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因此，崩溃源于两个方面，即实体经济杠杆率过高和金融体系的多重缺陷。但复苏缓慢和脆弱的主要原因不是金融体系尚未修复，而是危机前几十年间积累的沉重债务负担。
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谜团：需要更多信贷支持经济增长吗？
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过去50年间，发达国家私人部门杠杆率，即信贷/GDP，快速增长。1950—2006年该比例上升了3倍。这提出了一个严肃的问题：如此高速的信贷增长有必要吗？
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杠杆率上升是因为信贷增长快于名义GDP。2008年之前的20年间，大多数发达经济体的信贷年均增速为10%—15%，同期名义国民收入年均增速为5%。有时这种信贷增长是经济增长所必需的。如果中央银行提高利率以降低信贷增速，传统理论认为，这会降低实际增长率。目前，许多新兴市场也遵循了相同模式和相同政策假设，尤其是中国，每年的信贷增长快于GDP，所以杠杆率上升，并且信贷增长似乎是驱动经济前行的必要条件。
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但是，若果真如此，我们将面临严重的困境。为了维持经济以合理的速度增长，我们似乎需要让信贷增长快于GDP，但这必将导致危机、债务积压和后危机时期的衰退。由于未能通过稳定的杠杆来平衡增长，我们将会陷入经济不稳定。
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果真如此吗？严重程度类似于2007—2008年的金融危机在未来是必然的吗？我的答案是否定的。在本书中，我将证明，建立一个非信贷密集型的增长模式是可能的，也是关键所在。但是，我也认为，只有我们认识到信贷密集度不断上升背后的根本肇因，并对此做出反应，方才可能避免危机。
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第一，现代经济中房地产的重要性不断上升。在所有发达国家中，房地产占一半以上的财富总量、绝大多数财富增量和绝大多数信贷。正如本书第五章所解释的，这是生产率变化趋势、资本品成本变化趋势以及消费者偏好变化趋势的必然结果。发达经济体中房地产注定会变得愈发重要，这将对金融和经济稳定产生影响，需要我们慎重管理。
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第二是日益扩大的贫富差距。富裕群体的消费倾向低于中低收入群体。因此，日益扩大的贫富差距将压制需求和经济增长，除非富人增加的储蓄被中低收入者扩大的借贷抵消。在一个贫富不均日益加剧的社会中，扩大信贷和杠杆对于维护增长是必要的，但最终将不可避免地导致危机。
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第三是全球经常账户失衡。这种失衡与长期投资流动和有效的资本投资无关，必然对应于不可持续的债务累积。
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上述三个因素中每个因素都会导致信贷增长，并且不同于教科书的假设，信贷增长并未用于支持生产性的资本投资，也未产生可用来偿还债务的新收入流。因此，它们推高了杠杆率，并不一定促进经济增长，但会导致严重的经济损害。
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当且仅当我们解决了这些根本原因，经济和金融稳定才能够实现。
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对策: 建立低信贷密集型经济
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本书第二篇和第三篇讨论了金融危机和后危机时期经济衰退的原因，这提出了两个问题，在第四篇和第五篇将回答这两个问题。第一个问题是：如何建立低信贷密集型和更稳定的经济，弱化半个世纪以来的信贷密集型增长模式。
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确保银行管理有方以及银行家德才兼备的政策不是充分的应对政策。因为，如果过度债务如同污染，信贷增长将产生负外部性，对于追求利润最大化的银行来说，不会充分考虑这种负外部性。如本书第十章所论，即便从私人角度来看是“好的信贷”（贷款能全额偿还），也会产生对整个经济有害的不稳定。即便是德才兼备的银行家，其行为的集体影响也会导致整个经济不稳定。如本书第六章所述，即便是拥有很多专家资源且采用风险价值建模新技术和逐日盯市制度的银行及2007—2008年间受损较小的银行，在诱发经济危机方面，几乎不亚于最终破产的银行。我们确实应当使用公共政策，如改变董事的责任和薪酬规则，惩罚不负责任和鲁莽的行为，我们也确实需要解决“大而不倒”的问题。但这些政策并不足以实现经济更稳定的目标。
