到本文写作时间为止，这一价格升值到6.11，相当于在近十年内升值了35%。这个渐进的升值过程整体上非常平滑，其目的也是为了帮助中国东南沿海的出口工业，值得一提的是，在华外商直接投资占据了中国出口的半壁江山。这种汇率干预政策的后果等同于对本国民众的一种税收，因为通过扩大央行的货币基础来买入美元，导致中国广义货币在很长时期内维持平均约20%的复合增长率，中国储蓄者的实际财富以惊人的速度消失在国有金融体系中。而与此同时，中国劳动者的劳动成果并未被本国民众所享受，而是通过贸易和资本顺差带来的外汇流入，转化为以美国国债和其他低息金融资产为核心的国家外汇储备。一进一出之间，中国的成本和收益差距巨大。
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美国政府或者由政府担保的金融机构从中国获得的融资成本非常低廉，如果把美元指数的持续下跌考虑在内，其综合成本接近于零。然而当这些资金通过美国的金融投资系统转化为美国及其盟友对中国的外商直接投资时，其复合收益率保持在15%以上。一进一出之间，中国向美国及其盟友输送的利益非常巨大，中国的外汇储备越大，中国的招商引资规模和出口盈余规模越大，中国向外国资本和政府的利益输送就越大。到2014年，中国外汇储备达到惊人的4万亿美元；而据笔者估计，考虑到资产升值、汇率升值等因素，历年外商直接投资在华累计的资产余额差不多也是这个规模。不难算出中国作为一个整体向美国及其盟友输送的利益规模，而其代价全部由普通中国民众承担，体现在不断严重的污染、不断升高的房价、不断稀释的储蓄和低位徘徊的劳动收入等方面。
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对于这种初看起来似乎不可理喻的交易关系，许多中国经济学者曾经通过公开和内部渠道提出过批评。但是当时的决策者们却不以为然，因为相对于具体的、直接的经济和商业利益，中国领导人更多的是从中国政治和战略格局去理解政策得失。为了强化执政党的合法性，邓小平时代的领导人需要用持续的高增长来论证“只有中国共产党才能发展中国”，而要想实现国家的发展和富强，从第二次世界大战后成功的东亚邻居身上可以看到，工业化是必由之途。考虑到新中国成立之后计划经济体系和国有企业的糟糕表现，他们把希望寄托在“优秀的外资”身上。
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这样一笔“大交易”令许多人满意：中国共产党感到满意，是因为它带来了人类史上最大规模和最快速的工业化，带来出口和GDP的快速提升，也带来了无须革命战争便可和平崛起的辉煌前景；西方统治者们感到满意，是因为它带来了所谓“大缓和”，即在较高增长的同时也保持了低通货膨胀，这显然离不开中国低价出口商品对全球消费者提供的补贴，也离不开中国的大量外汇储备帮助发达国家压低了利率；出口初级产品的发展中国家也感到满意，因为快速工业化的中国对于大宗商品的胃口非常巨大，包括石油、木材和铜铁矿在内各类原材料价格在21世纪的头十年都经历了一个大牛市。
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但问题是，对于货币汇率低估、双顺差、超额外汇储备以及背后所体现的整套治国路径的整体后果，13亿中国民众却并非人人满意。在上述“大交易”中，中国付出的代价必须向国内分摊，而这个分摊过程就不那么风光漂亮了。在西方政治学中，所谓政治，是指对资源的权威性分配；但是在过去30年的中国政治实践中，国内政治则成了对负债和代价的分配过程。对外经济政策背后的成本向本国民众分摊的过程通常是非常复杂的，隐藏在许多专业化的术语和政策操作细节中，令受损者很难识别和逃避。限于主题和篇幅，在此仅仅把货币冲销的成本分摊过程作为案例，虽是一管之窥，也有助于解其全豹。
