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（二）金融部门存在的主要问题
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在城市改革一讲中我们了解到，当前的金融部门存在着很多问题，主要表现在银行的呆坏账和股票市场的泡沫与投机等一系列问题上。这些问题等国有企业改革成功以后，都可以得到缓解，在我个人看来，目前的金融部门除了银行和股票市场的问题外，从经济发展的角度来说，一个非常重要的问题就是金融结构不合理的问题。
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金融结构是指在一个经济体系中直接融资和间接融资的比例。间接融资主要是指通过银行等金融中介机构进行融资，直接融资主要是指企业通过股票市场等手段直接获取资金。在间接融资中，大银行和中小银行所占的比例同样是金融结构的问题。对于大家普遍关心的银行呆坏账和股票市场的问题，在上一讲中我们讲到，只要把国有企业的政策性负担问题解决掉，政府就不需要再让国有银行对这些企业进行补贴；如果股票市场上市的公司都没有政策性负担，拥有了自生能力，改善管理就可以获得正常利润对股东分红，那么股票就可以长期持有，股票市场上的投机等一系列问题就能够得到有效解决。因此，首先要在国有企业改革的问题得以解决后，才能谈论我国的金融改革问题。而从经济长期发展的角度来看，金融部门的问题更重要的是金融结构的问题。
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（三）金融结构的现状
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目前的金融结构主要是以四大国有银行为主，这是计划经济的产物，但依然是中国金融体系的核心。从1978年改革开始以后，国家为了调动各方面发展经济的积极性，对经济的控制逐渐放松，即遵循所谓的“放权让利式”改革。随着资源配置的计划控制减弱，乡镇企业等非国有企业发展起来，由非政府部门掌握的剩余也多了起来，加上国有企业改革也在一步步走向深入，自主权扩大，因此在客观上产生了对金融服务的需要。国家为了重建金融体系，开始改变原有的资本分配体制，对国有企业的财政拨款改为银行贷款，先后重建了四家专业银行。90年代初又恢复了证券市场，外汇管理也逐渐放宽，人民币大幅贬值。但是，在国有企业完全市场化之前，金融市场化会导致国有企业的资本成本大幅上升。然而国有企业因为背负着政策性负担，没有自生能力，所以也根本无法负担高昂的资本价格。为了保护国有企业，国家并没有让金融体系市场化，而是让其具有很强的政策性。四大专业银行80%以上的贷款都给了国有企业，非国有企业很难得到银行贷款。其他融资渠道如证券市场，也基本上与非国有企业无缘。改革开放以来，非国有经济发展很快，是中国经济快速增长的重要支撑力量。但是，非国有经济缺乏正常的融资渠道，进入正式的金融体系成本很高，甚至不可能，极大地限制了非国有经济的发展。
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工行营业点在城市社区里随处可见与其最初的专业分工有关
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除了银行以外，国家也陆续开始恢复或新建保险、信托、证券等金融机构，这些非银行金融机构发展很快，对国民经济发展起到了一定的促进作用。但是，这些金融机构相比四大国有银行在资金总量上相差甚多，而且也存在一系列像股票市场和信托投资公司一样的问题。由于国有企业改革滞后，国有企业仍然承担着政策性负担，国家就得继续对国有企业的经营负一定责任。国有企业和非国有企业不能在产品市场上开展公平的竞争，在1983年“拨款改为贷款”的财政体制改革以后，金融市场成为补贴国有企业的主渠道，因此，金融市场上表现出的各种乱象，与金融市场本身承担着补贴国有企业的政策性负担、缺乏公平竞争的市场环境和健全的法制等因素有直接和间接的关系。
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（四）直接和间接融资的特征
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了解金融结构的情况主要是为了探讨对于中国目前的发展阶段来讲，最优的金融结构应该是什么样？目前这种以四大国有银行为主、包括股票市场的金融结构对于中国长期的经济发展来讲是否合适？对于以上这些问题，应该选取一个什么样的研究方法？如果从直接融资（股票市场）和间接融资（银行）本身的特性来讲，很难讲哪一种安排比较好。譬如说资金拥有者手里握有一定资本，他有两种投资方式：投资股票市场和存入银行。在做出投资决策之前，他需要考虑到各个方面的情况。在直接融资（股票市场）中，由于资金需求者和资金供给者之间往往存在严重的信息不对称和监督问题，相对来说，资金供给者，特别是小额资金供给者，很难控制资金需求者的资金运用，面对的投资风险很大。间接融资（银行）的情况则恰恰相反，资金供给者只需要将钱存入银行即可，由于商业银行受到中央银行的监管，有存款的再保险机制，投资风险完全由银行承担，因此资金供给者面临的风险微不足道，而从银行获得贷款的企业或其他资金需求者却必须面对银行的严格监督。从贷款申请到使用、还款，都受到专业水准很高的银行监督，这在相当大的程度上保证了贷放资金的安全。在间接融资中，投资者的资金回报比较稳定，银行承担了投资风险，并负责资金经营，所以要分享一部分投资收益，资金所有者得到的回报一般较直接投资少。根据国外对投资回报的研究，从长期来讲，股票市场的投资回报要比存入银行的回报平均高出7%。但是直接投资者面临很大的投资风险，一旦投资失败，连本带利一概亏蚀。总而言之，对于资金供给者来说，股票市场收益高但风险高，银行风险低但收益也低。因此作为投资者很难决定哪种投资比较好，这取决于投资者对风险的态度和投资的目的。
