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以小财政撬动大城建，几乎已经成为大多数地方政府推进城市建设的不二法门。国家行政学院的时红秀教授曾经列举过几个典型的案例。山东省兖州市政府2008年财政预算收入192519万元，财政预算支出192517万元，当年结余资金2万元。2009年9月23日，兖州市所属的融资平台公司公开发行7年期“09兖城投债”，发行总额10亿元，票面年利率为6.8％。陕西省咸阳市2008年财政收入60亿元，财政支出85.3亿元，赤字25.3亿元。2009年9月30日，咸阳市所属融资平台公司公开发行10年期“09咸城投债”，发行总额17.5亿元，票面年利率7.6％。重庆市北碚区2008年债务总额45.21亿元，是该区财政可支配财力的4.5倍，其中地方融资平台公司的债务约为36亿元。综合各地的情况来看，这些地方融资平台的举债资金主要都用于城市基础设施建设。而根据前面提到的财政部经济建设司2006年完成的关于中国城市负债问题的调研报告，截至2004年，城市建设债务占城市本级债务的比重约为70％～90％；城市建设债务增速通常都高于城市本级债务增速，在1998～2004年间，城市建设债务的平均增速高达50％，高出城市本级债务增速约10个百分点。所有这些数据其实都反映出一个同样的基本事实，那就是：当前许多地方的公共投资规模过大，城市建设的融资机制缺乏可持续性。
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前面曾经提到，对于城市基础设施建设投资缺乏财政可行性和融资可持续性问题的传统解释是因为地方财政收支状况吃紧，扣除经常性服务项目支出之后的地方财政根本无力承担城市建设任务；更深层次的分析进一步涉及现阶段由于分税制财政体制改革不完善所造成的地方政府财权与事权不对等的问题。按照这个思路，当前地方政府融资平台债务激增的根本原因在于地方财力不足，而不是由于公共投资过度。究竟是地方财力不足，还是公共投资过度？这个问题的要害在于，如果地方政府债务激增主要是因地方财力不足所致，治理债务的关键就在于拓宽地方政府财政收入，包括进一步完善分税制财政体制改革；如果地方政府债务主要是因公共投资过度所致，那么关键就在于构建遏止地方政府过度投资的政策机制。
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1994年的分税制改革对中央和地方相对财力确实具有根本性的影响。1993年中央与地方之间的财政收入比为22∶78，支出比为28∶72；1994年中央与地方之间的财政支出比为30∶70，与1993年相比变化不大，而财政收入的比例却变成了56∶44。在此后10余年间，财政体制基本保持着这种“收入上移、支出下移”的大体格局。对于因分税制财政体制改革不完善所带来的宏观经济和金融生态环境影响，我们在此前发布的中国城市／地区金融生态环境评价报告中曾经进行过深入分析。但是在过去几年间，这种“收入上移、支出下移”的财政收支格局已经发生了显著变化。2008年，中央与地方的财政收入比为53∶47，支出比为21∶79；国家财政支出总额为62593亿元，其中中央政府支出13344亿元，地方政府支出49248.5亿元（参见图4-22）。如果仍把地方政府债务激增的成因归结为中央与地方的收支划分“不合理”，似乎怎么也说不通。正如时红秀教授所言，我们可以假定把中央政府支出的13344亿元财政资金也全部都转给地方政府来花，即便如此，地方政府的债台也不会比现在低多少。事实有目共睹：仅2009年一年新增的地方政府融资平台贷款就高达3.05万亿元，这其中还不包括通过信托产品和“城投债”等其他渠道举借的债务。由此可见，即便当前中央对地方的转移支付制度仍存在诸多不足，但因为中央与地方财政收入分配比例失衡导致地方财力紧张的说法也已经明显偏离事实。
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图4-22 分税制改革以来中央与地方财政收支结构的对比状况
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资料来源：中国财政部
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地方政府也很难把过度投资的主要责任归咎到中央政府的4万亿元投资计划上去。有一种说法认为最近两年地方政府融资平台公司债务增长过快主要是为了完成中央投资项目的地方配套任务。但是有关部门的统计结果显示，自2008年第四季度以来，地方政府融资平台公司的举债资金大约只有10％左右真正用于解决中央提出的4万亿元投资计划中要求地方配套的资金，其余部分主要用于地方政府自行安排的建设项目。换句话说，2009年新增地方政府融资平台贷款3.05万亿元，截至2009年年底，真正用于为中央投资计划配套的资金只有3000亿元！尤其值得注意的是，截至2010年6月，前四批扩大内需中央投资项目当中仍有442个项目尚未开工。那么剩下的27000亿元新增融资平台贷款究竟都用于何处了呢？
