1704161107
1704161109
估值的艺术:110个解读案例 8.2.5 公允企业价值/销售额比率法
1704161110
1704161111
公允企业价值/销售额比率是另一个非常强大和易于使用的估值方法。就像在第7章阐述过的,公司和企业价值会随着盈利能力的上升而上升。盈利能力的衡量指标是净利润率、息税前利润率和息税折旧摊销前利润率。公允企业价值/销售额倍数法背后的道理很简单:利润率越高,每单位新增收入就越有价值。因此,就像净利润率和市销率正相关一样,企业价值/销售额和盈利能力之间也应该有这种关系。
1704161112
1704161113
由于企业价值/销售额倍数属于企业价值范畴,应该选择与权益和负债持有人都相关的盈利能力数字。虽然息税前利润率和息税折旧摊销前利润率都不错,但在这种情形下,我们坚定地选择息税折旧摊销前利润率,因为相对于息税前利润而言,息税折旧摊销前利润的会计影响敏感性要低。
1704161114
1704161115
针对各自息税折旧摊销前利润率数字,回归标普500成分股的企业价值/销售额估值比率,得到的相关性如图8-6所示。
1704161116
1704161117
1704161118
1704161119
1704161120
图8-6 标普500成分股:息税折旧摊销前利润率vs.企业价值/销售额比率
1704161121
1704161122
这个回归给出了企业价值/销售额比率和息税折旧摊销前利润率之间下述基础性的关系:
1704161123
1704161124
企业价值/销售额比率=9.6×息税折旧摊销前利润率+0.24
1704161125
1704161126
所以,只要这个回归适用,对于一个息税折旧摊销前利润率为25%的公司,合理的企业价值/销售额比率倍数就是2.64。作为一个探索性方法,在判断一家公司的既定估值水平时,这个规则的效果非常好。不过,要想更加仔细地深究这种估值,应该考虑每家公司的具体特征。显然,息税折旧摊销前利润率非常稳定的公司,得到的企业价值/销售额比率,应该要高于固定成本占比大且利润率波动大的纯周期性公司。
1704161127
1704161128
针对这种背景情况,有必要就一个适合于我们估值目标的行业或同类公司组,作进一步的回归。
1704161129
1704161130
就“周期性消费品企业”和“非周期性消费品企业”板块,图8-7的两张曲线图给出了企业价值/销售额比率对息税折旧摊销前利润率的回归。首先,这里的相关系数R2 显著高于上述更广的标普500成分股的相关数值。这不奇怪,单个板块的特征阐释力更强。这两个板块的回归公式如下:
1704161131
1704161132
企业价值/销售额比率周期性消费品企业 =10.8×息税折旧摊销前利润率-0.02
1704161133
1704161134
企业价值/销售额比率非周期性消费品企业 =12.4×息税折旧摊销前利润率+0.01
1704161135
1704161136
基于这个方法,息税折旧摊销前利润率为15%的周期性消费品公司应该匹配1.6倍的企业价值/销售额比率,而非周期性消费品公司的公允估值会是在1.87倍总销售额的企业价值。这个16.9%溢价的意义在于:非周期性企业会更稳定,因此,利润率的价值更高。
1704161137
1704161138
下述案例旨在例解这个探索性的估值方法,采用的两个例子都是非周期性公司:宝洁和高露洁。
1704161139
1704161140
例8-22 公允企业价值/销售额比率:宝洁vs.高露洁
1704161141
1704161142
基于表8-32所列数字,宝洁取得了20.7%的息税折旧摊销前利润率,而高露洁的相关利润率却是25.2%。可以按照这个探索性方法,把这些数据转化为下述的公允企业价值/销售额的估值:
1704161143
1704161144
企业价值/销售额宝洁 =12.4×20.7%+0.01=2.58
1704161145
1704161146
企业价值/销售额高露洁 =12.4×25.2%+0.01=3.13
1704161147
1704161148
表8-32 宝洁vs.高露洁:比较 (单位:百万美元)
1704161149
1704161150
1704161151
1704161152
1704161153
资料来源:年报(2012)。
1704161154
1704161155
现在,可以通过计算公允企业价值总值求取每股公允价值——减去净负债,用所得的权益价值除以完全稀释的发行在外股票数。就宝洁的情况而言,这些步骤如下:
1704161156
[
上一页 ]
[ :1.704161107e+09 ]
[
下一页 ]