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当每个利益方，包括消费者、银行和其他金融机构，都有所亏损而且面临出售其资产的压力时，股票价格和房屋价格再次下滑，形成恶性循环。一旦银行因为抵押贷款无法偿付而形成太多不良资产，它们可以借钱给企业，支持其就业和库存。如果产出和就业下降，金融危机可能导致真正的经济衰退，失业人数增加。
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除了上面讲到的情况，另有一种机制会吹大泡沫。那就是消费者使用信用卡花钱购买他们没必要购买的东西。当住房价格上涨的时候，消费者变得更富裕，用信用卡购买更多其他消费品。这进一步把泡沫吹大。当他们因为按揭月供增加而变穷时，他们会削减开支从而导致消费品需求的减少和失业人数的增加。在金融危机之初，消费者平均透支信用卡的金额大约相当于他们两个半月的工资收入。
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我复述这个众人皆知的故事，主要目的是指出美国的金融体系出了什么问题，从而导致房地产泡沫的产生。问题体现在四个方面。首先，银行被允许用其存款以外的钱来进行抵押贷款融资。这使其他金融机构能够发行以住房抵押贷款作为资产的股票。其次，银行获准按照可以浮动的利率发行长期抵押贷款，因此它们以低息贷款吸引消费者购买房子。一旦消费者购买了房子，他们就无法在银行上调利率的时候摆脱按揭合同。第三，消费者不需要首付就可以买房子。任何一个有稳定工作的人都可以购买大房子用于自住或投资，而不必有任何储蓄。这对购房者来说是一个危险的情况。一旦他的房子资产价格下跌，他就会破产或资产价值为负。即使他能想办法筹到钱支付每月带息还款，也不得不削减其他消费品的开支。第四，通过信用卡，消费者可以使用他们还没有挣到的钱购买消费品，这就像开空头支票。当他们需要为按揭贷款支付更多还款时，他们不得不减少其他开支或拖欠信用卡还款。现在许多美国消费者宣布破产，因为他们已经无法偿还信用卡欠款。
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如果以上四个系统性问题被禁止，美国的房地产泡沫和金融危机将不会发生。首先，商业银行不应该出售按揭给其他金融机构。其次，长期抵押贷款利率必须固定，不能调整。第三，消费者应该支付至少15%的房款作为首付款才能买房。第四，不应当发信用卡给消费者，让他们花没有挣到的钱。
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25年前，这四项原则都得到普遍实施，即使美国法律没有这样要求。商业银行习惯主要使用存款资金向购房者或商业企业贷款。抵押贷款利率总是固定的，不能调整。买房也总是需要预付首付款。信用卡的使用者每月有一个刷卡限额，月底必须还清债务才能再次刷卡。所有这些规则在过去十年已经被打破，如果它们仍然保持效力，金融危机就不会发生。
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在中国，这四项规则都得到执行。因此，中国没有经历美国这么严重的金融危机。
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中国经济随笔 38.美国金融危机是怎么回事？
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一个市场的崩溃，是交易货品价格大跌所致，例如房屋市场，房价下跌，业主就会面临破产。更严重的情况是，业主借款买房，房价下跌后变成负资产，业主仍然要还债。同样，金融市场的崩溃是在金融市场交易的股票、债券，或者为它们提供保险的衍生产品价格大跌，导致投资这些金融产品的机构破产。价格下跌的一个主要原因是很多人同时大量出售手上的货品。
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买卖货品的动机有两个，一是为了生活或生产所需（前者指消费品，后者指生产工具），同时有生产者愿意供应货品以赢利；二是投机，买方认为价格将要上涨，便买进以赢利，卖方看法相反，认为价格不会上涨，甚至会下跌，愿意出售货品。
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如果有一天，价格大涨，使多数人认为价格将会回落，同时出售手上的货品，市场就会崩溃。美国房价是一个例子，房价下跌，按揭贷款价格同时下跌，是美国金融危机的主要原因。
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我现在要谈的是另一个金融市场的危机。
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投机活动是一种赌博，参与者可能破产。明白了金融市场交易是一种赌博，就能了解美国金融危机的一半。在美国金融市场交易所冒的风险远远大于去赌场赌钱的人，一个原因是，交易者手上没有足够的资本。去赌场赌钱，身上须有钱才行，而在金融市场上买卖衍生工具，却不必有充足的资本，他们可以发行担保证券，以固定价格出售某种股票。这样，人们所承担的风险比去赌场赌钱的更大。美国的金融危机就是大批资本不足的投机者破产所致。没有钱就买房子也是一个例子。
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衍生工具如何为资本不足的投机者提供机会呢？衍生工具的产生是一种赌博，某甲认为某股票价格六个月内可能上涨逾100元，某乙认为升逾100元的机会不大，甲给乙3元，得到一张票据，答应如果该股票价格上升逾100元，乙会以100元的价格把该股票卖给甲，这是一种由股票为基础的衍生工具，叫期权（option）。期权价格的波动比股票大得多。但是大量出售期权的人，在美国金融制度的法规下，不一定有足够的资本来兑现他们的承诺。在上面举的例子中，要降低风险，交易者会同时出售两种期权，他们认为当第一种的价格上升时，第二种的价格很可能会下降，因此在前者的交易赔本，在后者的交易却会赚钱，这是对冲（hedging）。对冲一般用来降低投资的风险，但对冲并不是很可靠的保险，要对冲有效，交易者必须对不同的金融产品或其衍生工具价格的正负关系估计正确，认为买入的一种会涨价，另一种会跌价。但事情不一定是他们所想象的。总之，金融市场衍生工具交易的风险，一是交易者的资本不足，二是对冲手段仍不足以抵消价格波动。
