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据我们估计，在1879-1897年和1897-1914年两个阶段内货币存量均有所增长。前一阶段的货币增速以现在的标准来看是很快的，比绿钞时期也快得多，但却仍然比后一阶段慢。1879-1897年货币存量的平均年增长率为6%；1897-1914年则为7.5%。不同的货币增长速度伴随的是不同的价格变动趋势。1879-1897年，价格水平以每年大于1%的速度下降；而1897-1914年，价格水平则以大于2%的速度上涨。[4]前一阶段货币存量的增速不仅比较慢，而且较为不规则：1879-1881年增长异常迅速，年均增幅大于19%；而1892-1897年增幅基本上为零。前一阶段的货币增速的不规则和经济活动周期的不规则有关。1882-1885年，经济紧缩持续时间异常持久，并且程度相当严重；19世纪90年代，两次相对严重的紧缩接踵而至，其间只有一段短暂的扩张。对比来说，1897-1914年这段时期中只有一段相对较短的急剧紧缩时期，发生于1907年。[5]这段时期的经济史学家和其他学者搜集到的历史资料可能比官方的统计数据给人留下的印象更深刻。19世纪八九十年代这20年间以政治动乱、抗议运动以及动荡的时局而著称；而20世纪初的政治则相对稳定，人们对经济的快速增长也充满信心。
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这些货币上的差异虽然可以从政治环境上明显地反映出来，但是在实体经济（去除货币因素）表现中却鲜有痕迹。两个阶段都以经济的高速增长著称。在19世纪最后20年里，人口以每年超过2%的速度增长，铁路网络快速扩张，西部开发基本结束，农业用地面积及农业产出快速增长。农场数量增长近50%；尽管价格有所下降，农业用地和建筑的总价值仍然增长近60%。[6]与此同时，制造业以更快的速度发展。1890年人口普查显示，制造业的净附加值第一次超过农业产品价值。在19世纪80年代，西部土地热横扫整个美洲大陆。“就人均可再生有形财富的10年平均增长率来说，19世纪80年代为3.8%，显然达到了1805-1950年间的最高水平。”[7]
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在20世纪的第一个10年里，人口、农场数量和农业产出和前20年相比，增长速度有所放缓。但是制造业产出仍保持着之前的高增长率，国家继续由农业社会向工业社会转变。
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那么在早期价格下降阶段和后来价格上升阶段中，到底哪个阶段的经济增长速度更快呢？遗憾的是，从已有的数据中不能得出一个简单、明确的答案。1879-1897年以不变价格衡量的Kuznets国民生产净值的年增长率为3.7%，1897-1914年的增长率为3.2%。这就意味着在前一阶段，人均国民生产净值的增速为每年1.5%，后一阶段为1.4%。但是这种计算方式对数据的选择特别敏感：如果选择1880年、1896年和1913年，而不是1879年、1897年和1914年的数据，将得出如下的结果：国民生产净值在1880-1896年增长2.6%，1896-1913年增长4.4%。通过对国民生产净值的考察，可以看出在整段时间内增速没有重大的变化，但是在1892-1896年有一个严重的停滞，随后在1896-1901年急速增长，正好弥补了之前的损失（见图8）。如果这个推论是正确的，那么价格总体下降或价格总体上升对经济增长率几乎没什么影响，但是在19世纪90年代早期货币政策极大的不确定性造成了价格对长期趋势的严重偏离。这个现象进一步证实了第2章得出的结论，即在多个商业周期过程中推动经济增长的因素，在很大程度上是与价格的长期趋势相独立的。
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图8 1879-1914年经济扩张期和紧缩期中的货币存量、收入、价格和货币流通速度
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我们现在开始对1879-1897年间货币、收入、价格和货币流通速度的变化进行更仔细的考察。
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美国货币史：1867-1960（精校本） [:1703687779]
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3.1 货币、收入、价格和货币流通速度的变动
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图8绘制了1879-1914年期间的数据，这些数据我们在第2章“绿钞时期”已经进行了考察，包括：（a）货币存量；（b）以当前价格衡量的国民生产净值；（c）以不变价格衡量的国民生产净值；（d）货币流通速度，或以当前价格衡量的国民生产净值和货币存量的比率；（e）Kuznets以不变价格衡量的国民生产净值中反映的物价指数，以年度数据为基础；（f）Warren-Pearson批发物价指数，以月度数据为基础。和上面一样，阴影区域表示国民经济研究局作为参考数据的“紧缩”时期，也就是顶峰和谷底之间的时期。
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图8 1879-1914年经济扩张期和紧缩期中的货币存量、收入、价格和货币流通速度（续）
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注：阴影部分代表经济紧缩期，非阴影部分代表经济扩张期。