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股票交易所常见“股市有风险”的提示标识
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对于资金需求者来说，由于信息不对称，为了说服资金供给者购买本企业的股票或债券，需要做许多工作，包括请投资银行作上市前的准备和上市后请有公信力的会计公司定期审计其业务报告等。而且因为要付给投资者的报酬也比较高，所以直接融资成本高昂。相反，如果通过间接融资，因为资金的直接供给者只是一家或数家银行，交易成本比较低廉，其融资成本就会大大下降。从风险的角度讲，由于不受或很少受到资金供给者的监督，直接融资的资金需求者可以较为自由地使用筹集到的资金，赚钱就给投资者分红，不赚钱就不分红。一旦经营失败，也不必负担偿还责任，因此风险较小。相反，如果跟银行借钱，到期不能还本付息，银行就可以强迫企业破产清算，所以风险较大。总的来说，对资金需求者来说，直接融资（股票市场）风险小但融资成本高，而间接融资（银行）成本低但风险大。因此对于企业来说，也很难说哪种方式更好。
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分别从资金拥有者和资金使用者的角度来考虑，直接融资和间接融资都各有利弊（见表9.1）。因此，从直接融资和间接融资本身的特性来讲，很难说明什么样的金融结构最好。
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表9.1 直接融资和间接融资的风险和成本、收益对比
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解读中国经济（增订版） [:1704490837]
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解读中国经济（增订版） 二、发展阶段与最优金融结构
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（一）金融体系的基本功能
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要研究在各个发展阶段，什么样的金融结构是最适合的，换一个角度来说，首先要弄清金融体系的基本功能是什么。
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金融体系有三个基本功能：首先是动员资金。经济中的剩余资源都分散在社会个体中，一个好的金融体系需要能够把这些资源很好地集中起来。其次是配置资金，即把这些集中起来的资金有效地配置到经济的各个部门中去，实现生产效率的最大化。最后是分散风险。在整个经济和金融体系当中，无论对资金供给者还是资金需求者都存在着各种风险，一个好的金融体系应该能够很好地降低个体所面临的风险，而且做到避免金融危机的发生。
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以上是金融体系的三种基本功能。在研究问题的时候我会有这样一个习惯，就是当一种事物同时具有几项功能时，总会去问一问哪一种功能是最基本的。在金融体系的这三种功能中，最重要的功能就是资金配置的功能。能否有效地配置资金是判断一个金融体系有没有效率最重要的一条标准。原因有以下几点：首先，从任何一个时点出发，给定一定数量的资金，如果金融体系的配置效率高，那么利用这些资金生产的效率就高，产生的剩余就会比较多，下一期金融体系可以动员的资金数量也会同时增加。而且，如果金融体系配置效率较高，那么资金的回报率就会比较高，储蓄的意愿也会有所提高。好的配置能够产生出更多的剩余和更高的储蓄意愿，因此，一个金融体系资金动员能力的高低取决于其资金配置效率的高低。其次，如果金融部门能够将动员起来的资金配置到经济中回报率最高的产业部门，并且配置到这些产业中最有能力的企业家手中，在有效避免他们道德风险的情况下，金融体系所面临的风险就会大大降低，整个经济中的系统风险也会降低。因此，要看一个金融体系和金融结构是否有效，关键是看它的配置效率如何。金融体系的配置效率取决于它把金融资源配置到经济中最有活力的部门中表现最好的企业的能力。在不同发展阶段，最有竞争力的产业部门和企业其资金需求规模和风险特性各不相同。
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此外，一个金融体系中会存在各种不同的金融安排，如股市、大银行、小银行等。这些金融安排在配置资金时，一般来讲都要克服资金使用者可能存在的几个方面的风险：第一，克服企业家风险，即保证使用这些资金的企业家具备一定的企业家才能，并且要克服企业家的道德风险。这是指某个企业可能本身经营不错，但企业家也许会窃取企业盈余从而增大资金供给者面临的风险，一个好的金融安排应该最大程度地限制这种情况的发生。第二，金融体系必须克服技术风险，即新技术能否创新成功的风险。当资金投入后，新技术不一定能够成功地研发出来。第三，还必须克服市场风险。即使研发成功或是引进了新的技术，这种新的技术也不一定具有市场价值。这些都是金融体系必须克服的风险问题，不同的金融安排在克服上述三种风险的能力上各不相同。而且，不同的金融安排对不同规模的资金的动员和配置的成本也不一样。一个发展阶段的最优金融结构取决于金融体系中各种合适的金融安排和该阶段最优产业部门中的企业资金需求规模特性和风险特性相匹配的情况。