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通过几个简单的案例就可以看出，地方政府通过过度举债筹集资金对城市建设进行过度投资的过程尽管导致了比较严重的债务风险，但是不少地方的城市公共基础设施服务水平却并没有得到多大提升。例如，社会经济综合发展指数和县域经济基本竞争力分别位居全国第20位和第11位的浙江省余姚市曾经荣获中国2009年十大（县级）最具幸福感城市，但是就是在这样一个沿海发达城市，近20年来一直有多处海边大型露天垃圾场堆放未经任何处理的垃圾，而余姚市生活垃圾焚烧发电项目据称要到2010年年底才有望建成投入使用。再看上海市松江区，一个按照50万人口规模设计的垃圾填埋场2001年开始投入运行，目前承担119万人口的生活垃圾处理，现在每天产生的渗滤液最高可达400吨，而渗滤液设计处理能力仅每天150吨；垃圾填埋场长期超负荷运行极大地影响了周边居民的生活环境。更为典型的是江苏省阜宁县，这是江苏苏北革命老区一个经济欠发达的贫困县，2009年城镇居民人均可支配收入12080元，农民人均纯收入6824元，在全省处于较低水平，地方财政一般预算收入在全省56个县市中排在第43位。但就是这样一个贫困县，不仅在2010年上海世博会前夕斥资数百万元打造了一座“山寨中国馆”，而且还投资5000万元建了一座作为“重点民生项目”的公园，并在公园内修了一座“山寨悉尼歌剧院”！而在江苏阜宁前面，还有更多这样的案例，比如宁夏银川的“山寨天安门”、山西临汾的“山寨天坛”、山西蒲县的“山寨鸟巢”、安徽省阜阳市颍泉区政府的“山寨白宫”……
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面对这些千奇百怪的“公共基础设施”建设案例，我们只能说，地方政府对公共基础设施建设进行过度投资看来还不是最可怕的，真正最可怕的是我们甚至都不知道这些花费巨资投资建设的项目究竟是不是应该被称为“公共基础设施”项目！即使撇开以上这些相对比较少见的堪称“无厘头式”的“形象工程”与“政绩工程”不谈，类似上海松江和浙江余姚这种更加具有普遍性的案例也充分表明，过去几年来各地政府在片面追求国内生产总值增长的政策导向下进行的大规模公共基础设施投资，在造成公共资本投资过度、地方财力不堪重负的局面的同时，却没有为缓解公益性基础设施匮乏的问题发挥应有的作用。
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金融生态评价与市政债券评级可强化地方债务治理
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以上有关地方政府融资平台债务状况及其举债动因的分析表明，尽管当前不少地方政府债务激增蕴涵较大的偿付风险，并且举债投资的建设项目也不一定完全符合优化社会福利的目标，但是举债资金主要是用于公共基础设施项目建设的资本性支出要求，而不是用于地方经常性服务项目支出，这是一个不争的事实。从公共财政角度看，基于公共基础设施项目建设资金需求与地方财政收入的期限结构差异，以及基础设施服务的成本与收益的代际分布特征等方面因素的考虑，地方政府通过对外举债融资为地方公共基础设施项目建设筹集资金也具有一定的内在合理性。当前，通过单纯调整中央与地方之间的分税制财政体制并不能真正解决大规模公共基础设施建设的资金缺口，也难以形成有效的代际间成本分摊机制。考虑到城镇化是中国经济社会中长期发展战略的一个重要方面，而中国许多地方都面临城镇化所要求的公益性基础设施服务项目投入不足的问题，因此，我们预计地方政府举债进行公益性基础设施项目建设的趋势未来仍将延续。
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中国当前面临的突出问题是，缺乏有效的手段来遏止地方政府进行过度举债和过度投资的持续冲动。尽管相关的法律法规禁止地方政府进行举债投资，但是由于金融业生存发展的外部金融生态环境不良以及地方政府主导经济运行等一系列深层次的原因，由商业银行主导的金融体系很难防范地方政府层出不穷的隐形干预。当前地方政府融资平台贷款激增的事实表明，试图通过单纯的商业银行内部体系改革来达到遏制地方政府过度举债行为的目标几乎是一项不可能完成的任务。地方政府通过组建各种名目的地方融资平台公司，能够以市场化的形式轻而易举地越过商业银行及其监管机构设置的各种信贷准入门槛。许多地方政府由于几乎总是能够有办法获取资金，因而在制定城市发展建设规划和公共资本投资计划时甚至根本不对资本预算设置实质性的约束目标，由此也往往导致经常性的公共投资过度问题。
