1703692650
（4）1929-1941年：Banking and Monetary Statistics, pp.395-396。
1703692651
1703692652
1945-1959年：Member Bank Call Report。
1703692653
1703692654
1960年：截至1960年6月15日的周平均数，参阅Federal Reserve Bulletin, Dec.1960，p.1350。
1703692655
1703692656
（5）第4列除以第1列。
1703692657
1703692658
（6）从第1、2、4列中计算得出。
1703692659
1703692660
不同于现金比例，投资与贷款的比例在战时继续上升。尽管该比例之后开始下降，但仍为1929年水平的约两倍。然而，现金比例和投资贷款比例的不同变化并不意味着流动性偏好增加对投资需求的影响的持续时间比对现金需求的影响长。正如从1932年到1940年两项需求都在扩张一样，随后这两项需求本该一起下降，原因是实际比例的不同变化可以从供给方面的差异很容易地得到解释。战时政府债券的供给增长很快，对银行贷款的相对需求可能有所下降，因为很多公司通过联邦政府资金融资。和这个解释相一致的是，高流动性和低流动性的银行资产在收益上的差距在战争期间确实缩小了，并且如果将联邦储备钉住价格的政府债券看做高流动性资产，则缩小的程度非常大。战后，政府债券的供给一直保持在很高的水平，越来越多的企业发现可以从公开市场上募集到所需的资金。1960年，两者收益率之间的差距继续缩小。到那时为止，供给状况在某种程度上已开始逆转，但并没有完全恢复到战前状况。因此，投资贷款利率保持在高于1929年的水平。
1703692661
1703692662
应该注意到，我们对于银行资产构成的变化，尤其是对20世纪30年代挤兑中出现的大量“超额准备金”的解释，与人们普遍接受的解释相左[39]——后者在20世纪30年代的联邦储备政策中也有所体现，但是从那时起体现得就越来越少了。根据那种解释，超额准备金主要是银行所持有的多余资金，说明当时银根放松、私人贷款需求不足。银行处于一种亚稳定的均衡状态。银行获得的额外资金主要被简单地加在现金余额中；银行面临的额外需求通过缩减余额得到满足。对应于给定的资产收益率也没有唯一要求的资产结构，使得对此结构的扰动会促使银行努力去恢复；它们也就此保持新的结构了。根据这一观点，只要法定准备金要求的变化没有吸收所有银行或任何大型银行集团中的所有超额准备金，它就不会产生影响。[40]这是联邦储备委员会就1936-1937年的准备金要求加倍而明确提出来的观点。[41]正如我们所阐述的以及我们将在第9章关于1937-1938年萧条的讨论中详细指出的那样，银行对于准备金要求加倍的反应证明了这一官方观点是错误的，并且支持了我们的解释。
1703692663
1703692665
8.2 货币本位制度的变化
1703692666
1703692667
8.2.1 黄金政策
1703692668
1703692669
1933年3月6日，罗斯福总统发布了关于银行歇业期的公告，禁止银行在此期间支付黄金及交易外汇。1933年3月9日出台的《紧急银行业法案》，承认了3月6日公告的有效性，并扩充了其内容，赋予了总统在银行交易、外汇交易、黄金和货币流动等方面应对紧急事件的权力。法案出台的第2天，即3月10日，总统发布了行政命令：扩充了在银行歇业期之外对黄金及外汇交易的限制，事实上是禁止银行及非银行类似机构在未取得财政部部长所签署许可证的情况下用黄金进行支付。这一法令也严格地限制了外汇交易。上述措施拉开了为期约一年的对货币本位制度进行修补的序幕，自内战时期放弃金本位制以及其后于1879年恢复以来，这是对货币本位法律架构最为深远的一次调整。[42]
