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我们不认同这样的结论。相反，即使在关于利率的最极端、最幼稚的流动性偏好理论中，利率下降的事实也意味着流动性偏好不是绝对的。也就是说，在现存的利率条件下，流动性偏好曲线也不是完全具有弹性的。因此，即使在这个理论下，货币存量更加快速的增长也会导致利率更快的下降。因此，在最极端、最严格的收入—支出理论下，货币存量快速增长也会带来投资和货币收入的增长。
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在任何其他利率决定理论下，利率的下降都可能在一定程度上被认为是价格下降的反映，进而被解释为提高货币存量增长率的必要手段，以保证价格可以在任何水平下降。之所以被认为是价格下降的反映，是因为预期价格变化会导致“真实利率”和“货币利率”之间的差异。在贷款人和借款人预期货币购买力将有所变化的情况下，因为本金真实价值的上升可以看做名义利息外的又一项收益，所以与商品价格上涨时相比，商品价格下降时债券价格更高，债券的名义收益则更低。一般情况下，对价格的下降预期总是出现在价格实际下降之后，所以利率会在适应价格的调整过程中随着价格一起下降。然后，较低的利率会使货币相对于其他固定名义利率的资产更有吸引力，所以货币存量将有更快速的增长，以保证价格可以在任何水平下降。
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也可参见Phillip Cagan即将出版的有关1875年起美国货币存量变化的决定因素及影响的专著（一项筹备中的国民经济研究局研究项目），第6章。
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[5]如果将1882-1914年间所有经济萧条按照严重程度排列，1882-1897年这一时期的平均严重程度要远高于1899-1914年这一时期（Arthur F.Burns and Wesley C.Mitchell, Measuring Business Cycles, New York, NBER，1946，p.403）。
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[6]Historical Statistics of the United States, Colonial Times to 1957，Bureau of the Census，1960（Historical Statistics，1960），Series.K-1，K-4，p.278.
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[7]R.W.Goldsmith，“The Growth of Reproducible Wealth of the United States of America from 1805 to 1950”，Income and Wealth of the United States, Trends and Structure, Income and Wealth, SeriesⅡ，Cambridge, Eng.，Bowes and Bowes，1952，p.247.
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[8]货币存量增长的计算期是从1879年2月到1882年6月；国民生产净值的计算期是1879-1882年。
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[9]参阅我们即将出版的“Trends and Cycles in the Stock of Money in the United States，1867-1960”，它是本书的配套读物，也是国民经济研究局的研究成果。
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[10]下面这种情况会在一定程度上抵消这种信心。铸币支付恢复前的几年，美元的升值使人们形成了持有美元的投机性动机。铸币支付恢复后，这种动机消失。原因很明显，如果美元和英镑挂钩，那么美元就该贬值而不是升值。但是，由于美元相对于1878年4月的平价只浮动了1%，所以上述情况不会在铸币支付恢复的前一年发挥主要的作用。
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[11]正如J.K.Kindahl指出的那样，恢复铸币支付的潜在条件在1879财年就已经具备，并不需要借助1880-1881年的小麦出口来保持铸币的支付。小麦出口的作用是允许美国价格水平相对英国价格水平上升，并且这种价格的增幅比其他情况下要大得多（“Economic Factors in Specie Resumption”，Journal of Political Economy, Feb.1961，p.38）。
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[12]Historical Statistics，1960，Series.U-63.除了粮食，由于印度棉花歉收，美国的棉花也出现了异常高水平的出口。
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[13]我们应该感谢剑桥大学应用经济学系的Phyllis Deane为我们构建的1871-1913年英国物价指数，这个指数基于贸易委员会批发物价指数（包括房租及工资）。
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美英价格比率可以参见表A-4，第1列。
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[14]我们应该感谢Clark Warburton让我们注意到这种拉锯式运动及其条件。这种反应机制可以将影响国际贸易条件的一个随机性冲击，转变为一系列的周期性波动。还应注意，大西洋两岸周期的差异是可预测的。