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进一步讲，当前因地方融资平台债务激增所导致的地方政府债务风险实际反映的是公共资本投融资体制存在的明显缺陷。地方融资平台债务的激增主要是由于地方政府对城市公共基础设施建设的投资失控所致。在现有的公共资本投融资体制下，地方政府对公共基础设施建设的融资需求难以得到合理满足。而当前地方融资平台债务激增的事实则表明，由于缺乏审慎的公共资本投资计划和严格的资本预算约束，地方政府总是试图随时把握机会利用所有可能的举债资源开启尽可能多的投资项目。我们认为，解决地方政府过度举债以及过度投资问题的根本出路在于，通过强化资本预算约束控制公共资本的投资进程，通过发展市政债券市场促进地方债务的显性化和地方财政的透明化，同时通过地区金融生态环境评价与市政债券信用评级规范地方政府的融资行为。
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一、地方政府债务治理应着力于强化资本预算约束
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从2009年下半年以来，有关地方政府融资平台债务的清理、整顿和规范工作，已经开始纳入到决策层的议事议程。从见诸媒体的报道可以看出，相关政策行动之密集程度，甚为罕见。2009年10月21日，国务院常务会议指出，“要规范地方政府及其平台公司的举债和担保承诺行为”；2010年1月19日，温家宝总理在国务院第四次全体会议上提出，“尽快制定规范地方融资平台的措施，防范潜在财政风险”；2010年4月14日，国务院常务会议再次强调将“加强商业银行资本充足率管理和贷款跟踪检查，加强地方融资平台公司贷款风险管理”作为要重点抓好的工作之一；2010年5月26日，国务院常务会议部署加强地方政府融资平台公司管理；2010年6月10日，国务院下发“国发［2010］19号文件”《关于加强地方政府融资平台公司管理有关问题的通知》，对加强地方政府融资平台公司管理工作进行全面部署。
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与此同时，各有关部门的监管行动也已经开始全面启动：2009年下半年，中国人民银行、发改委、银监会、审计署、国务院发展研究中心等部委多线深入，摸底地方政府融资平台借贷和发债的风险；在2010年1月5～6日举行的中国人民银行2010年度工作会议上，周小川行长提出“要合理评估和有效防范地方融资平台信用风险，加强贷款用途管理，防止变相使用银行贷款作为项目资本金”；2010年1月26日，在银监会召开的2010年第一次经济金融形势分析通报会上，刘明康主席提出，金融机构要“全面评估和有效防范地方融资平台风险，加强贷款跟踪检查”；2010年4月20日，银监会2010年第二次经济金融形势通报会再次强调各银行业金融机构要按照“逐包打开，逐笔核对，重新评估，整改保全”的要求切实做好地方政府融资平台贷款风险管控工作；2010年5月10日，中国人民银行发布的《2010年第一季度中国货币政策执行报告》将“加强对金融机构的风险提示，加强地方融资平台公司贷款风险管理”列为下一阶段的主要政策思路之一；2010年6月23日，国家审计署2009年度审计工作报告披露对地方政府性债务管理的审计情况，提出“部分地方政府偿债压力较大，存在一定的债务风险”；2010年7月30日，财政部、发改委、中国人民银行、银监会四部门联合发布《关于贯彻＜国务院关于加强地方政府融资平台公司管理有关问题的通知＞相关事项的通知》，对“国发［2010］19号文件”进行细化和说明，并要求各地财政部门在10月31日之前上报对地方融资平台公司债务的清理核实情况；2010年9月17日，中国人民银行发布的《中国金融稳定报告（2010）》特别提及地方融资平台和地方债务问题，建议利用发行市政债券解决地方政府债务需求，提高地方政府债务和财务信息透明度，强化市场对地方政府信用的监督和约束。
