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于是，在2007年，至少400亿美元从全球浩浩荡荡流向华尔街去救火。主权财富基金成为美国2007年最大的圣诞礼物，这些资金，很多来自当年银行业陷入严重问题的东亚国家，包括中国、日本和韩国。
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同时，2007年中国银行业的业绩报告也公布出来。工商银行2007年净利润较2006年增长60%以上，超过780亿元，而建设银行2007年度净利润比2006年度增长48%，达到685.6亿元左右。其他的股份制银行、城市商业银行以及中外合资银行的业绩也非常喜人，大多数增长在50%至100%左右。
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2005年和2006年，当华尔街的次贷生意做得最火的时候，有些金融机构选择成为中国国有银行的战略投资者，如美国银行，当年25亿美元入股建设银行，到2008年年底，据估计，它的账面盈利一度高达150亿美元。此外，当时战略入股中国上市银行的还有新加坡淡马锡控股、苏格兰皇家银行、瑞士银行、高盛旗下的投资基金、安联集团和美国运通公司。而当时积极参与中国银行业股份制改革的美国及西方金融机构，甚至被美国国会质疑。
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根据2007年按市值进行的全球银行业排名，最大的五家银行中，中国工商银行、中国建设银行和中国银行分别排第一、第四和第五的位置。尽管取得了不俗的业绩，但中国银行业的改革并没有完成，目前中国仍然管制利率，银行主要收入来源仍然靠人为的高利差。自从中国银行业股改以来，中国经济一直是高增长，但一旦经济增长放缓，银行业的不良贷款率将可能会重新上升。另外，中国银行业的管理、风险控制、银行治理结构都还低于国际水平。
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这一切变化背后的原因，是中国将外汇储备用于建立一个健康的银行体系。从2003年年底开始，中国大规模动用外汇储备补充国有商业银行的资本金，向中国工商银行注入了150亿美元，向建设银行和中国银行各注入了225亿美元，2007年年末又向国家开发银行注入200亿美元。此外，还向光大银行注入200亿元人民币，向交通银行注入30亿元人民币。这些银行资产，由中国投资公司旗下的汇金公司掌管。
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在银行业，权力的天平正在向中国倾斜，目前中国的银行业正在进入美国市场，要求美国的国民待遇。从更广的意义上说，这场权力转移的表面，是新兴市场经济体创造的财富，以收购西方公司、金融机构，或许还有不动产的方式，流回到西方，而不再是为美国的政府和消费者融资。但其中可能有一种更深刻的权力转移，那就是把财富用于新兴市场国家目前还较薄弱的国内社会与创新基础设施的建设。
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中国外汇资本充裕，但中国国内的社会资本和环境资本却有很大的赤字。如何将中国的外汇财富用于中国国内的社会建设和环境修复，这应该是一个值得思考的问题。
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2008年2月5日
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全球经济失衡让美国经济步入“次贷化”
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2008年的次贷危机一直被理解为一个从局部蔓延到全局、从房屋贷款市场波及到整个金融系统、从金融危机引发经济衰退的过程。但是，如果我们换一个角度观察，可能会发现，全球经济失衡是如何一步步地让美国经济“次贷化”的。
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所谓全球经济失衡，是指中国、日本等东亚国家和石油输出国等国家成为国际贸易和资本的顺差国，以及美国作为单一的最大经济体保持着对全球的贸易逆差和财政赤字。这种格局一度保持着平衡，被一些经济学家称为“布雷顿森林体系2.0”：顺差国用巨大的外汇储备购买以美国国债为代表的美元资产；而其中一部分，又通过全球金融中心华尔街的中介作用，回流到新兴市场国家，以外资的方式帮助这些国家的经济增长；这些国家的产品再出口到美国，形成一种资本的循环。新兴市场国家和出口导向型国家获得经济增长，美国提供市场和以美元标价的资产，在一定时期内取得均衡，这是“布雷顿森林体系2.0”的基本特征。
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不过，这种格局不可能永久保持下去，平衡的内部隐藏着自我破坏的力量。对此格林斯潘很早就提出过警告。他说，顺差国家总有一天会厌倦持有美元资产，这样会导致美元汇率的“无序”下跌。2008年左右这一轮美元的下跌，让许多人担心正在从基本有序的调整进入无序下跌的阶段。
