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分别从资金拥有者和资金使用者的角度来考虑，直接融资和间接融资都各有利弊（见表9.1）。因此，从直接融资和间接融资本身的特性来讲，很难说明什么样的金融结构最好。
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表9.1 直接融资和间接融资的风险和成本、收益对比
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解读中国经济（增订版） [:1704490837]
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解读中国经济（增订版） 二、发展阶段与最优金融结构
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（一）金融体系的基本功能
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要研究在各个发展阶段，什么样的金融结构是最适合的，换一个角度来说，首先要弄清金融体系的基本功能是什么。
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金融体系有三个基本功能：首先是动员资金。经济中的剩余资源都分散在社会个体中，一个好的金融体系需要能够把这些资源很好地集中起来。其次是配置资金，即把这些集中起来的资金有效地配置到经济的各个部门中去，实现生产效率的最大化。最后是分散风险。在整个经济和金融体系当中，无论对资金供给者还是资金需求者都存在着各种风险，一个好的金融体系应该能够很好地降低个体所面临的风险，而且做到避免金融危机的发生。
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以上是金融体系的三种基本功能。在研究问题的时候我会有这样一个习惯，就是当一种事物同时具有几项功能时，总会去问一问哪一种功能是最基本的。在金融体系的这三种功能中，最重要的功能就是资金配置的功能。能否有效地配置资金是判断一个金融体系有没有效率最重要的一条标准。原因有以下几点：首先，从任何一个时点出发，给定一定数量的资金，如果金融体系的配置效率高，那么利用这些资金生产的效率就高，产生的剩余就会比较多，下一期金融体系可以动员的资金数量也会同时增加。而且，如果金融体系配置效率较高，那么资金的回报率就会比较高，储蓄的意愿也会有所提高。好的配置能够产生出更多的剩余和更高的储蓄意愿，因此，一个金融体系资金动员能力的高低取决于其资金配置效率的高低。其次，如果金融部门能够将动员起来的资金配置到经济中回报率最高的产业部门，并且配置到这些产业中最有能力的企业家手中，在有效避免他们道德风险的情况下，金融体系所面临的风险就会大大降低，整个经济中的系统风险也会降低。因此，要看一个金融体系和金融结构是否有效，关键是看它的配置效率如何。金融体系的配置效率取决于它把金融资源配置到经济中最有活力的部门中表现最好的企业的能力。在不同发展阶段，最有竞争力的产业部门和企业其资金需求规模和风险特性各不相同。
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此外，一个金融体系中会存在各种不同的金融安排，如股市、大银行、小银行等。这些金融安排在配置资金时，一般来讲都要克服资金使用者可能存在的几个方面的风险：第一，克服企业家风险，即保证使用这些资金的企业家具备一定的企业家才能，并且要克服企业家的道德风险。这是指某个企业可能本身经营不错，但企业家也许会窃取企业盈余从而增大资金供给者面临的风险，一个好的金融安排应该最大程度地限制这种情况的发生。第二，金融体系必须克服技术风险，即新技术能否创新成功的风险。当资金投入后，新技术不一定能够成功地研发出来。第三，还必须克服市场风险。即使研发成功或是引进了新的技术，这种新的技术也不一定具有市场价值。这些都是金融体系必须克服的风险问题，不同的金融安排在克服上述三种风险的能力上各不相同。而且，不同的金融安排对不同规模的资金的动员和配置的成本也不一样。一个发展阶段的最优金融结构取决于金融体系中各种合适的金融安排和该阶段最优产业部门中的企业资金需求规模特性和风险特性相匹配的情况。
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（二）资源禀赋结构、最优产业结构和最优金融结构
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一个有效的金融体系必须把有限的金融资源配置到经济中回报率最高的产业和相应产业中最有企业家才能又无道德风险的企业家手中。那么，什么是一个经济中最有活力的产业部门？如何发现这些产业中最有能力的企业家？这些产业和企业家的特性是什么？对于这些问题就需要首先做出回答。需要注意的一点是，在经济发展的不同阶段，最有活力的产业部门和这些产业部门中表现最好的企业的特性都是在变化的。金融安排必须与这些产业部门和企业的特征相配套，才能实现最有效的资金配置。