1703692670
1703692671
虽然有效地暂停了对黄金的支付，金价或是以美元兑其他货币（如法国法郎）的汇率仍严格地与黄金联动，并围绕“平价”波动了一个多月。这次歇业被视为银行业应急措施的一部分，因此人们预测那只是临时性的。外汇交易被严格管制；管理部门没有做出计划允许美元贬值的官方声明；几周以后，政府批准了几个出口黄金的许可证。此外，由于从技术上来看黄金的头寸很足，因此人们丝毫不怀疑前述金平价能得以维持。黄金存量与总货币存量的比率达到了自1914年以来的最高点。
1703692672
1703692673
在这一时期，美国迈出了空前重要的一步。4月5日，一项行政命令禁止了黄金“贮藏”行为并要求包括成员银行在内的所有黄金持有者，将其持有的金币、金块或者金元券在5月1日之前（含5月1日）移送至联邦储备银行，仅可以保留用于工业及艺术的合理数量的稀有铸币，并确定了每人可以保留的金币和金元券的最高限额——100美元。[43]金币和金元券按面值兑换为其他通货或存款，金块按每盎司20.67美元的法定价格支付。根据财政部部长1933年12月28日发布的一项命令，储备银行以外的黄金也在稍后一段时间完成了“国有化”。该项命令要求除稀有铸币及其他少量项目外的所有金币、金块和金元券均应根据每盎司20.67美元的法定价格按其面值转让给美国司库。截止日期定于1934年1月17日[44]，当时黄金市价接近每盎司33美元。[45]
1703692674
1703692675
1933年4月20日出台的行政命令，扩充并修改了黄金禁运规定。加上前一天总统在新闻发布会上的评论，结束了金价的稳定期。总统明确指出，当局将允许美元相对外国货币贬值，以此促进国内价格的上升。该行政命令对外汇交易加以限制，这不仅是针对在3月10日行政法令下取得许可证的银行，而且还针对参与外汇交易的所有个人。在同一天，《农业调整法案》的《托马斯修正案》被提交至国会。5月12日，这一修正案被制定为法律。该修正案明确提出要通过货币存量的扩张来达到价格上升的目的；此外，该修正案还赋予总统将美元含金量降到其以前比重的50%的权力。黄金的美元价格立即开始上升，也就是说，外国货币的美元价格也在上升，这既包括保留金本位制的法国法郎，也包括早些时期放弃金本位制的英镑。在接下来的3个月中，黄金的市场价格上升到每盎司30美元的水平；其后，在1934年1月30日《黄金储备法案》通过之前，价格一直在27-35美元之间不规则地波动。[46]在那个时期，美国同1862-1879年一样，仍实行由市场决定的逐日浮动汇率制。但是，政府加强了对市场的干预。1933年9月8日，按照每日评估的世界市场数据扣除装运及保险成本后的价格建立了固定的官方金价。财政部同意按该价格收购黄金，以向美国的金矿开采者支付在未实施出口禁运时其本应获得的高价格。
1703692676
1703692677
自1933年10月起，政府对市场进行了积极的干预，以提高金价。从10月25日开始，复兴金融公司（RFC）被授权收购国内新采黄金；几天之后，该公司又被授权通过储备银行的代理购买国外黄金。购买价格几乎每天都在上涨。复兴金融公司大规模的国外购买曾一度使国内新采黄金的公布价格成为有效的市场价格。但是，从1933年11月末至1934年1月末这段时期，公布的价格高出了国外的黄金市价。[47]
1703692678
1703692679