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如上文所述，美国及其盟友把制造业外包给了中国，作为交换，中国把自己的货币政策“外包”给了美联储。巨量美元涌入中国，为了维持人民币汇率稳定，中国央行持续“印钞”以买入美元，导致基础货币快速扩张。为了避免高通货膨胀带来社会动荡，中国央行必须冲销这种“外汇占款”带来的过度流动性。在中国的货币政策实践中，冲销手段主要有三种，一是央票，二是存款准备金，三是国家财政在央行的存款。所谓央票，是中国央行自创负债，以每年3%左右的利率向金融市场借款，从而收回部分流动性。由于成本越滚越高，而且其法律地位颇为可疑，央票自2006年起逐渐让步于存款准备金。2010年末中国的存款准备金利率为1.62%，明显低于央票，用存款准备金对冲外汇占款，可以节约不少利息支出。由于央行的货币超发是为了服务于中央政府保护出口工业的政策目标，所以让中央财政承担一部分冲销成本也是理所应当的事情，于是中国央行便理直气壮地把中央政府的大量财政存款压在库底，用以分摊部分冲销成本。由于2010年财政存款的利率低至0.36%，所以尽管规模不如存款准备金，但是对于央行冲销成本的分摊作用不可小觑。
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从政治角度分析，我们需要追问的是，上述对冲手段的代价最终由谁承担？或者说，羊毛出在哪些羊身上？
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央行通过压低存款准备金利率获取的收益，源于商业银行等存款性金融机构的利润让步。然而，由于国内商业银行享有国家政策保护下的存贷差，可以将存款准备金负担部分或者全部转嫁给提供存款或者接受贷款的社会主体。最后的分配局面是，商业银行、企业或居民等微观主体，共同分担存款准备金对冲外汇占款的隐性成本。正是因为这一机制，中国的金融抑制才非常严重。居民储蓄利率被定在非常低的位置（2%左右），扣除利息税之后，储蓄者获得的利息收入往往抵不上通货膨胀。国有银行把廉价的资金输出到国有企业中，而私营的中小企业不得不支付远高于官方信贷利率的价格从国有企业手中转贷，年化利率通常在20%～30%。
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财政在中国央行的存款源自政府税费及债务收入，属于全体中国公民的资产。中国央行却将其压在库底对冲外汇占款，并以低利率支付利息，由此节约的对冲成本显然是以财政存款利息损失为代价的，这将增加未来全国公众的纳税负担。换句话说，财政存款对冲外汇占款的成本，由全国纳税人共同承担。如果是中央财政来承担其代价，其整体社会后果还算可控，因为中央政府发行的国债成本较低，年息约3%～4%。但是在现实中，由于中央、地方之间的分税制，近2/3的税收集中在中央，而大量支出责任压在地方政府肩上，所以地方政府不得不以8%～15%（取决于不同地方的经济发展水平和信用资量）的利率从金融市场上融资，来弥补财力的不足。地方政府用以抵押的资产，以及最终的还款来源，基本上都是土地。地方政府通过从农民手中廉价收储土地，然后高价拍卖给地产商或者质押给银行等金融机构来获取资金，把本应由民众获得的级差地租和家庭消费变成了政府投资的资金来源。考虑到上述转嫁机制，3万亿财政占款为中国央行节约的利息支出，最终变为数万亿“土地财政”。
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综上所述，邓小平时代的改革开放，主要是向美国及其盟友的开放。1979年之后30年间的中美关系，可以描述为某种“进献体系”，中国事实上成为美国体系的重要支柱。这一“引资—出口—储备”的资金循环对于中美双方都有裨益，双方各取所需：美国获得了战胜苏联并实现“单极时刻”的力量与资源，而中国则获得快速工业化的机遇。于是，在国际政治经济光谱的极左端和极右端之间形成了一个奇怪的联姻：世界上最大的“无产阶级先锋队”突然变成了资本主义体系的最大“赞助人”。对外补贴的另外一面必然是对内的夺取，而核心的政策杠杆则是人民币汇率政策。通过压低汇率的出口、“超国民待遇”的招商引资和大规模货币超发及其高成本的货币冲销，中国民众为中国的工业化崛起付出不菲的代价。贫富分化和地区差异迅速扩大，绝大多数劳动者不得不长期背井离乡、超时工作以养家糊口；持续上涨的房地产价格——按照多数经济学家的理解，是货币超发和土地财政共同作用的结果——使得年轻人要么无法成家立业娶妻生子，要么榨干老人的储蓄并且两代人皆成房奴；工业化、城镇化所伴随的拆迁补偿问题、环境污染问题往往是社会不满的重要爆发点。
