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尽管三元悖论在理论上是正确的，但在实践中往往并不是只有上述三种经济政策组合，更多情况下，资本管制、汇率制度往往都不是绝对放开或者管制，而是存在一种折中的状态。以日本为例，在日本的经济政策实践中，存在多种折中的情形。在20世纪70年代以前，日本采取固定汇率制，同时实施严格的资本项目管制和高度的金融市场保护制度，但随着“二战”后日本经济的发展，触发了日本第一次汇率制度改革，即1971~1980年，日本由固定汇率制转化为有资本项目管理的浮动汇率制；进入80年代之后，日本国内经济稳定发展，日本实现了自由浮动汇率制，日元呈现上升趋势，在本阶段初期，仍旧保持了一段时间的资本项目管制，1980年年底新的外汇法实施才标志着日本的资本项目自由化基本完成，与此同时随着金融市场的良性发展，日本的利率逐渐市场化，金融市场逐步放开。
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三元悖论在中国的实践
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如前所述，三元悖论的理论框架是建立在小国、开放经济等一系列简化假定之上的。对于中国这样一个尚未完全开放的大型发展中国家而言，三元悖论虽然指出了人民币汇率安排的选择问题和资本流动及货币政策问题紧密相联，但是是否真正适用于中国的实际情况，还是一个尚待深入研究的问题。
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中国学者对三元悖论的扩展也进行过一些研究，例如，2001年，易纲和汤弦将“不可能三角”进行了扩展，提出了扩展三角假说，表述了中间汇率制的影响；2002年，沈国兵和史晋川将本币国际借债能力变量引入“不可能三角”，尝试将“不可能三角”扩展为四面体假说，并且证实“不可能三角”是四面体假说的一个特例，在此基础上，他们认为汇率安排的选择是一个动态的转换过程，并根据现实中各国汇率制度选择的多因素差异性与变动性，认为汇率安排的选择将是多种汇率制度并存与相互转换；2008年，李成和李勇在理论上证明了在资本流动的情况下，一国汇率政策和货币政策的搭配最优点处于三元悖论的中间地带，中国应在该中间地带寻找一个均衡点，使得开放经济条件下三元悖论的综合损失最小化；2009年，俞乐根据等边三角形内任何一点到三条边的垂直距离之和等于高的性质，在“不可能三角”内就可以进行政策搭配的选择，该点到三条边的距离可以分别表示货币政策相互依附的程度、资本管制的程度和汇率浮动的程度，而中国的发展模式则是在保证货币政策相对独立的前提下，汇率波动幅度的逐渐增大和资本管制的逐渐放松相结合；2008年，翁光明和张国强则在图2–9的三角形中做了一条平行于底边的直线，从而构造出拓展的三元悖论，即上方的小三角形表示“有限的资本流动+货币政策独立+有管理的浮动汇率制”这一政策组合。
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笔者认为，三元悖论中“不可能三角”的三个顶点实际上代表着三种极端情况，即汇率绝对稳定、资本完全管制和货币政策完全独立，而在中国的实践中则往往在不同时期权衡利弊采用在三者之间进行“折中”取舍的权宜之计。
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1994~1996年，中国经济增长速度超过10%，经济呈现过热状态，出现了人民币对内贬值（国内通货膨胀率上升）、对外升值（汇率上升）的反常现象，按理说在通货膨胀条件下人民币对外应该贬值，但国际收支顺差和对人民币升值的预期却使得人民币不断升值。外汇储备迅速增加导致广义货币增速上升，与抑制通货膨胀的货币政策目标之间发生了冲突。这时为了减轻通货膨胀压力、稳定物价水平，需要实行紧缩性的货币政策，但紧缩性的货币政策会导致更大规模的国际收支顺差，导致人民币升值压力增强。而要减轻人民币升值压力，应放松银根、扩大内需、增加进口、减少贸易顺差，但这样又难以控制通货膨胀。这时为了维持汇率稳定并尽量维护货币政策的稳定性，只能适当放松资本管制，为此中国在1996年年底开放了经常项目。