黄金政策的目标是提高商品的价格水平，尤其是农产品及原材料的价格水平，这些商品的价格在通缩的前几年下降幅度最大。同时，新政的其他措施也力图实现这个目标。在新政措施中，最引人注目的要数国家复兴部（National Recovery Administration）颁布的“守则”（codes）以及农业调整部的产量控制措施。虽然《托马斯修正案》在未经联储同意的情况下为货币数量的增长提供了法律依据，但是正如我们所看到的，货币数量的显著增长并没有实现令价格上涨的目标。美国出口的大部分农产品和原材料都有一个世界市场，在这一世界市场中，尽管作为供应商与购买者的双重角色，美国有时会显示出其重要性，但几乎没有占据过支配地位。这些商品以外国货币表示的价格由世界的供求状况决定，只有当美国发生的事件反过来影响到美国的供求数量时，才会受到这些事件的影响。即使是这样，与美国购销变化相比，这些价格所受的影响也要小得多。因此，美元外汇价值的下降意味着这些商品的美元价格约有同比例的上升，事实上，棉花、石油产品、烟叶、小麦及类似产品的美元价格确实发生了这样的变化。因此，黄金政策提高农产品及原材料价格的目的在很大程度上得以实现。
1703692680
1703692681
美元外汇价值的下降最初只是由于人们基于贬值预期而投机性地出售美元的结果——表现为短期的资本外流。由于国内通货紧缩结束而产生的对进口需求（指需求曲线）和出口供给（指供给曲线）的移动，支撑了这种下降。银行业危机得以解决，人们对货币体系的信心得以恢复，同时货币流通速度上升，消费率提高，物价上涨。结果是美国物价相对于他国物价出现了上涨。如果美元不贬值，物价的上涨将会抑制出口而促进进口。美国在国内外购买黄金的行为随后加强了上述因素的影响。
1703692682
1703692683
由于黄金是一种潜在的出口商品，美国对国内黄金的收购减少了黄金的出口供给，因此减少了（以购买美国黄金为目的的）外币持有者对美元的需求。对国外黄金的收购增加了对进口商品（即黄金）的需求，因此增加了（以购买国外黄金为目的的）对以外汇标价的美元的需求。上述两种影响合在一起，造成了以贬值前汇率表示的美国收支平衡表的潜在赤字。在浮动汇率制下，如果美元贬值（可以通过出口的增长或进口的减少或投机资金的流动实现）的幅度足够大，足以产生大量的外汇，超过用于其他目的的外汇需求，从而用来支付黄金的购买，那么就可以消除这种潜在赤字。
1703692684
1703692685
这些影响并不取决于黄金是买卖商品的事实。在浮动汇率制下，如果政府用同等数量的美元购买小麦、香水和外国艺术品，或是像二战后实施的那样，建立外国所产战略物资的储备，那么对国际贸易货物的美元价格产生的影响在本质上是相同的。当然，倘若这些其他商品中的一种成为购买计划的载体，那么黄金就属于本国生产货物的范畴，美元贬值将刺激其出口；同时黄金也属于外国生产货物的范畴，美元贬值会抑制其进口。结果，这种假定的替代性购买计划就会使黄金净流入小于其应有的净流入，或者使净流出大于其应有的净流出。事实上，在此将黄金作为载体必然意味着黄金的积累，正如将小麦、香水或国外艺术品作为载体也将意味着该种商品的积累一样。
1703692686
1703692687
选择黄金作为载体使该计划对外国的冲击发生了重要的影响。首先——相应的影响可体现在任意一种特定商品上——该计划会对生产黄金的国家产生特殊影响。其次——这种影响仅体现在作为货币本位的商品上——该计划会对金本位制国家产生特殊影响。由于那些国家承诺以本币表示的固定价格出售黄金，所以其黄金储备必然会受到压力，这反过来会使这些国家放弃金本位制或面临国内通缩压力。完全不考虑这项黄金购买计划对其进出口货物的相对供求的影响，那些国家仍然不得不调整其整体名义物价水平。[48]
1703692688
1703692689
为了达到降低美元汇率的目的，美国采取了（通过发行RFC证券）借入资金以购买黄金的措施，该措施并非没有先例。同样的措施被写入《恢复铸币支付法案》，并在1879年前实行，但当时却正好出于相反的目的：提高美元汇率。在讨论那个事件时，我们曾指出，黄金储备积累的机制影响而非心理影响使恢复金本位制变得更困难而非更容易。其原因和刚指出的黄金购买导致美元贬值的原因完全相同。在这两种情况下，我们都怀疑这一措施起到的作用是否与潜在起作用的不那么引人注目的驱动力一样重要，但在1879年，当该措施对既定目标起阻碍作用时，与1933年该措施对既定目标起促进作用时相比，这一点更为明显。