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中央银行的政策操作也不能只遵循低通胀和低利率的假设。2008年之前的数十年间，中央银行的实践和现代宏观经济学理论都接受如下观点：实现稳定的低通胀水平足以保证金融和宏观经济稳定，源于信贷创造的任何危险都会反映在当时或预期的通胀水平中。但是，本书的一个中心论点是存在着不引发高通胀却会产生危机、债务积压以及后危机时期通货紧缩的过度信贷增长。在危机之前的大稳健时期，我们见证了稳定的低通胀，在危机之后通胀水平也低于中央银行的目标。然而，过度信贷增长依然导致了金融和经济灾难。
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几位国际清算银行的经济学家推崇一种替代方法：在信贷过快增长时期逆风而行，提高利率，即便当时通胀维持在低而稳定的水平上。有些时候，这种方式是合适的，但不足以解决问题。如本书第十一章所论，倘若仅依赖利率工具为信贷繁荣降温，这样做可能会抑制理想的投资和增长。
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因此，政策必须解决两个问题：过度信贷创造的根本原因以及债务合约和银行本质特征导致的内在不稳定。与城市开发和房地产税收相关的政策对金融稳定的影响可能不亚于金融监管的具体技术和利率政策。应对贫富差距拉大和全球失衡加剧的措施也同样重要。但是，我们必须要认识到，对一个能够创造信贷、货币和购买力的金融体系来说，其内在特征就是金融不稳定，我们必须决定如何从根本上解决该问题。
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生活在20世纪20年代美国经济高涨以及之后大萧条时期的几位经济学家（如欧文·费雪和亨利·西蒙斯）的结论是：应对措施必须非常彻底。他们认为，在“部分准备金银行”（fractional reserve bank）制度下，银行持有的现金以及在中央银行的存款占其负债的比例很低，从而可以创造信贷和货币。这种制度安排本质上如此危险，应该抛弃。1948年米尔顿·弗里德曼发表的文章也提出了类似的主张。他们提出的替代方案是，银行持有的准备金应等于其吸收的全部存款，在授信中不发挥任何功能，仅负责储蓄存款的看管并提供支付服务。经济中仍存在着贷款合约，但发生在银行体系之外，所以不会创造新的货币和购买力。
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基于本书第十二章所列的第一条理由，我认为这种建议太极端。但是，费雪、西蒙斯以及其他人提出的全额准备金银行（100% reserve bank）的论断表明，金融改革应远比目前实施的改革举措更加彻底。我们应该对银行提出远高于巴塞尔III规定的资本要求，同时我们也必须直接运用准备金管理手段来限制银行创造货币的能力。我们应该改变目前有利于债务融资不利于股权融资的税收安排。中央银行应承担宏观审慎监管的职能，赋予其大幅度提高逆周期资本缓冲（capital buffer）的权力。同时，我们应该严格限制影子银行创造信贷和货币等价物的能力，一定不能被信贷市场流动性不足会带来危险的肤浅言论所误导，偏离改革方向。
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我们还应该运用公共政策来形成不同于完全由私人决策做出的信贷配置，这种信贷配置刻意利用了人们对房地产的偏好，换言之，我们应该支持其他更具潜在社会价值的信贷配置形式。确定不同类型信贷所需资本的最低风险权重应该由监管当局来决定，不能基于单家银行对风险的判断（目前巴塞尔协议的做法）。通过设定抵押比（loan-to-value，LTV）和贷款/收入比（loan-to-income ratios，LTI）约束住房抵押贷款借款人的做法也应该发挥重要作用。我们也应该对国际资本自由流动设置一些限制，全球金融体系一定程度的分割也是好事。
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同时，鉴于对自由金融市场价值的过度信任将发达经济体拖入泥潭的教训，新兴市场的政府应该对快速和全面金融自由化的好处持谨慎态度。
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这些建议可能被攻击为反增长和反市场。但是，认为这些建议反增长的论断是基于我们需要快速扩张信贷来推动经济增长的谬见，基于对杠杆率上升必将导致危机和后危机经济衰退的残酷现实缺乏认识。而认为这些建议反市场的言论忽视了所有金融市场都是不完美的（银行市场尤其如此）事实。
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总体上，欧文·费雪和亨利·西蒙斯都是自由市场的坚定支持者，对政府干预深表怀疑。但是，他们始终认为信贷和货币创造非常不同且本质上具有社会性，自由市场原则并不适用。他们正确地指出，信贷创造太过重要不能由银行家来决定，未来的政策应该反映这一事实。
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解决债务积压
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遗憾的是，危机前没有采取这些政策。相反，信贷被视为普通商品，其供给、需求和配置完全交由自由市场力量决定。9因此，我们遭受了严重的危机，目前还面临着庞大的债务积压，严重抑制了经济增长。为未来设计一个好的金融体系时，我们应竭尽所能地解决由过去错误政策造成的债务积压。为此，我在本书中主张，应采用之前被视为禁忌的政策。
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