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1997~2000年，亚洲金融危机对中国经济的负面影响自1998年年初逐步显现，1998年5月，中国资本项目自1993年以来首次出现逆差，而且由于人民币利率低于美元利率的倾向越发明显，国内企业和个人持有外汇动机空前强烈，外汇储备增幅下降，人民币承受贬值压力，同时国内经济出现通货紧缩现象。这时要推动经济较快增长、缓解通货紧缩，需要采取宽松的货币政策，这样会导致人民币贬值，打击周边东南亚国家，形成新一轮的货币危机。因此，为了保持人民币汇率稳定，就需要采取从紧的货币政策，并加强对资本流动的管制。
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2003~2007年，自2001年加入WTO后，中国对外贸易迅速增长，特别是出口不断增加，经常项目顺差扩大。中国经济又实现了10%以上的增速，2007年达到了13%。但是经济又呈现过热状态，出现了人民币对内贬值、对外升值的反常现象。为了减轻通货膨胀压力、稳定物价水平，需要实行紧缩性的货币政策，但紧缩性的货币政策会导致更大规模的国际收支顺差，并进一步强化人民币升值压力。面对国际收支双顺差，为实现人民币汇率的相对稳定，央行被迫进行外汇冲销干预，持续的大规模国际收支顺差使冲销干预的作用空间不断缩小，大大降低了冲销干预的有效性，国内出现流动性过剩，进一步加大了通货膨胀的压力。为此，中国适当放松了资本项目下的金融管制，如实行QFII（合格境外机构投资者）制度等。此外，2005年7月21日，中国开始实行以市场供求为基础、参考一篮子货币进行调节、有管理的浮动汇率制，这一汇率制度安排的改革实际上是适当放松了保持人民币汇率稳定的目标，促进了人民币的逐步升值。
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2008年年初，为了应对过热的经济增长，中国实行了紧缩的货币政策，但由于美国次贷危机引发的金融危机的扩大和蔓延，2008年11月，中国的货币政策被迫大转向，改为适度宽松的货币政策，2009年银行信贷增加了9.6万亿元。这一货币政策一直延续到2012年，到2013年才改为稳健的货币政策。与此同时，人民币汇率的改革也停滞了一段时期，直至2010年6月19日中国人民银行宣布重新启动人民币汇率形成机制改革。
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中国共产党第十八次全国代表大会已明确提出，要逐步实现人民币资本项目可兑换。资本项目开放是一个国家经济发展到一定阶段，与世界经济、贸易进一步融合必须面对的问题，是全方位参与世界竞争的必然要求。特别是在经常项目可兑换情况下，随着对外开放的不断深入，资本流动的管制效率会越来越低，资本项目开放已经成为一国经济全球化的必然结果。实现包括经常项目与资本项目在内的人民币完全可兑换是中国外汇管理体制改革的长远目标。按照IMF划分的43个资本交易项目，目前中国有将近50%的资本项目交易已基本不受限制或存在较少限制，有40%多的交易项目受较多限制，严格管制的项目仅有10%左右。就吸收外商直接投资而言，中国的开放程度甚至高于一些发达国家。中国的资本流入已经有相当规模，到2012年年末，中国外债余额为7 369亿美元（不包括港澳台地区），这一数值在2001年中国刚加入WTO时仅为1 848亿美元，另外，资本输出也是逐年增加，2012年，中国对外直接投资净额878亿美元，2002~2012年，中国对外直接投资不仅实现了连续10年的增长，而且2012年对外直接投资较2011年增长17.6%。资本流动规模不断扩大，已经基本形成了跨境资本双向流动的格局，中国对资本项目的管制难度越来越大，当然这也是中国逐步放开资本项目的必然结果。因此，长期来看，实现资本的自由流动是中国的必然选择。
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在当今开放的经济条件下，经济全球化不断深入发展，各国经济与世界经济联系越来越紧密，一国想放松资本管制，实现资本自由流动，同时又想保持货币政策独立性，只能选择浮动汇率制。人民币要实现国际化，必然要求资本项目开放，最终实现资本自由流动，同时中国又是一个大国，在人民币国际化的过程中必然要保持本国货币政策的独立性，这就决定了过去相对僵化的汇率制度改革的必要性。当前正在进行的汇率形成机制改革将为人民币国际化创造有利条件。
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人民币国际化之路 参考文献
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