1703692690
1703692691
要以黄金为载体达到美元贬值进而抬高物价的目的，其主要障碍是许多政府和私人债务以及私人合同中存在的所谓的黄金条款。该条款要求用真金或等价于特定重量黄金价值的名义货币量进行支付，其使用可以追溯到南北战争后的绿钞时期。制定该条款的目的是保护债权人等不受货币贬值的影响。该条款增加了联邦政府及众多个人债务人对本息的名义债务，增加的幅度为黄金新旧价格的比例。此外，它还削弱了由货币贬值引致的负债收入比降低对私人活动的刺激作用。因此，1933年5月6日，一项联合议案被提交给国会，并于同年6月5日通过。该项议案废除了过去所有公共和个人合同中的黄金条款，将来也不再设立这种条款。1935年2月，高等法院以5
:4的投票裁定该议案符合美国宪法。[49]
1703692692
1703692693
最初，黄金政策仅是罗斯福总统同时实施的与货币本位制相关却相互冲突的两项政策中的一项。另一项政策是组织了一次世界货币与经济会议，该会议于1933年6月在伦敦召开。1932年5月，胡佛总统为召开该会议进行了一系列安排，会议原定于1933年1月召开。其宗旨是在国际经济问题上达成合作，人们寄希望于在该会议上就稳定汇率安排问题达成共识。但是这个会议几乎完全是一个败举。一个原因是在其召开过程中，总统显然已经明确地决定采取货币贬值的政策。他于1933年7月2日向该会议发出信息，否认美国与任何达成所谓“就几个大国而言，临时的而且也许是人为的汇率稳定”的努力有关，并称之为“华而不实的谬论”。[50]当时的舆论将会议的失败归咎于这一信息。但是，无论总统说了什么，也无论美国政策如何稳定，对于达成一个可行的汇率稳定协议的经济前提是否存在，都是令人怀疑的。其根本困难包括：英镑集团成员国与金本位制国家之间在汇率上可能不相容，以及当时的金本位集团成员国不愿意改变其金平价。
1703692694
1703692695
金价可变的时代于1934年1月31日结束，当时总统在前一天通过的《黄金储备法案》所赋予的权力下，规定了买卖黄金的固定价格——每盎司35美元，从而将美元的含金量降到了其原来重量的59.06%。按照该法案中的条款，所有金币和金块的所有权都归属于美国政府；所有金币将退出流通，熔成金块，并停止新的金币铸造活动。财政部部长将控制所有的黄金交易；总统有权将美元含金量固定在其早先法定含金量的50%-60%之间。[51]
1703692696
1703692697
财政部先前将其持有的黄金估值为每盎司20.67美元，并以该价格向个人、商业银行及联邦储备体系收购黄金。自那时起，它就意识到可以从美元的重新定价中获得巨大的“账面”利润。也就是说，财政部可以发行名义价值近30亿美元的名为金元券的额外纸币，而不需要取得额外的黄金，并且还能符合对其发行的每一美元均须持有特定含量黄金（现在含量小于以前的含量）的法律规定。那些金元券不能由私人合法地持有，但是可以由联邦储备银行持有。因此，为了实现其利润，财政部必须将金元券交给联邦储备体系；作为回报，财政部将收到存款信贷，该信贷可以转换成联邦储备券或开立支票进行支付。揭开法律表象，其经济影响相当于授权财政部，在《农业调整法案》的《托马斯修正案》所明确授权的30亿美元的绿钞外，又印制了近30亿美元的法定货币并将其投入流通。[52]
1703692698
1703692699
在财政部的账面利润中，20亿美元被分给一个在财政部部长控制下成立的稳定基金，并赋予了其买卖黄金、外汇、证券及其他信用工具的权力，以达到稳定美元汇率的目的。[53]
[
上一页 ]
[ :1.70369265e+09 ]
[
下一页 ]