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英格兰银行的储备头寸和银行利率可以参见R.G.Hawtrey, A Century of Bank Rate, London, Longmans, Green，1938，pp.289。
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随着黄金不断流入美国，对美国有利的长期利率差额从1877年3月的峰值逐渐下降到1881年年中的最低谷（纽约伦敦、纽约巴黎、纽约柏林的数据可以参阅Oskar Morgenstern, International Financial Transactions and Business Cycles, Princeton for NBER，1959，pp.472-473的图表）。利率的变化很大程度上是应对黄金流入所采取措施的结果。理论上，利率的变化也反映出有些因素导致了美国国内对资本投资的吸引力相对国外大幅下降，从而反映出一种独立的矫正力量。但是这看起来似乎有些不合情理，因为这一时期美国度过了金融困难时期，经济开始扩张，但是其对资本投资的吸引力却下降了。
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[15]如果按照批发物价指数计算，结果与用隐含物价指数计算的结果是不一样的。用批发物价指数计算，美国相对英国的价格水平需要下降10%。
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[16]1876-1883年，国外投资者持有的铁路债券总量激增（从3.75亿美元增加到15亿美元）。1882-1885年，国外投资者则以每年2500万美元的速度出售这些证券，从每年净购买2亿美元变成了净出售2500万美元（M.G.Myers, The New York Money Market, Columbia University Press，1931，pp.290-291）。Matthew Simon认为，到19世纪80年代中期，国外投资者所持有的除铁路外的美国其他证券总量是可以忽略不计的（“The United States Balance of Payments，1861-1900”，Trends in the American Economy in the Nineteenth Century, Studies in Income and Wealth, Vol.24，Princeton for NBER，1960，pp.696-697）。
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1882年起反复的价格战和个别线路的管理失当，大大破坏了公众对铁路债券的信心。同时，在1878年《布兰德埃里森法案》下的白银购买以及随之而来的财政余额的增长，减少了财政部持有的黄金量，造成了公众对金本位制的忧虑。
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[17]O.M.W.Sprague, History of Crises Under the National Banking System, National Monetary Commission, GPO，1910，p.109；Fels, American Business Cycles, p.131.
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[18]由于外国投资者的抛售，证券价值出现下降，造成5月8日一家经纪公司破产，结果导致纽约一家曾违法保付该公司支票的国民银行倒闭。纽约另外一家国民银行挪用公款的丑闻也被曝光，又有几家经纪公司和私有银行破产，一家拥有其他银行大量存款的国民银行由于行长的投机行为而被迫停业。5月15日纽约清算行协会立即开始发行清算行贷款凭证，缓解了货币市场的压力，从而并没出现现金支付限制。当时财政部此类凭证的最大发行量曾达到2200万美元。乡村银行几乎没有出现倒闭，城外的银行接收了纽约市场上因当地银行倒闭而清算的贷款。纽约储备内部流失影响有限。（Sprague, History of Crises, pp.108-123，353.）
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[19]有一种可能性是，这些周期运动在一定程度上反映了经济反应机制（注释[15]曾提及）的第二及第三波影响。
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[20]之所以将黄金流出和资本流入加到一起，是因为两者都构成了外汇的来源，可以用来支付进口或进行其他国际支付。同样，资本流出和黄金流入也必须用外汇来支付，而这些外汇则来自出口或其他外汇资金来源。
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[21]对美国有利的长期利率差额在1889年中期触到谷底后进一步扩大，于1891年中期达到最大值（参见Morgenstern, International Financial Transactions, pp.472-473的图表）。由于利差的扩大伴随着资本流入量的降低，所以其原因必定是美国资本供给曲线向左发生了相对移动。
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[22]为了避免误解，也许应该强调，我们并不认为在那段时期对保持金本位制信心的丧失是净资本流入下降的唯一原因。然而我们倾向于相信，这是19世纪90年代资本流动极度不稳定的最重要的原因，因为随着人们对金本位制的信心变强，投机资金便会流入；反之则会流出。
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