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类似地,用市净率除以市盈率,得到的是净资产收益率。
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所以,一家盈利能力一定的公司,仅能给出相关的公允估值比率(相当于上述相关公式的内涵)。一个简单的例子可以说明这个意思:一家名为“价值”的公司表现出的长期可行的净资产收益率为16%以及2倍的公允市净率。借助于下述公式:
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现在,可以确定公允市盈率了,因为市净率和净资产收益率都是“已知的”。把公式进行转化后,结果是:
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如果把这个公式应用于上述的例子,那么,所求得的公允市盈率是12.5:
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如果分析的结果是一个公允倍数,那么,就可以利用所提供的公式,很容易地计算出所缺的倍数。如果市净率和净资产收益率是已知的,那就意味着只存在着一个数学意义上正确的市盈率值。至少,在理论上如此。由于公司估值不是一个抽象的科学,这些数字游戏的作用是有限的。
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所以,在单个估值倍数往往不足以完成评估且可能有缺陷时,有必要从另一个角度来接近公司估值。此外,采用这种单个倍数方法,并继续用上述的公式获取其他倍数,不会为这种评估加分增值。深入估值的结果会告诉我们,公允市盈率和市净率在数学上不会完全契合。
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因而,在求取公允估值比率时,一定要确保它们之间的相互独立性,然后,用贴现现金流模型分析的结果,来确定整体的公司价值。以这种方式,各种结果可以相互检测和补强。数学背景的东西无法做真实的估值,但在评估的过程中,至少应该考虑它。
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估值的艺术:110个解读案例 8.2.7 清算法/净资产价值法
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前述的方法都是基于企业的持续经营状况,通过贴现现金流法和基于市场的方法,求取公司价值。清算法是基于企业即将清偿的状况,评估它的价值。在这种情形下,公司价值取决于它的清算价值。换言之,只要资产负债表上资产的评估是准确的,对股东而言,所有资产甩卖清偿后所剩的结果就是账面价值(股东权益)。
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例8-23 清算法/净资产价值法
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蝗虫公司具有1亿美元的可控资产,其中的一半是公司的工厂和车队,另一个3000万美元被应收账款占用,还有2000万美元是库存现金。在负债方,有500万美元的股东权益和9500万美元负债(蝗虫公司放纵使用杠杆效应之故)。由于带息负债的结果,这个企业现在处于深度亏损状态。
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那么,蝗虫公司的内生价值是多少呢?由于大额的利息负担,未来预期只有负的自由现金流——由此导致的结果自然是负的公允价值或零价值。在其资产定价正确且资产易于处理的前提下,该企业清算的净进项款为500万美元。在这个过程中,整体资产(8000万美元固定资产和应收账款以及2000万美元现金)变现为现金,9500万美元偿付给了现有债权人,剩余的500万美元返还给了公司的股东。因此,这家企业继续经营还不如早些歇业!
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一般来说,如果一只股票无法挣回它的权益成本,那么,它的交易价就会处在面值以下。不过,若该公司能够在任何时候予以清算,而且,它在资产负债表上公布的资产价格是正确的,那么,它的市场价值就绝对不会跌到股东权益之下。在多数情况下,这种企业的清算并不是一个选项——具体原因如下:或是股东结构之绊,或是由于未来更高的收益率预期(或管理层的希望),或是难于卖掉的固定资产,或是其他的政治原因。
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除了这些因素外,资产的报告价值可能太高。在清算的情况下,能否按照资产负债表的价值实际卖掉所有的资产,是一个存疑的问题。毕竟,现有的资产已经无法创造合理的回报。指望清算资产的企业通常只能以低于均价的方式予以实现,因为此时买方处在更好的要价地位。最常见的问题是无形资产——往往处在绝对无法出售的境地。
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这些无形资产是专利、IT、特许权和许可权,还有资本化的研发费用。作为并购的结果,许多企业的账上还有很高商誉头寸。由于无形资产往往具有独有的特性,很难给出一个正确的货币评估。因此,无形资产一般会完全冲减股东权益,以便得到一个保守的清算价值。若一家公司的资产负债表总额为1亿美元——其中有1000万美元无形资产和2500万美元股东权益,那么,它调整后的股东权益仅有1500万美元。
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另一个调整值就是所谓的“托宾Q值”。依据这种方法,资产是按重置价值进行估值的——要把被估资产与它们的当期市值进行比较。由于这实际上相当于把所有资产都要进行单个估值,而从外部估算师的角度,这是无法实施的,所以,这个方法实际上极少采用。
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