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当前相关监管部门正在按照“国发［2010］19号文件”的有关规定对地方政府融资平台贷款进行逐笔核实查对，要求从借款主体、担保主体、贷款管理等方面查找贷款存在的风险和问题，对不符合规定的项目进行清理整顿，并采取整改保全措施；同时要求对融资平台公司实施分类管理，规定只承担公益性项目融资任务并且主要依靠财政性资金偿还债务的融资平台将不得再从事融资业务；规定不得将学校、医院、公园等公益性资产作为资本注入地方融资平台；坚决制止地方政府违规担保承诺行为，规定地方政府在出资范围内对融资平台公司承担有限责任。从总体上看，这些规范性要求的出台既有利于规范对地方政府现有债务问题的治理，也有利于在一定程度上抑制地方政府继续过度举债的行为，从而起到缓解地方政府债务风险的作用。我们在前面的分析中已经指出，当前如果不采取此类坚决果断的处理措施，区域性的财政风险和金融风险或将难以避免。
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但是从地方政府债务治理的长效机制建设角度考虑，除了通过对地方融资平台债务的清理整顿化解当前面临的地方政府债务风险之外，更为关键的一点是，需要进一步强化对地方政府的资本预算约束。地方政府几乎总是具有突破预算约束限制，扩大财政支出规模的强烈冲动。在2004～2007年中央政府进行宏观调控的过程中，针对地方政府项目投资居高不下的现象，人们议论最多的就是地方政府在“政绩驱动”之下“攀比国内生产总值增长”、“地方与中央进行政策博弈”的问题。有鉴于此，当时中央提出实行绿色国内生产总值核算（资源环境核算），并尝试将环境保护、民意调查、安全生产等指标纳入干部政绩考核体系，这些深化干部人事制度改革的举措无疑都是阻断政绩考核的利益驱动机制的必要举措。但值得注意的是，除了类似我们前面所列举的少数关于“形象工程”与“政绩工程”的极端案例之外，地方政府扩张公共投资的动力也可能并不仅仅只是源于“政绩驱动”。地方政府扩张公共投资规模的原因也可能就是为了加快推进本地区的城市化建设步伐，提升对本地区的公共基础设施服务能力，比如改善本地区的基础教育、医疗卫生或者生态环境状况。长期以来，由于从中央到地方都存在盲目追求国内生产总值增长的片面倾向，因此许多地方政府在把大量资金投入到经济建设领域的同时忽略了城市设施和环境建设等方面的需要，从而造成城市基础设施建设欠账过多的局面。我们前面列举的浙江余姚和上海松江的案例就是这方面的典型例证。而现阶段如果要想在短期内从根本上改善城市基础设施状况，就只能依靠大量负债。但是我们认为，冰冻三尺，非一日之寒。试图在短期内把长期的历史欠账全都补上，即使不考虑各地政府时不时冒出的“形象工程”、“政绩工程”等各种问题，这样的思路在实际中也是不可行的。当前地方政府融资平台债务激增的事实表明，不管是从地方政府财力还是从全部的政府财力来看，现期的政府财力都不可能支撑规模如此庞大的资本支出需求。因此，当前如果试图真正有效控制地方政府债务，最主要的就是要强化对地方政府进行公共基础设施投资的资本预算约束，适度控制地方政府主导的城镇化发展进程。
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强化公共基础设施建设投资的资本预算约束的核心要义在于，城市基础设施建设是一个长期持续的过程，在一个城市的基础设施建设达到一定的水平之前，通常都要求地方财政为此安排持续的资本性预算支出。图4-21也从一个侧面反映出这样一个特征。我们从该图中可以看到，即使是北京、上海等几个中国最为发达的城市，在经过多年巨额城市建设资金投入之后，其城市建设资金需求迄今仍然居高不下。有鉴于此，城市基础设施建设通常都需要在审慎设计的城市发展规划基础上有一个可持续的融资机制予以支撑方才可行。但是，当前中国许多地方的公共基础设施建设项目乃至城市发展总体规划，从规划论证到实施运行的各个环节都缺乏审慎的设计和广泛的公众参与，城市发展总体规划与地方财政预算严重脱节，绝大多数地方的城市发展总体规划当中甚至根本没有实质性的公共资本投资预算计划。由此导致城市基础设施的建设普遍缺乏系统性，往往是哪个具体项目得到资金就先上哪个，项目建设资金预算不足就继续追加预算。考虑到相关监管部门不会对在建工程采取强硬的清理整顿措施从而造成实质性的损失，当前最理想的城市建设模式就是用有限的资金在短期内启动尽可能多的建设项目。至于什么样的公共基础设施项目投建顺序最符合社会福利最大化目标，或者说如何从社会发展角度安排项目建设优先顺序的问题，则基本不在地方公共资本投资政策决策的议事范围之内。
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通过以上分析不难看出，要建立针对地方政府债务问题的长效治理机制，仅仅从融资机制改革层面入手显然是远远不够的。毕竟，世界上几乎没有不缺钱的政府，而罗马也不是一天就能建成的。为此，治理地方政府债务问题的当务之急，是需要确立对地方政府公共资本投资的强有力的资本预算约束机制。在此基础上，才能谈得上建立可持续的地方政府融资机制或者有效控制地方政府债务规模的问题。
