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Chipotle在上市前与麦当劳共享16个配送中心。2006年上市后接管了这16个配送中心，并跳跃式扩展到21个，之后每两到三年扩建一个。每个配送中心支撑的门店数也逐步提高，从而提升了运营效率（见图7-2-1）。同时，反映运营盈利水平的EBITDA利润率也是逐步提升。
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图7-2-1 2005—2013年Chipotle的配送中心数和平均单个配送中心覆盖的门店数
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资料来源：Chipotle公司年报，弘章资本研究整理。
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Chipotle的价值评估
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营业收入
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Chipotle在2003年只有276家门店，营业收入不足5亿美元。截至2016年年底，公司规模扩张至2 025家门店，营业收入达到39亿美元，2015年这一数字则为45亿美元。虽然Chipotle的营业收入增长率有所下降，但仍然保持行业领先。2014年公司实现了营业收入大幅增长，这是由于在这一年提高了菜品价格。2015年，由于受到食物中毒事件的影响，导致2015年和2016年多项数据出现大幅下滑（见图7-2-2）。我们认为2015年和2016年的数据并不能完全体现出Chipotle的正常水平，风波过后，数据有望回到相对正常的水平。
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图7-2-2 2003—2016年Chipotle的营业收入及增长率
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资料来源：Capital IQ。
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同店增长和外延增长
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从门店数量看，Chipotle外延增长率自2005年以来逐年递减，门店数扩张到500家以后，外延增长率保持在约20%，门店数突破1 000家以后，外延增长率降至约13%。再看门店的表现，总体来说，Chipotle同店增长乏力，自2015年以来同店增长主要徘徊在5%～10%。虽然Chipotle在2004年通过提高菜品价格使同店增长率创下了2005年以来的新高，但是这一战略并不具备可持续性。再加上Chipotle单店提客空间并不大，长远来看，Chipotle未来主营业务增长驱动力依然是外延增长（见图7-2-3）。
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图7-2-3 2005—2016年Chipotle的同店增长率和外延增长率
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资料来源：Chipotle公司年报。
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盈利分析
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Chipotle发展到500家门店后开始进入分水岭。公司的费用开支分为门店和总部两部分，总部的费用主要包括总部管理团队费用和供应链开支两大类。虽然Chipotle在前期实现了门店的盈利，但是由于总部费用占比很高，前期公司业绩实际上处于整体亏损状态。随着门店数和销售规模的扩大，Chipotle经营杠杆不断提高，在门店数扩张至500家后，费用率开始趋于平稳，净利率开始稳中有升（见图7-2-4、图7-2-5）。2016年由于上年食物中毒等一系列事件的影响，多项指标出现了大幅下跌，其中包括毛利率与净利率，相信未来这些数字会在风波平静之后回归至正常水平。
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图7-2-4 门店数和毛利率、净利率的关系
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图7-2-5 门店数和费用率的关系
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资料来源：弘章资本研究整理。
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为了对Chipotle的盈利能力有更深入的认识，我们将Chipotle与帕纳拉面包公司（Panera Bread）和麦当劳的营业收入增长率、EBITDA利润率、费用率、运营效率、回报率等进行了比较。之所以选择这两家公司作为比较对象，是因为帕纳拉主打健康有机的理念，是美国最大的面包咖啡连锁餐厅，而麦当劳是美国快餐行业的标杆。这两家餐饮连锁店都是Chipotle的强大竞争对手，一个在同一细分行业，另一个则为跨行业。