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随着中国工业化进入中后期，中国人口的年龄和产业分布都已经出现了重大变化，经济增长带来的政治效果呈现边际性弱化趋势。见多识广的、更具权利意识的中产阶级民众占人口的比例不断提升，他们不会因为经济增长的傲人数据而轻易兴奋和自豪，而是把政治诉求集中在民生、环境和公平正义方面。正是由于清醒地意识到这种新的国内政治格局，新一任总书记习近平于2013年年底的中国共产党十八届三中全会上推出了一揽子全面深化改革方案。在这个方案中，党的合法性不再单纯依赖经济增长，而是回应民众的多元而现实的需求。金融和货币的改革当然也是题中应有之义，其中最引人注意的是，人民币政策的核心问题不再是过去的汇率水平问题，而是人民币国际化和资本项目放开。
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大国货币：国际化货币与货币国际化 人民币国际化和变革中的中国政治
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早在20世纪90年代，中国国内就有人提出把人民币推向世界，因为他们意识到经济和金融上依赖美元体系的巨大代价。2008年全球金融危机暴露了美国主导的世界经济体系的脆弱性，尤其是美、欧、日的量化宽松政策以损害储备国和发展中国家的利益为代价，从而促使中国最高领导层下决心推进人民币的国际化，并以此来推动中国经济的结构转型。为此，中国政府推进了一系列金融改革，包括推进利率市场化、探索存款保险制度和发放民营银行牌照等；此外，中国政府同数十个国家的央行签订了货币互换协议，推广人民币贸易结算，并在中国香港、伦敦、中国台湾等地打造人民币离岸中心。资本项目的放开，不但被写进了十八届三中全会的60条改革框架里，而且通过沪港通、RQFII（RMB Qualified Foreign Institutional Investors，人民币合格境外投资者）、上海自由贸易实验区和前海试验区等政策举措获得了实质性推进。
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上述举措的推出，迅速提升了人民币在全球贸易和金融市场上的影响力。通过使用人民币结算，贸易商们可以节省成本和时间；作为清算行的中国大银行们也获得了国际业务中的重要竞争优势；人民币在海外市场的存量迅速提升，不仅仅是尼日利亚这样的发展中国家，连某些发达国家的政府也都已经悄悄地把人民币资产列为他们的外汇储备。笔者参与的中国人民大学人民币国际化课题组自2011年起，一直在追踪人民币在全球贸易计价结算、直接投资、金融交易和国际储备等领域的份额，并且通过指数化方式来将其整体成长轨迹描述出来。在短短几年间，该指数从（2010年年初）0.02迅速上升到（2014年年末）2以上。2013年年末，笔者调研了上百位来自世界各地的金融专业人士，其中半数人士相信到2016年，人民币在全球市场中的地位将与日元、英镑相当（目前这两种货币的国际化指数都位于4.3左右）。
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2009年至2014年的五年间，中国国内在人民币国际化的路径问题上展开了激烈的争论。有些经济学者和政策顾问，比如以余永定教授为代表的中国社科院的多位学者，对于人民币国际化方式和进程颇为忧虑。137他们认为，当前的主流政策将会鼓励跨境的利率和汇率投机行为，并对中国宏观经济的稳定带来巨大冲击。他们也非常担心中国资本项目的放开导致中国经济更加动荡和脆弱。不仅如此，他们也反对政府公开提出金融改革的时间表，认为这会限制政策调整的余地和空间。他们主张先推进国内金融和经济体制改革，再逐步放开资本市场，至于人民币国际化则是市场自己的选择而不应成为政策目标。
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