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二、发展市政债券市场可促进地方政府债务透明化
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在前面的讨论中我们曾经指出，地方融资平台可以说是地方政府为满足对外融资需求而采取的形式上看来更为市场化的融资模式创新。地方政府通过划拨土地、股权、规费等各种资产，并通过直接或间接的政府担保方式组建地方融资平台公司，其根本目标就在于为了从形式上满足金融机构设置的融资条件和监管部门规定的准入门槛，以便获取外部融资，进而能够将资金用于由当地政府主导的公共基础设施建设项目。地方政府采取组建地方融资平台公司这种变通手法进行对外举债比政府直接举债具有多方面的好处。首先，地方政府融资平台是独立的企业法人，符合向商业银行借贷的主体资格；其次，地方政府很容易通过财政拨款或注入土地、股权等各类资产的形式使地方融资平台达到政府投资项目资本金不低于30％的要求；最后，地方融资平台可以利用土地使用权甚至未来的财政补贴资金作为抵押申请商业银行贷款或者申请公开发行公司债券，而且还可以通过融资平台之间互相担保提高信用级别。
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除此之外，更为重要的一点在于，地方融资平台公司能够以一种市场化的方式使得地方政府的债务隐形化。地方政府通过直接或者间接的担保措施利用地方融资平台公司进行融资，而不是直接进行借贷。从地方政府资产负债表的角度来看，这实际上相当于把原先的常规负债项目转变成为表外融资业务。换言之，原先的常规负债项目通过融资平台这个中间环节后已经变成了或有负债。尽管地方融资平台债务的最终信用主体是地方政府，其债务偿付能力也跟地方政府的财政状况密切相关，但是融资平台公司还具有形式上的独立性。通过这样一种方式处理之后，地方政府债务实际上就已经从账面上被隐形了！如果再经过地方融资平台之间的交叉担保等一系列看似商业化的运作环节之后，地方政府的或有债务在很多时候可能都不会被外界所关注。更加微妙的是，一旦某个融资平台公司发生了实质性风险，地方政府大可以撇清干系，以协调者的身份出来进行干预，同时通过创设新的融资平台换副“马甲”进入市场进行融资。由此，地方政府不仅可以绕开很多诸如不能列预算赤字、不能进行信贷担保之类的限制条款，而且还可以使监管当局对地方政府债务风险的监控变得更为困难。从这个角度来看，地方政府通过组建地方融资平台绕开限制其对外融资的体制与政策障碍的过程，同时也是一个将地方政府债务隐形化的过程。在地方政府融资平台的债务问题开始暴露并引起广泛关注之前，很大程度上正是由于它所造成的地方政府债务隐形化的趋势，再加上土地财政的支撑，才会使得地方政府的债务风险问题在过去几年间似乎看起来已经变得无足轻重，从而逐步淡出公众视线。
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在2009年下半年地方政府融资平台的债务问题暴露之初，由于缺乏较为可靠的数据信息，各界对地方政府融资平台的债务规模没有一个准确的估计，诸多测算结果之间存在较大差异。不少国际投资银行机构和一些海外观察家也都根据各自掌握的信息对地方融资平台的债务规模进行了估测，其中有一些各界广泛关注和引用的估计结果在很大程度上夸大了真实情况，使得对现阶段中国地方政府债务风险的评估在一定程度上转向了对最近一轮经济刺激政策效果和经济回升质量的评价，甚至转向了对中国经济中长期发展前景的评判。2010年年初以来国际市场兴起的一些看空中国经济的言论和做空中国经济的投机行为，大抵与此有关。由此更不难看出地方政府债务模糊化和隐形化可能造成的严重危害。
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无论是从强化地方政府公共基础设施建设的资本预算约束还是从确立地方政府债务的长效治理机制的角度来看，地方政府债务信息透明化都是一个最基本的立足点。地方政府债务隐形化可能造成的主要问题是投资者、金融机构和监管当局难以对债务规模及其偿付风险进行合理评估或有效监控，因而也就谈不上对可能引发的财政风险和金融风险进行预警，由此更容易造成地方政府过度举债的问题。同时，由于无法对地方政府的适度举债规模形成一个合理的判断，强化对地方政府公共投资计划的资本预算约束也将成为一句空话。从这个角度来看，当前由于地方政府融资平台所导致的地方政府债务隐形化趋势不仅跟地方政府债务治理的政策目标背道而驰，同时也不符合公共财政体制建设和投融资体制改革的发展方向。