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而“布雷顿森林体系2.0”演变的结果是全球经济的日益失衡。美国经济增长的最主要动力是消费，其日益依靠不断膨胀的资产带来的财富效应支持借贷，从而获得支撑。因为各顺差国愿意持有美元资产，美元回流到美国，弥补了美国超出生产能力的消费所产生的庞大赤字，华尔街不断地创造各种各样的金融工具，连接起美国的消费者与全球对美国的顺差。增长-消费-资产价格上涨-泡沫-破灭-金融危机，回顾进入21世纪以来的美国经济，它能够在互联网泡沫崩溃、华尔街丑闻以及“9·11”袭击后实现经济增长，正是沿着这样一条路径在发展，并且最终进入了经济衰退。
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次级房屋抵押贷款的证券化资产，只是美元资产中很小的一部分，它被美国的金融机构通过一系列分散风险的市场操作，散布到整个金融体系中，甚至世界各地。复杂的数学模型加上三大评级机构的推荐，其中一些产品打着创新的名义，甚至被包装成类似于美国的政府机构债券，被一些国家的政府机构当成几乎无风险的资产加以持有。这样，次级抵押贷款支持的证券，从一定意义上，成为美元资产的代名词。
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所以，我们索性直接把美国2008年左右的经济形势描述成“次贷化”的美国经济。因为次贷危机一层层蔓延，以及一层层被揭开，揭示了美国如何利用全球金融中心的地位，以及利用美元作为全球储备货币所带来的种种特权来服务于美国的消费，拉动美国经济增长，进而为全球经济增长提供市场和动力。同时，“次贷化”的美国经济最终爆发了危机，它说明全球经济失衡是不可持续的，那些对美国有大量顺差的国家，持有巨额美元储备的国家，在这次危机以及正在到来的经济衰退中的损失，就是长期依赖美国市场所需付出的代价。
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2008年3月21日
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次贷危机为什么没完没了
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2008年的次贷危机，底在哪里？这是从纽约华尔街到北京金融街最关心的问题。一个巨大的不确定性幽灵在全球市场的上空徘徊。对于全球的投资者来说，最可怕的是不确定性，而不是风险；因为风险可以计算，可以定价，而面对不确定性，人们只有恐慌。
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美联储提供300亿美元资金，让JP摩根收购华尔街拥有85年历史的第五大投行贝尔斯登，是次贷危机再次深化的标志性事件。当美联储使出最后一招时，投资者对美联储政策可信度的怀疑，进而对美联储驾驭美国经济能力的怀疑，可能会引发新一轮的不确定性恐慌。
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让我们回顾一下，次贷危机是如何一波波扩散和蔓延的。从2006年起，直到2007年8月，次贷危机都主要表现为美国房价下跌，仅停留在房地产领域，甚至只停留在住宅领域。2007年秋季，高盛的投资策略师仍然对美国经济做出了谨慎但现在看来过于乐观的估计：美国经济不会陷入衰退，由于美元贬值而导致的出口增长，以及投资需求的增长，将超过房地产和消费的影响。甚至到2007年12月份，美国财长保尔森在北京接受《第一财经日报》的专访时，还轻描淡写地说次贷危机不过是“创新过度”。
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然而，到了2007年圣诞节前后，华尔街上的各大美国银行类金融机构，开始一个接着一个地曝出巨额的亏损和计提。除了高盛之外，几乎无一幸免。从2007年以来，银行类金融机构已经亏损了1 950亿美元。但是，这仅仅是监管机构可以看得到的损失。
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这一危机最大的问题是，信用紧缩不仅来自银行系统，也来自非银行系统，那些不受监管的对冲基金、私人股权投资基金、投资银行等，正在被哈佛大学的萨默斯描述为卷入了恶性循环：当股票和债券的价格下跌时，银行要求借款人更高的保证金，迫使他们卖掉更多的资产以筹款，进而导致股票价格进一步下跌。2007年年底已经有十几家对冲基金要么关门大吉，要么出售资产，要么寻求外部资金。而下跌的资产价格令借款人的净值下跌，令贷出者更不愿意放贷。
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而不确定性的另一个来源是，那些数千亿美元的难以定价的次贷关联资产。正如美联储堪萨斯城银行主席托马斯·霍尼格（Thomas M. Hoenig）所指出的，次级贷款是最近几年在华尔街创新的贷款工具，而将其证券化后发明的许多种的衍生产品和交易工具，其价格基本上是用数学模型来决定的，根本没有市场定价，流动性很差。在房价不断上升的简单前提下，评级机构又给予其投资评级，而那些从事交易的机构通过把风险散布到全世界各地，收取中介费。
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因为不知道那些不受监管的金融机构持有多少次贷相关产品，也因为不知道那些产品究竟值多少钱，以什么价格可以在市场上交易，次贷这个山洞有多么深、多么黑，现在还是个未知数。
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