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在中国现今的发展阶段，要素禀赋结构的特征依然是劳动力相对丰富，而资本相对稀缺和昂贵，这样的要素禀赋结构就决定了当前经济中最具有活力、最具备比较优势的产业部门仍然是劳动力相对密集的产业，或者是资金密集型产业当中劳动力相对密集的区段。和发达国家的相应产业部门相比，中国的劳动密集型产业中企业所用的技术相对成熟，所生产的产品也相对成熟。而在资本密集的产业部门中，由于发达国家的产业和技术已经处于世界前沿，企业所作的技术升级和技术创新都必须要靠自己研发，研发活动具有相当大的技术风险。而且即使技术成功，企业所生产的产品也不一定能被市场接受。因此对于发展中国家来讲，其具有比较优势的产业部门中的企业通过从发达国家引进技术可以很好地避免上述技术创新的风险以及产品创新的市场风险，因为企业引进的技术必然是已经研发成功的技术，同时也是已经被市场接受的产品。此外，劳动力密集型部门中，由于资本投入较少，所以企业的资金需求规模相对较小，同时，大部分企业都是中小型企业，企业资金需求规模较小，所用的技术和所生产产品的市场风险也相对较小。因此，相对于发达国家处于产业、技术前沿的企业来讲，发展中国家劳动力相对密集产业部门中的企业所存在的主要风险为企业家风险，包括企业家的经营能力和企业家道德风险。因此，在目前发展阶段，中国金融体系要想提高效率，就要将动员起来的资金有效地配置到具有比较优势的劳动力密集型产业中资金需求规模相对小的中小企业当中，并支持有才能和没有道德风险的企业家的发展。但在中国当前以大银行和股市为主的金融体系难以做到这一点。
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（1）中小企业很难到股票市场去上市。按照目前的情况，如果一个企业要到股票市场去上市，大约平均要花2000万人民币才能完成上市前的准备，包括会计审计、审批申请、价格评估、获取上市资格以及请投资银行代理发行等。这对资金需求规模相对较小的中小企业来说一次性的成本太高，根本无法承担。而且，上市以后还必须定期请有声誉的会计公司审查以对外公布其财务报表，这种审计费用很高，也不是资金需求规模相对较小的企业所能承担的。
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（2）中小企业也很难在大银行获得贷款。大银行天生喜欢为大企业服务，因为无论银行贷款的数额大小，一笔交易的信息费用和其他成本都相差无几。大企业资金需求量大，银行发放一笔大额贷款所需花费的平均成本就比小额贷款低了许多。劳动密集型的中小企业需要的资金不多，而且分散在各地，大银行等大的金融机构获取其经营和信用状况信息的成本就会很高。此外，大企业固定资产比较多，贷款一般可以有固定资产做抵押，而中小企业一般缺少可抵押的资产。因此，大银行如果把钱借给中小企业，一方面成本比较高，另一方面信息不对称，而且缺乏抵押风险也会比较大，因此大银行一般不愿意给中小企业贷款。在国内，政府曾多次要求四大国有银行给中小企业贷款，甚至要求四大国有银行成立专门的中小企业贷款部，但是四大国有银行借给中小企业的钱还是很少，原因就在于此。
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国内银行逐渐开始重视中小企业的贷款业务
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（3）二板市场也不能解决劳动密集型的中小企业的资金需求。因为中小企业难以从股市和大银行融资的问题长期存在，所以有人建议利用发展二板市场来解决中小企业的融资困难。但是，企业要到二板市场融资同样要付出高额的上市成本，而且，二板市场的风险比主板市场高，所以，资金成本要高于普通股票市场成本。二板市场适合于发达国家处于产业技术前沿的企业的融资需求，虽然这类型企业在技术和产品创新上具有很高的风险，成功的企业很少，但是，这些企业的技术有全世界的专利，如果其产品被市场接受，就可以拥有全世界的市场，所以，一旦成功会有几十倍甚至上百倍的回报。但以中国当前中小企业的特性来说，所用的技术和生产的产品都是相对成熟的，并且以引进为主，如果一家企业成功，其他企业也可以引进，所以会有很激烈的市场竞争，成功的企业不可能得到高额的垄断利润，因此，试图以这种资金成本特别高的融资方式来解决绝大多数中小企业的融资需求是不适合的。[1]
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截至2014年上半年，在纳斯达克上市的中国企业已达119家（图为2007年4月3日，美国纽约时报广场的纳斯达克显示屏挂出五星红旗以庆祝40家中国企业在纳斯达克上市）
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一般来讲，最适合给中小企业融资的是地区性的中小银行。首先，中小银行因为资金规模小，无力经营大的项目，只好以中小企业为主要服务对象。其次，地区性中小银行与中小企业相同，分散在各地，对当地中小企业的资信和经营状况比较了解，信息费用不高，能够更好地监督中小企业的信息和企业家状况，因此，地区性中小银行也愿意为当地的中小企业服务。大银行当然也有可能在一个地区有自己的分支机构，但是一方面它的审批程序仍然烦琐，许多贷款决定需要得到上一级银行的批准，而当地中小企业的信息难以准确上报报表。另一方面地区分支机构经理通常由大银行总部指派。如果这个经理比较有能力，他也许能够去了解这个地区中小企业的经营状况和行情。但是如果这个经理在这个地区表现良好，往往又会被调回总行或是派到其他更大的分行去，这样之前获得的信息又会被带走。而且关于中小企业的很多信息都属于个人软信息，也很难与继任者进行直接交流。如果这个经理能力较差或者不愿意花精力收集信息，那就根本无法获得该地区中小企业的信息。因此，中小银行在克服中小企业的企业家风险时，比大银行更有优势。
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当然，中国现在还是有很多大的项目需要大银行来融资，也有一些企业有足够的规模可以到股票市场上市，因此大银行和股票市场都有各自的生存空间，也应该成为现阶段金融结构的一部分。但从比例上来看，在整个经济中占最大比例的还是规模比较有限的中小企业。因此，与产业结构和企业特征相配套，中国当前的最优金融结构，也应该是建立以中小银行为核心，同时辅以大银行和股票市场的金融体系。
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（三）政府针对中小银行的政策