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为什么在美国有这样巨大的金融交易市场？简单来说就是，作为买卖衍生工具和其他金融产品的金融机构，想多赚钱，就得押重注。这样做可能大赚，也可能大蚀。金融机构间的竞争非常激烈，机构的管理层受到压力，看见别的公司或银行大赚了，如果自己的赢利不如别人，或会被免职。一家机构持有大量高风险的资产，因为别的机构也有，目的是要多赚钱。按揭贷款的金融市场也是如此。
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如果一家金融机构有大量保证金融衍生工具价格的投资，便须承受巨大的风险。美国金融危机发生时，很多金融机构就是在资本不足的情况下发行大量金融衍生工具。这类无中生有的金融资产总值达45万亿美元，超出以企业为基础的股票价格两倍多，相当于美国每年国民生产总值（15万亿美元）的三倍。怪不得美国政府以不到万亿美元来挽救将要破产的金融机构，犹如杯水车薪，非常难。
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美国金融市场复苏，要靠企业和人民恢复信心从而进行投资。因为，生产者和消费者的总资产远远超出政府用来挽救经济的预算。如果美国要避免重蹈金融危机覆辙，必须改良金融机构的监管制度，禁止它们在没有足够资本的情况下去赌博。这一点，美国政府已经从这次金融危机的教训中认识到了。
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中国经济随笔 39.奥巴马当选美国总统的原因
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巴拉克.奥巴马于2008年11月4日晚当选了美国总统。这次选举投票结果一边倒，奥巴马得到365票，而麦凯恩为173票。在美国的民主制度中，总统和国会议员由选民直接选举产生。而在中国的民主制度中，共产党的最高领导人和全国人民代表大会代表都是间接选举产生的，直选只在基层进行，基层选举出的代表再选举高层次的代表。这次选举的结果是一个重要的历史事件，因为这是第一次有一个非洲裔美国人当选美国总统，这个结果在一年前几乎没有美国人预料到。奥巴马当选有两个意译。首先，大多数美国人民都愿意选择一位非裔总统，说明种族偏见有所下降。第二，更重要的原因是，奥巴马是一位政治天才。要不是他，没有其他黑人可能当选。他很年轻，涉足政治只有很短的一段时间。他有过当三年初级参议员的经验，在此之前只做过伊利诺伊州的参议员。在民主党挑选总统候选人的初选阶段，参议员希拉里.克林顿几乎是胜券在握，因为她是一位非常知名的参议员，前第一夫人，而且在民主党内有强大的政治权力基础。但没什么来头的奥巴马在选举中赢得一个又一个州。经过激烈的竞争，奥巴马在2008年9月正式成为民主党总统候选人。
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他成为民主党总统候选人之后，有几个因素促成他成功当选总统。首先是经济危机。统计研究表明，经济条件是影响总统大选结果的一个重要的决定因素。良好的经济条件有利于现任总统连任或与他同党派的候选人当选；经济条件不好的时候，在野党的候选人会当选。现在金融危机当前，经济条件非常恶劣，我在前文中对此有充分论述。第二，布什是多年来最不受欢迎的总统，选民中对他的总统功绩满意的比率还不到30%。除了经济形势不好，另一个重要原因是他在伊拉克战争问题上的处理不当。奥巴马从一开始就反对伊拉克战争，并宣布，他如果当选将尽快撤回大部分军队，因而深得人心。他获胜的一个战略是，把他的对手麦凯恩与布什的失败政策联系在一起。在麦凯恩只是采取消极战略，告诉选民奥巴马经验不足，主张高税收并愿意对伊拉克战争投降的同时，奥巴马强调的是解决紧迫的经济问题。
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奥巴马的经济政策受到有名的保守派经济学家批评，主要有两个理由。第一，他倾向于对收入较高的人征高税，对低收入家庭实行较低的税率。他希望政府投入更多资金来解决国内问题。第二，在外贸方面，他可能会限制自由贸易，希望对有些国家进行贸易限制。在医疗保险政策方面，他主张扩大政府涵盖范围，涵盖大部分，到最终涵盖所有美国公民的医疗保障，而麦凯恩倾向于根据个体的选择有更多的私人保险。两人都主张在沿海开采石油和支持研究其他能源来促进能源独立。双方都希望改善美国的中小学教育，因为美国学生的表现比许多其他国家都差，甚至不如有些发展中国家。在他们关于这个问题的辩论中，奥巴马获得很大的支持，是当他说应当强调家庭教育，并要求选民不要让子女花太多时间看电视或玩游戏。鉴于上述在竞选中宣布的政策主张，读者应该注意到，有很多政策是过去的总统在竞选期间主张但后来没有实行的。奥巴马可能是例外。
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在美国，许多人相信托马斯·杰斐逊的说法：“最好的政府是最少管事的政府。”他们认为，除了提供法律和秩序，政府不应干涉人们自由追求自己幸福的活动。中国人往往认为，政府应该为人民服务，提供领导和福利。奥巴马也认为，领导国家处理许多问题，包括减少种族偏见和共同努力解决该国的金融危机和其他经济社会问题，是总统的责任。他有领导美国渡过目前金融危机的能力。他往往在竞选演说中强调，美国是一个国家，不分共和党或民主党，男性或女性，黑人或白人，基督徒或犹太人，在处理美国面临的重要问题时，都是美国人。
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