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资料来源：批发物价指数来自George F.Warren and Frank A.Pearson, Prices, New York, Wiley，1933，p.13。其他数据的来源同图62。
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一个让人吃惊的事实是，这张图反映出1879-1897年货币流通速度出现了相当规则的大幅下降——速度为平均每年3%。在此期间，货币收入的增长要求货币存量必须以更大的幅度扩张，这从货币存量和以当前价格表示的国民生产净值的两条曲线逐渐发散的形状就可看出。
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这段时期通常被认为是一个价格长期下滑的时期。但是图8的两个价格序列都表明下降过程并不规则。1879-1882年，价格开始明显增长（批发物价指数大概增长了1/5）；此后到1886年，价格出现了更为剧烈的下降；1886-1891年，价格大致保持平稳；1892-1893年价格又一次急剧下降，期间只有一次短暂的反弹；而随后几年里，价格则以较慢的速度下降。
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根据以上价格变动的不同趋势（这种趋势在我们的其他序列中也有所反映），我们可以将1879-1897年这段时期合理地划分为4个界限分明的阶段。
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1.1879-1882年的周期性扩张阶段。这个阶段的特征是货币存量以及以当前价格或不变价格衡量的国民生产净值都有异常快速的增长。货币存量增长了50%以上，以当前价格衡量的国民生产净值增长了35%以上，以不变价格衡量的国民生产净值增长了近25%。三者分别以每年16%、10%、7%的速度快速增长。[8]
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2.1882-1885年的周期性紧缩阶段。这次紧缩持续了很长时间。在此期间，货币存量和以不变价格衡量的国民生产净值在继续增长，但是增长率大幅降低——分别增长了9%和4%，即分别以每年3%和1%的速度增长。以当前价格衡量的国民生产净值下降了近1/10。
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3.1885-1891年的相对稳定时期。这一时期包含两个经济周期，期间的经济变化都比较温和并伴随短暂的紧缩。这段时期的特征为：货币存量以及以当前价格和不变价格衡量的国民生产净值以相当稳定的速度增长，年增长率分别为6%、3%和3.5%。
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4.1891-1897年的混乱时期。这一时期也包含两个经济周期。两次的紧缩都非常严重，并且期间的扩张是短暂而无力的，所以这6年通常被认为是美国经济史上最混乱的时期。货币存量在1891-1892年经历最初的飞速增长后，在1892-1896年间下降了5%，结果1891-1896年这5年间只增长了6%；尽管在1897年货币存量出现了大幅增长，也只不过使其在1891-1897年的年增长率提高到接近2%。1891-1896年间以当前价格衡量的国民生产净值平均每年下降约1%，以不变价格衡量的国民生产净值平均每年增长约2%。1896-1897年经济的快速反弹使得以当前价格和不变价格衡量的国民生产净值赶超了1891年的水平；1891-1897年两者的年均增长率分别为1%和3%。
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总体来说，我们对这段时期的不同情况所作的解释是十分清楚的。
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3.1.1 1879-1882年的扩张阶段
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最初的迅速扩张反映出实体经济和金融状况都十分乐观。在实体经济方面，前一阶段的经济紧缩时期出奇漫长；一旦紧缩结束，就会有一个非常有力的反弹。这是一个十分典型的经济反应模式。[9]而在金融方面，铸币支付的恢复减轻了外汇的压力，使国内价格的上升不会引起外部经济的失衡。其原因有两个：第一，它缓解了财政部因增加黄金储备而暂时产生的外汇需求压力，这在第2章第5节已经提及；第二，人们普遍恢复信心，相信金本位制会得以维持，并且美元不会再次贬值。这促进了外国投资者持有美元余额的增长，以及本国居民持有外汇余额的下降。[10]同时，气候的原因又强化了这两种因素的作用：美国的农作物连续两年获得丰收，而世界其他地方又是严重歉收。[11]结果，出口空前增长。在1880年和1881年的6月30日，食物原料出口量都大约达到了前5年或后5年的平均水平的2倍。这两年的水平比之前的任何一年都要高，直到1892年这个纪录才被打破。[12]
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随之而来的对美元需求的增加，意味着美国只有保持相对高的国内价格水平，才能保持国际收支的平衡。价格的迟迟不上涨，导致了黄金的大量流入。据估计，美国的黄金储量从1879年6月30日的2.1亿美元上升到1881年6月30日的4.39亿美元。在传统的金本位制下，黄金的流入导致了国内货币存量的扩张和价格的上升。美国的隐含物价指数在1879-1882年期间上升了10%，而当时英国物价指数则基本保持不变，因此美国与英国的相对价格水平从89.1%上升到了96.1%。[13]